บทวิเคราะห์ของ Societe Generale ระบุว่า ราคาน้ำมันตอบสนองต่อเหตุการณ์ชะงักงันของอุปทาน “น้อยกว่าที่ควรจะเป็น” เมื่อเทียบกับขนาดของผลกระทบ แม้อุปทานน้ำมันดิบโลกจะลดลงราว 14% โดยเทียบกับการหยุดชะงัก 7% ในช่วงมาตรการคว่ำบาตรน้ำมันของชาติอาหรับปี 1973 แต่ราคาปรับขึ้นเพียงราว 30% แทนที่จะไปแตะระดับเพิ่มขึ้น 60% ที่เห็น ณ สิ้นเดือนมีนาคม และยังต่ำกว่าการพุ่งขึ้น 134% ที่บันทึกไว้ในปี 1973 อย่างมีนัยสำคัญ รายงานชี้ถึงปัจจัยถ่วงดุล 10 ประการที่ธนาคารได้หารือกับลูกค้า รวมถึงการทำลายอุปสงค์จากจีน (demand destruction) การเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างที่ลดทอนการรับรู้ผลกระทบจากราคาที่สูงขึ้น การลดลงของสต๊อก (inventory drawdowns) การส่งสัญญาณสนับสนุนจากวอชิงตัน และโครงสร้างเส้นโค้งสัญญาล่วงหน้า (forward curve) ที่ดู “น่าอุ่นใจ”
ธนาคารมองว่าตลาดกายภาพกำลังตึงตัวมากขึ้น เมื่อสต๊อกลดลงและอุปทานใกล้ส่งมอบ (prompt supply) ถูกกดดันมากขึ้น แต่ผู้บริโภคตอบสนองด้วยการลดการใช้สต๊อกราคาถูกที่มีอยู่ แทนการแย่งซื้อคาร์โกตลาดจุดส่งมอบ (spot) ที่มีต้นทุนสูง ซึ่งธนาคารกรอบว่าเป็นพลวัต “ชั่วคราว” นอกจากนี้ยังระบุว่าราคาช่วงไกล (deferred pricing) อ่อนเกินไปจนไม่คุ้มต่อการลงทุนที่จำเป็นเพื่อหนุนการเติบโตของอุปทานนอก OPEC อย่างยั่งยืน ขณะที่การทำเฮดจ์ของผู้ผลิตในช่วงเส้นโค้งที่ไกลออกไปช่วยตรึงราคาระยะยาว เมื่อมีการเติมคลังสำรองเชิงยุทธศาสตร์ (strategic reserves) กลับเข้ามา และสต๊อกโดยรวมไม่ “สบายตัว” เหมือนเดิม ธนาคารคาดว่าตลาดจะต้องการราคาที่สูงขึ้นเพื่อให้กลับสู่ดุลยภาพ
Disconnect Between Physical Market and Prices
เรากำลังเห็น “ความไม่สอดคล้อง” (disconnect) อย่างมีนัยสำคัญระหว่างตลาดน้ำมันกายภาพกับราคาปัจจุบัน ซึ่งก่อให้เกิดโอกาส แม้จะมีการหยุดชะงักของอุปทานครั้งใหญ่ แต่น้ำมันดิบ WTI ยังเคลื่อนไหวแถว 85 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ซึ่งเราเชื่อว่าไม่สะท้อนความตึงตัวที่ซ่อนอยู่ ข้อมูลล่าสุดจากสำนักงานสารสนเทศด้านพลังงานสหรัฐ (EIA) สนับสนุนมุมมองนี้ โดยรายงานสต๊อกลดลงเหนือคาด 4.2 ล้านบาร์เรลในสัปดาห์ที่แล้ว ทั้งที่ตลาดคาดว่าจะเพิ่มขึ้นเล็กน้อย
สถานการณ์ดังกล่าวถูกบดบังด้วยการที่ผู้บริโภคเลือก “ระบายสต๊อกเดิมที่ต้นทุนต่ำ” แทนการซื้อในตลาดจุดส่งมอบที่ราคาแพงกว่า อย่างไรก็ดี นี่เป็นทางออกระยะสั้นที่ไม่อาจยืดเยื้อได้ เพราะปริมาณสต๊อกมีจำกัด และขณะนี้อยู่ในระดับต่ำสุดในรอบ 5 ปีเมื่อเทียบกับช่วงเวลาเดียวกันของปี เราคาดว่าเมื่อสต๊อกเหล่านี้ถูกใช้ไปในช่วงหลายสัปดาห์ข้างหน้า ผู้ซื้อจะถูกบีบให้กลับเข้าสู่ตลาดอีกครั้ง และสร้างแรงกดดันให้ราคาช่วงใกล้ส่งมอบปรับสูงขึ้น
Implications of the Forward Curve and Underlying Demand
เส้นโค้งสัญญาล่วงหน้ากำลังส่งสัญญาณที่ “ชวนเข้าใจผิด” ว่าตลาดมีเสถียรภาพระยะยาว ซึ่งนักเทรดควรมองหาโอกาสใช้ประโยชน์ ตัวอย่างเช่น สัญญาฟิวเจอร์สเดือนธันวาคม 2026 ซื้อขายใกล้ 79 ดอลลาร์ ซึ่งเป็นระดับราคาที่ไม่เพียงพอจะจูงใจการลงทุนด้านเงินทุน (capex) ที่จำเป็นเพื่อเพิ่มกำลังการผลิตใหม่จากแหล่งนอก OPEC นั่นสะท้อนว่าออปชันประเภทคอลระยะยาวอาจถูก “ตีราคาต่ำ” เมื่อเทียบกับความจำเป็นที่หลีกเลี่ยงไม่ได้ที่ราคาต้องขยับขึ้นในอนาคตเพื่อทำให้ตลาดกลับสู่สมดุล
สัญญาณเศรษฐกิจล่าสุด เช่น ดัชนี Caixin Manufacturing PMI ของจีนเดือนพฤษภาคมที่ออกมาดีกว่าคาดที่ 51.9 บ่งชี้ว่าความกังวลเรื่องการทำลายอุปสงค์อาจถูกประเมินเกินจริง เราเคยเห็นมาแล้วในอดีต เช่น ช่วงหลังช็อกปี 1973 หรือการพุ่งขึ้นของราคาอย่างรวดเร็วในปี 2022 ว่าตลาดสามารถ “รีไพรซ์” ได้เร็วเพียงใดเมื่อแรงกดดันชั่วคราวคลี่คลาย อีกทั้งความจำเป็นในการเติมคลังสำรองน้ำมันเชิงยุทธศาสตร์กลับในท้ายที่สุด จะเพิ่มชั้นของอุปสงค์ในอนาคตอีกทอดหนึ่ง ตอกย้ำมุมมองของเราว่าระดับราคาปัจจุบันอยู่ในโซนต่ำเกินไปจนไม่ยั่งยืน
