Stephen Miran, ABD Merkez Bankası’nın (Fed) temkinli kalması gerektiğini, politika kararlarının gelen verilere (yeni açıklanan makroekonomik göstergeler) göre şekillenmesi gerektiğini ve enflasyon risklerinin henüz tamamen ortadan kalkmadığını söyledi. Bu yıl üç, belki dört faiz indirimi (politika faizinin düşürülmesi) istediğini, ancak yılın geri kalanında bunun sadece üç indirimle sınırlı kalabileceğini de belirtti.
Miran, bir yıl sonra 12 aylık PCE enflasyonunun (Kişisel Tüketim Harcamaları fiyat endeksi; Fed’in yakından izlediği enflasyon göstergesi) %2 hedefi civarında olabileceğini ifade etti. Ücret-fiyat sarmalına (ücret artışlarının fiyatları, fiyat artışlarının da ücretleri beslediği kısır döngü) dair kanıt olmadığını ve uzun vadeli enflasyon beklentilerinin çıpalı (piyasaların uzun vadede enflasyonun belirli bir seviyede kalacağına inanması) olduğunu da söyledi.
Enflasyon Görünümü ve Temel Varsayımlar
Miran, çekirdek mal fiyatlarının (enerji ve gıda gibi oynak kalemler hariç) ve konut enflasyonunun (kira ve konutla ilgili maliyet artışları) yavaşlamaya devam etmesinin hâlâ makul olduğunu söyledi. Son enerji şokunun (enerji fiyatlarında ani yükseliş) savaş öncesine kıyasla önümüzdeki 12-18 aylık enflasyon görünümünü değiştirmediğini belirtti.
Savaşın, en olası senaryo etrafındaki risk aralığını genişlettiğini (olası sonuçların daha dağınık hâle gelmesi) ve enflasyonun savaş öncesinde de sorunlu bir hâl almaya başladığını söyledi. Mal enflasyonunu tarifelere (ithalat vergileri) bağlamayı reddetti ve fiyatları yukarı iten birçok etken varken tarifeleri suçlamanın sorumsuzluk olduğunu ifade etti.
İşgücü piyasasında soğuma eğiliminin sürdüğünü belirtti. Fed’in “nötr faiz” seviyesine (ekonomiyi ne hızlandıran ne yavaşlatan politika faizi) doğru ilerlemesi gerektiğini; bu seviyenin %2,5 kadar düşük olabileceğini, “reel nötr faiz”in (enflasyondan arındırılmış nötr faiz) ise yaklaşık %0,5 olduğunu söyledi.
Büyüme ile işsizlik arasındaki ilişkinin geçmişe göre zayıfladığını, nedenlerin net olmadığını ve bunun yapay zekâ (AI) etkisiyle bağlantılı olabileceğini belirtti. Enerji fiyatlarının tüketim harcamalarını kaydırmasının büyümeyi aşağı çektiğini, ABD’nin enerji ihracatçısı olmasına rağmen bunun büyüme üzerinde yük oluşturduğunu söyledi.
Faizler ve Oynaklık İçin Piyasa Etkileri
2025’teki değerlendirmelere bakıldığında, üç hatta dört faiz indirimi için güçlü bir gerekçe konuşuluyordu. Enflasyonun bir yıl içinde %2 hedefine net biçimde geri döneceği düşünülüyordu. Bu beklenti, mal fiyatları ile konut enflasyonundaki düşüşün sürmesi varsayımına dayanıyordu.
Ancak 2026’nın ilk çeyreğine kadarki veriler bu tabloyu ciddi biçimde zorladı. Mart ayı çekirdek PCE verisi beklentiden sıcak (beklenenden yüksek) geldi ve yıllıklandırılmış (aylık/veri dönemini yıllık orana çeviren hesap) %3,1’e ulaştı. Bu, enflasyonun inatçı kaldığını gösteriyor ve %2 hedefinden hâlâ uzak olunduğunu ortaya koyuyor.
İşgücü piyasası da beklendiği gibi soğumadı; bunun geçen yılki analizde önemli bir hata olduğu görülüyor. Mart 2026 istihdam raporu 240 binin üzerinde güçlü bir artış gösterdi; ücret artışı da %4 civarında kaldı. Bu direnç, Fed’e faiz indirimine hızlıca gitmek için az gerekçe bırakıyor.
Türev ürün işlemi yapanlar (vadeli işlem ve opsiyon gibi, değeri başka bir varlığa bağlı sözleşmeler) için bu durum “uzun süre yüksek faiz” temasının yeniden güçlendiği anlamına geliyor. SOFR vadeli işlemleri eğrisi (SOFR’a bağlı gelecekteki faiz beklentilerini gösteren fiyatlama; SOFR, ABD’de gecelik teminatlı borçlanma faizi ve kısa vadeli faizler için temel gösterge) sert biçimde yeniden fiyatlandı; piyasalar artık yıl sonuna kadar sadece bir olası indirimi fiyatlıyor. Bu, kısa vadeli faizlerin yüksek kalacağı beklentisiyle pozisyon almanın öne çıktığını gösteriyor.
Hazine tahvili vadeli işlemleri üzerindeki opsiyonlar (belirli fiyattan alma/satma hakkı veren sözleşmeler) belirsizliğin arttığına işaret ediyor; zımni oynaklık (implied volatility; opsiyon fiyatlarından çıkan beklenen dalgalanma) yükseliyor. Yatırımcılar, ya yüksek ama görece yatay seyreden faizlerden ya da gelecek verilerin Fed’i zorlaması hâlünde sert hareketlerden fayda sağlayacak stratejileri değerlendirebilir. Eurodollar veya SOFR vadeli işlemlerinde “out-of-the-money call” satışı (kullanım fiyatı mevcut fiyatın üstünde olan alım opsiyonunu satmak; prim geliri elde etmeyi hedefler) piyasadaki indirim beklentisinin azalmış olmasından yararlanmanın bir yolu olabilir.
Nötr faizin %2,5 gibi düşük, reel olarak %0,5 seviyesinde olabileceği fikri artık düşük olasılıklı görünüyor. Mevcut faizlere rağmen ekonominin dayanıklılığı, gerçek nötr faizin daha yüksek olabileceğini düşündürüyor. Bu yapısal değişim, önceki on yıldaki düşük faiz ortamına yakın vadede dönüş olmayacağı görüşünü destekliyor.
Yüksek faiz ana senaryo olsa da ekonomide zayıflama işaretleri izlenmeli. İlk kez işsizlik maaşı başvuruları (haftalık işsizlik ödeneği başvuruları; işgücü piyasasında erken sinyal kabul edilir) düşük kalmaya devam ediyor; ancak 230 binin üzerine kalıcı bir çıkış, işgücü piyasasının nihayet zayıfladığına dair erken bir işaret olabilir. Böyle bir gelişme, piyasadaki dengeleri ve para politikasına ilişkin beklentileri hızla değiştirebilir.
