การเปิดตัวในตลาดของ SpaceX: ดีมานด์ ฐานะการเงิน และการเข้าคำนวณดัชนี

SpaceX มีกำหนดเข้าจดทะเบียนวันที่ 12 มิถุนายน โดยตั้งเป้ามูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาด (มาร์เก็ตแคป) ที่ 1.75 ล้านล้านดอลลาร์ และระดมทุน 7.5 หมื่นล้านดอลลาร์ ที่ราคา 135 ดอลลาร์ต่อหุ้น ท่ามกลางกระแสคาดการณ์ว่าราคาวันแรกอาจดันมาร์เก็ตแคปไปถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์ และมีประมาณการรายได้จาก AI อาจเพิ่มขึ้น 100 เท่าภายในปี 2030 บริษัทกำหนดราคา 135 ดอลลาร์ล่วงหน้าก่อนกระบวนการทำบุ๊กบิลดิ้ง (bookbuilding) โดยตัวชี้วัดอุปสงค์ที่ถูกอ้างถึง ได้แก่ ดีล Cerebras ถูกจองล้นราว 20 เท่า การจัดสรรให้รายย่อย 30% และเพิ่มสัดส่วนทรานช์ญี่ปุ่นขึ้น 25% ในเอกสารยื่นจดทะเบียน SpaceX ระบุความทะเยอทะยานตั้งแต่การ “ควบคุม/ใช้ประโยชน์” พลังงานจากดวงอาทิตย์ ไปจนถึงการปฏิบัติการดาวเทียมได้สูงสุด 1 ล้านดวง พร้อมแผนติดตั้งกำลังประมวลผล AI ในวงโคจร (orbital AI compute) ตั้งแต่ปี 2028

ข้อมูลการเงินในหนังสือชี้ชวนระบุว่า Starlink เป็นเครื่องจักรกำไรหลัก โดยคาดรายได้ปี 2025 ที่ 1.14 หมื่นล้านดอลลาร์ และ EBITDA ปรับปรุงแล้ว 7.2 พันล้านดอลลาร์ ขณะที่ธุรกิจฝั่ง Space แบกรับค่าใช้จ่าย Starship 3 พันล้านดอลลาร์ และยังขาดทุนในระดับกำไรจากการดำเนินงาน SpaceX รายงานผลขาดทุน 4.9 พันล้านดอลลาร์ในปี 2025 และขาดทุนเพิ่มอีก 4.3 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาส 1/2026 หลัง ARPU ของ Starlink ลดจาก 99 ดอลลาร์ต่อเดือนในปี 2023 เป็น 91 ดอลลาร์ จากนั้น 81 ดอลลาร์ และ 66 ดอลลาร์ในไตรมาส 1 แม้จำนวนผู้ใช้งานใกล้ 10.3 ล้านราย xAI ซึ่งถูกรวมเข้ามาในช่วงกุมภาพันธ์ ขาดทุนจากการดำเนินงาน 6.4 พันล้านดอลลาร์ในปี 2025 เอกสารยื่นจดทะเบียนประเมินขนาดตลาดรวมที่เข้าถึงได้ (TAM) 28.5 ล้านล้านดอลลาร์ โดยเป็นตลาด AI 26.5 ล้านล้านดอลลาร์ และอ้างถึงสัญญา Anthropic มูลค่า 1.25 พันล้านดอลลาร์ต่อเดือนซึ่งยกเลิกได้ด้วยการแจ้งล่วงหน้า 90 วัน ออปชันแบบจ่ายเป็นหุ้นทั้งหมด (all-stock option) มูลค่า 6 หมื่นล้านดอลลาร์ที่เชื่อมโยงกับ Cursor และโครงการ Terafab กับ Tesla และ Intel ในลักษณะกรอบความร่วมมือที่ยังไม่ผูกพัน (non-binding framework) รายจ่ายลงทุน (capex) ด้าน AI อยู่ที่ 1.27 หมื่นล้านดอลลาร์ในปี 2025 และคิดเป็นราว 3 ใน 4 ของทั้งหมดในไตรมาส 1 ซึ่งมีเงินสดไหลออกจากการลงทุน (investing cash outflow) สูงถึง 1.67 หมื่นล้านดอลลาร์; เงินสดลดจาก 2.47 หมื่นล้านดอลลาร์มาอยู่ที่ 1.59 หมื่นล้านดอลลาร์ ณ สิ้นเดือนมีนาคม เทียบกับหนี้ 2.91 หมื่นล้านดอลลาร์ กฎเกณฑ์ด้านความสามารถทำกำไรของ S&P Dow Jones ทำให้ SpaceX ยังไม่เข้าเกณฑ์ S&P 500 ในตอนนี้ ขณะที่การเข้าคำนวณ NASDAQ-100 คาดว่าจะเกิดราว 15 วันทำการหลังเข้าจดทะเบียน และดัชนี Russell จะตามมา โดยประมาณการแรงซื้อจากการอิงดัชนี (index-driven buying) อยู่ที่ 2.2 หมื่นล้านถึง 6 หมื่นล้านดอลลาร์ จากสินทรัพย์พาสซีฟรวมกว่า 30 ล้านล้านดอลลาร์ โครงสร้างการขายหุ้นของผู้ถือหุ้นเดิม (insider selling) ถูกวางให้เริ่มได้เร็วสุดตั้งแต่วันซื้อขายที่สองหลังประกาศงบรายไตรมาสครั้งแรก ซึ่งน่าจะเป็นเดือนสิงหาคม และการจัดสรรแบบ friends-and-family ไม่มีล็อกอัพ ขณะเดียวกันเอกสารยื่นยังระบุถึงการสอบสวน/ไต่สวนจาก FTC และหน่วยงานยุโรป

