สตีเฟน มิแรน ระบุว่า ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) ควรยังคงระมัดระวัง โดยให้การตัดสินใจด้านนโยบายการเงิน (นโยบายการกำหนดอัตราดอกเบี้ย) ขึ้นอยู่กับข้อมูลเศรษฐกิจที่ทยอยประกาศเข้ามา เพราะความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อยังไม่คลี่คลายทั้งหมด เขากล่าวว่าเขาสนับสนุนการปรับลดอัตราดอกเบี้ย 3 ครั้ง หรืออาจ 4 ครั้งในปีนี้ แต่ก็ยอมรับว่าอาจเหลือเพียง 3 ครั้งตลอดช่วงที่เหลือของปี

เขากล่าวว่าอีก 1 ปีข้างหน้า เงินเฟ้อ PCE แบบ 12 เดือน (ดัชนีราคาการใช้จ่ายเพื่อการบริโภคส่วนบุคคล ซึ่ง Fed ใช้วัดเงินเฟ้อ) อาจอยู่ใกล้เป้าหมาย 2% นอกจากนี้เขาระบุว่าไม่พบหลักฐานของ “วัฏจักรค่าจ้าง-ราคา” (สถานการณ์ที่ค่าแรงขึ้นแล้วดันราคาสินค้าขึ้นต่อเนื่อง และทำให้เงินเฟ้อเร่งตัวเป็นวงจร) และ “ความคาดหวังเงินเฟ้อระยะยาว” (มุมมองของประชาชน/ตลาดต่อเงินเฟ้อในอนาคตระยะยาว) ยัง “ยึดเหนี่ยว” อยู่ใกล้ระดับเดิม ไม่หลุดกรอบ

Inflation Outlook And Key Assumptions

มิแรนมองว่ายังสมเหตุสมผลที่จะคาดว่า “ราคาสินค้าพื้นฐาน” (core goods: สินค้าที่ไม่รวมหมวดผันผวนอย่างอาหารและพลังงาน) และเงินเฟ้อด้านที่อยู่อาศัยจะชะลอลงต่อ เขากล่าวว่า “ช็อกด้านพลังงาน” ล่าสุด (การพุ่งขึ้นฉับพลันของราคาพลังงาน) ยังไม่ทำให้มุมมองเงินเฟ้อระยะ 12–18 เดือนข้างหน้าเปลี่ยนไปจากก่อนเกิดสงคราม

เขากล่าวว่าสงครามทำให้ “การกระจายของความเสี่ยง” รอบมุมมองหลักกว้างขึ้น (ความไม่แน่นอนเพิ่มขึ้น โอกาสเกิดผลลัพธ์หลากหลายมากขึ้น) และเงินเฟ้อเริ่มน่ากังวลมากขึ้นตั้งแต่ก่อนสงครามแล้ว เขาปฏิเสธการโยงเงินเฟ้อสินค้ากับ “ภาษีนำเข้า” (tariffs: ภาษีที่เก็บกับสินค้านำเข้า) และระบุว่าไม่ควรโทษภาษีนำเข้าเพียงอย่างเดียวท่ามกลางหลายปัจจัยที่ผลักดันราคาให้สูงขึ้น

เขากล่าวว่าแนวโน้มตลาดแรงงานที่ชะลอลงดูเหมือนยังดำเนินต่อไป เขายังมองว่า Fed ควรขยับไปสู่ “อัตราดอกเบี้ยเป็นกลาง” ที่ต่ำได้ถึง 2.5% (neutral rate: ระดับดอกเบี้ยที่ไม่เร่งและไม่ฉุดเศรษฐกิจ) โดย “อัตราดอกเบี้ยเป็นกลางที่แท้จริง” ราว 0.5% (neutral real rate: อัตราดอกเบี้ยหลังหักเงินเฟ้อ)

เขากล่าวว่าในช่วงหลัง ความสัมพันธ์ระหว่างการเติบโตกับการว่างงานไม่สอดคล้องใกล้ชิดเหมือนในอดีต สาเหตุยังไม่ชัดและอาจเกี่ยวข้องกับ AI (ปัญญาประดิษฐ์) เขาระบุว่าการเปลี่ยนรูปแบบการใช้จ่ายของผู้บริโภคที่ขับเคลื่อนโดยราคาพลังงานเป็นแรงฉุดต่อการเติบโต แม้สหรัฐเป็นผู้ส่งออกพลังงานก็ตาม

