美元兌日圓（USD/JPY）周一在約162.30附近交易，日內升0.58%，延續上周回吐後的反彈。匯價已回升至接近周三創下、逼近40年高位的162.84，在美元全面走強下，日圓持續受壓。即使美國非農就業報告遜預期，美元需求仍然穩健；同時，中東局勢聚焦霍爾木茲海峽，亦支持避險資金流入。市場正重新評估聯儲局的政策前景，令外匯市場基調偏強。
美日息差持續支撐沽日圓的套息交易，因日本央行循序漸進的政策正常化，利率仍遠低於其他主要央行。日本官員重申已準備就過度波動入市干預，惟暫未見行動，部分市場人士預期可能出現未有預告的操作。三菱日聯（MUFG）預測日本央行政策利率將於2027年1月升至1.5%，並指通脹加快及日本國債孳息上升，下一次加息或在9月。滙豐（HSBC）預期，只要息差維持偏闊，USD/JPY將維持較高的交易區間，並料財務省會選擇性入市，以遏止日圓過度貶值。
利率差距仍為關鍵推動因素
在USD/JPY逼近四十年未見水平之際，我們認為主要推動因素仍是利率差距。現時美國聯邦基金利率為4.75%，而日本央行政策利率為0.25%，兩者差距令套息交易回報異常吸引。此一基本面力量意味匯價短期內仍有底部支持。
不過，最大風險是日本當局可能在高位進行未有預告的外匯干預，這點在現水平下不容忽視。2022年當日圓在150區間時，當局曾動用逾600億美元撐日圓；如今匯價高於162，已屬高危區域。1個月期風險逆轉（risk reversals）顯示，日圓看漲期權（JPY calls）的溢價升至年內最高，反映交易員正積極為下行風險支付更高對沖成本。
干預風險與策略性部署
在上述背景下，我們不建議建立直接（outright）的長倉，因突發性下跌5日圓的風險過高。相反，我們考慮買入價外（out-of-the-money）的看跌期權（put options），到期日選在7月下旬或8月。此舉可為現有長倉作對沖，或部署捕捉由干預觸發的急速反轉。
強勁升勢與干預威脅之間的拉鋸，已推高該貨幣對的3個月期隱含波幅至11.5%以上。我們視之為建立長波幅策略（long volatility）的機會，例如買入跨式期權（straddles）。若匯價向任何方向出現顯著波動，無論突破再創新高，或被財務省干預迫使回落，該策略均有望受惠。
我們亦關注日本通脹數據，最新東京核心CPI報2.9%，加大日本央行加快政策正常化的壓力。雖然市場正逐步計價9月加息，但仍可能低估央行的決心。我們認為，較長年期的日圓看漲期權提供一個成本較低的方式，押注日本央行在直至2027年的加息周期可能較市場預期更進取。
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