พลวัตการซื้อขายช่วงเริ่มต้นและกลยุทธ์ออปชัน

ด้วยดีมานด์มหาศาลก่อนเข้าจดทะเบียนวันที่ 12 มิ.ย. เราคาดว่าจะเห็นการปรับขึ้นรุนแรงในช่วงแรก ข้อมูลตลาดนอกกระดานก่อน IPO (gray market) แสดงคำเสนอซื้อเชิงบ่งชี้ (indicative bids) สูงถึง 180 ดอลลาร์ ซึ่งเป็นพรีเมียมมากเมื่อเทียบกับราคาเสนอขาย 135 ดอลลาร์ สะท้อนว่าคิวในการ “เข้าซื้อ” ยาวมาก โฟกัสเร่งด่วนควรอยู่ที่การเก็บเกี่ยวกำไรจากการกระชากขึ้นช่วงแรก (initial pop) เพราะแรงซื้อรายย่อยและอาการกลัวตกรถ (FOMO) มีแนวโน้มจะท่วมท้นข้อกังวลเชิงพื้นฐานในไม่กี่วันแรกของการซื้อขาย

ความผันผวนโดยนัย (implied volatility) ของออปชันชุดแรกที่จะเริ่มซื้อขายน่าจะสูงผิดปกติ โดยสัญญาณเบื้องต้นชี้ว่า IV อาจเกิน 150% สำหรับซีรีส์ครบอายุรายเดือนชุดแรก ทำให้การขายพรีเมียมมีความเสี่ยงสูงมาก แต่ก็หมายความว่าการซื้อคอลหรือพุทแบบตรง ๆ จะมีต้นทุนแพง เรามองเห็นโอกาสในกลยุทธ์จำกัดความเสี่ยง (defined-risk) เช่น คอลสเปรด เพื่อเล่นการปรับขึ้นช่วงต้น โดยจำกัดต้นทุนเมื่อเทียบกับแรงกดจาก “volatility crush” ที่แทบหลีกเลี่ยงไม่ได้

การเข้าคำนวณดัชนี กิจกรรมสถาบัน และกลยุทธ์ระยะกลาง

ตัวเร่งสำคัญหลัง IPO ที่ต้องจับตาคือแรงซื้อแบบ “ถูกบังคับ” จากกองทุนอิงดัชนี กฎ fast-entry ของ Nasdaq หมายความว่ากองทุนพาสซีฟที่ติดตาม NASDAQ-100 จะต้องซื้อหุ้นราวต้นเดือนก.ค. ทำให้เกิดคลื่นดีมานด์ที่คาดการณ์ได้โดยไม่ขึ้นกับราคา แบบสำรวจล่าสุดของ Bank of America ระบุว่า แม้นักลงทุนสถาบันส่วนใหญ่คาดว่าหุ้นจะขึ้นหลัง IPO แต่กว่าครึ่งมองว่าแพงเกินปัจจัยพื้นฐานและวางแผนขายภายใน 6 เดือน สะท้อนว่าพวกเขาอาจใช้สภาพคล่องจากการเข้าดัชนีเป็นจังหวะขายออก

รูปแบบนี้เคยเกิดขึ้นแล้ว โดยเด่นชัดกับการเข้าคำนวณ S&P 500 ของ Tesla ปลายปี 2020 ซึ่งราคาหุ้นทำจุดสูงสุดแทบจะตรงกับวันที่แรงซื้อจากดัชนีเสร็จสิ้น ปฏิทินของ SpaceX ถูกจัดให้ล็อกอัพของผู้ถือหุ้นเดิมชุดแรกหมดอายุไม่นานหลังรายงานงบครั้งแรกในเดือนสิงหาคม พอดีกับจังหวะที่แรงซื้อพาสซีฟถูกเติมเต็ม สถานการณ์ที่เป็นไปได้คือ “ผู้ขายที่ข้อมูลดีที่สุด” เริ่มกระจายหุ้นออกสู่ตลาด ณ จุดที่ผู้ซื้อรายใหญ่ที่สุดซึ่งไม่สนใจราคา (price-insensitive) เพิ่งซื้อครบ

ดังนั้นกลยุทธ์ของเราจึงเป็นแบบสองช่วง ระยะสั้น เราจะมองหากำไรจากการพุ่งขึ้นช่วงแรกและการวิ่งขึ้นก่อนการเข้าดัชนี โดยน่าจะใช้คอลออปชันที่ครบอายุในเดือนก.ค. จากนั้นจะเตรียม “สลับฝั่ง” โดยพิจารณาพุทออปชันที่มีอายุไปปลายเดือนส.ค. และหลังจากนั้น เพื่อวางสถานะรับการเปลี่ยนผ่านเมื่อแรงซื้อเชิงโครงสร้างเริ่มจางลงและการขายของผู้ถือหุ้นเดิมเริ่มต้นขึ้น