Market Implications For Rates And Volatility

หากย้อนดูมุมมองในปี 2025 ตลาดเคยให้น้ำหนักว่ามีโอกาสลดดอกเบี้ย 3 ครั้ง หรืออาจ 4 ครั้ง โดยเชื่อว่าเงินเฟ้อจะกลับสู่เป้าหมาย 2% ภายใน 1 ปี จากสมมติฐานว่าราคาสินค้าและเงินเฟ้อที่อยู่อาศัยจะลดลงต่อเนื่อง

แต่ข้อมูลถึงไตรมาส 1/2026 ทำให้มุมมองดังกล่าวถูกท้าทายอย่างมาก ตัวเลข Core PCE ล่าสุดของเดือนมีนาคมออกมาสูงกว่าคาดที่ 3.1% แบบ annualized (อัตรา “คำนวณเป็นรายปี” จากการเคลื่อนไหวช่วงสั้น) สะท้อนว่าเงินเฟ้อยังเหนียว ไม่ลดลงง่าย ซึ่งห่างจากเป้าหมาย 2% ที่เคยคาดว่าจะเข้าใกล้ได้ในตอนนี้

ตลาดแรงงานก็ไม่ได้เย็นลงตามที่คาด ซึ่งกลายเป็นจุดประเมินพลาดสำคัญจากปีก่อน รายงานการจ้างงานเดือนมีนาคม 2026 ระบุการจ้างงานเพิ่มกว่า 240,000 ตำแหน่ง และการเติบโตของค่าจ้างยังอยู่ใกล้ 4.0% ความแข็งแกร่งนี้ทำให้ Fed ไม่มีแรงกดดันให้รีบลดดอกเบี้ย

สำหรับผู้ซื้อขาย “อนุพันธ์” (derivatives: สัญญาการเงินที่มูลค่าอ้างอิงกับสินทรัพย์/อัตราดอกเบี้ย เช่น ฟิวเจอร์สและออปชัน) หมายความว่าแนวคิด “สูงนาน” (higher for longer: ดอกเบี้ยสูงอยู่ได้นาน) กลับมาเด่นชัด เส้นโค้งฟิวเจอร์ส SOFR (SOFR futures curve: การคาดการณ์ดอกเบี้ยระยะสั้นในอนาคตผ่านสัญญาฟิวเจอร์สที่อิงอัตรา SOFR ซึ่งเป็นอัตราดอกเบี้ยอ้างอิงตลาดเงินสหรัฐ) ถูกปรับราคาใหม่อย่างแรง โดยตลาดขณะนี้ให้น้ำหนักเพียง “การลดดอกเบี้ย 1 ครั้ง” ภายในสิ้นปี จากเดิมที่เคยคาดหลายครั้งในปี 2025 สะท้อนว่ากลยุทธ์หลักยังเป็นการรับมือดอกเบี้ยระยะสั้นที่สูงต่อเนื่อง

ด้านออปชันบนฟิวเจอร์สพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ (Options on Treasury futures: สัญญาให้สิทธิซื้อ/ขายฟิวเจอร์สพันธบัตร) สะท้อนความไม่แน่นอนที่เพิ่มขึ้น โดย “ความผันผวนโดยนัย” (implied volatility: ระดับความผันผวนที่ตลาดตีราคาไว้ในพรีเมียมออปชัน) ปรับสูงขึ้น ผู้ลงทุนอาจพิจารณากลยุทธ์ที่ได้ประโยชน์จากดอกเบี้ยที่ “ทรงตัวแต่สูง” เป็นเวลานาน หรือจากการเคลื่อนไหวแรงหากข้อมูลใหม่บีบให้ Fed ต้องเปลี่ยนท่าที

แนวคิดที่ว่าอัตราดอกเบี้ยเป็นกลางอาจต่ำถึง 2.5% หรือ 0.5% ในเชิงแท้จริง เริ่มดูเป็นไปได้ยาก เพราะเศรษฐกิจยังทนต่อระดับดอกเบี้ยปัจจุบันได้ดี ชี้ว่าอัตราเป็นกลางที่แท้จริงอาจสูงกว่านั้นมาก การเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างนี้สนับสนุนมุมมองว่าเราอาจยังไม่กลับไปสู่ยุคดอกเบี้ยต่ำแบบทศวรรษก่อนในเร็ว ๆ นี้