美國貨幣政策一般以管理總體需求為核心：透過加息收緊政策以遏抑通脹，透過減息放寬政策以支持增長。所謂總體需求，是指消費者、企業、政府及淨出口的開支總和；聯儲局主要透過利率及信貸條件間接影響上述組成部分，而非直接控制。政策傳導主要屬需求端；供應端的任何回應，往往被描述為因對未來需求預期改變而出現的次要效果。
本文認為，當前挑戰在於通脹至少部分——甚至可能主要——由與伊朗戰事相關的供應衝擊所驅動，戰事擾亂能源及化肥供應。在價格上升已預期會令經濟活動降溫之際，若再以更緊政策進一步壓抑需求，或會變得過度收緊。文中指出，聯儲局口頭上以通脹為先，但在最新一次會議未有再加息，顯示其判斷總體供應收縮是關鍵因素，而通脹可能在初步急升後回落，或透過工資—物價螺旋上升而持續。這再度引發「短暫（transitory）還是持久」的爭論；在鮑威爾擔任主席期間，聯儲局曾因過久維持「短暫」觀點而受批評，文中認為在沃什（Warsh）主席任內亦有重蹈覆轍的風險。
重提「短暫通脹」之爭
我們看到沃什主席在供應端壓力加劇之下仍維持利率不變，重演押注通脹屬短暫的賭局。近期地緣政治升溫，推動布蘭特原油價格回升至每桶90美元水平附近，或直接向核心消費物價傳導。衍生品交易員必須意識到，聯儲局正優先考慮經濟增長，而非預先重手壓制這種供應驅動的通脹。
由於聯儲局暫停加息，短期SOFR（有抵押隔夜融資利率）期貨很可能低估突然轉鷹的風險。我們建議透過2年至5年期利率掉期部署利率上行，或買入價外（out-of-the-money）支付方掉期期權（payer swaption）。過往能源衝擊的歷史數據顯示，當聯儲局落後於供應端壓力時，最終的加息修正往往較市場預期更急、更猛。
市場部署與滯脹風險
通脹保本差（breakeven）目前的交易水平，相對全球能源及農產品成本持續上升而言偏低。衍生品交易員可做多美國通脹保值國債（TIPS）期權或CPI掉期，以捕捉CPI預期上升帶來的收益。此外，在供應鏈仍然受損的環境下，能源商品及化肥期貨的認購期權亦提供良好的不對稱風險回報特性。
隨着滯脹風險在暗中上升，股市對企業利潤率突遭擠壓仍相當脆弱。我們建議買入標普500指數的防守性認沽價差（put spread），同時做多波幅策略如在主要指數部署跨式（straddle）亦具吸引力。若工資—物價螺旋迫使沃什主席放棄觀望立場，相關部署可為投資組合提供保護。
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