ประธานเฟดสาขาชิคาโก ออสตัน กูลส์บี กล่าวเมื่อวันพฤหัสบดีว่า “แรงกระแทกด้านอุปทาน” (supply shocks: เหตุการณ์ที่ทำให้สินค้าขาดแคลนหรือมีต้นทุนสูงขึ้นอย่างฉับพลัน เช่น น้ำมันแพง) รวมถึง “ช็อกน้ำมัน” (oil shock: ราคาน้ำมันพุ่งแรงในช่วงสั้น) สามารถทำให้ปัญหาเงินเฟ้อรุนแรงขึ้น จากปัจจัย “การคาดการณ์การเติบโตของผลิตภาพในอนาคต” (productivity growth: ประสิทธิภาพการผลิตต่อคน/ต่อชั่วโมง) เขาเชื่อมโยงพลวัตนี้กับ “ภาวะต้องเลือกยากด้านนโยบาย” ของธนาคารกลาง (policy trade-off: ต้องชั่งระหว่างคุมเงินเฟ้อกับประคองเศรษฐกิจ) เมื่อความคาดหวังว่าผลิตภาพจะดีขึ้นกลับไปผลักให้ราคาสินค้าสูงขึ้น
กูลส์บีเสริมว่า ยิ่งตลาด “คาดหวังเกินจริง” ต่อผลบวกของผลิตภาพในอนาคตมากเท่าไร อัตราดอกเบี้ยในสหรัฐและประเทศอื่น ๆ อาจต้องปรับขึ้นมากขึ้นเท่านั้น ด้านการเคลื่อนไหวตลาด “ดัชนีดอลลาร์สหรัฐ” (US Dollar Index/DXY: ดัชนีวัดค่าเงินดอลลาร์เทียบตะกร้าเงินหลัก) ปรับขึ้น 0.12% ในวันดังกล่าว ซื้อขายใกล้ 99.35 ณ เวลาที่เผยแพร่ข่าว
เงินเฟ้อดื้อดึงและนัยต่อการเงินการคลังของธนาคารกลาง
เรามองว่าเฟดกำลังเผชิญโจทย์หนักกว่าที่หลายฝ่ายคาด กระแสคาดหวังต่อ “ผลิตภาพในอนาคต” โดยเฉพาะจาก AI (ปัญญาประดิษฐ์: เทคโนโลยีที่ช่วยให้ระบบทำงานคล้ายมนุษย์ เช่น วิเคราะห์ข้อมูล/สร้างเนื้อหา) กำลังสร้างแรงกดดันเงินเฟ้อ และอาจบีบให้ดอกเบี้ยต้องขึ้นต่อ ทำให้เส้นทาง “นโยบายการเงิน” (monetary policy: การกำหนดดอกเบี้ยและสภาพคล่องเพื่อดูแลเศรษฐกิจและเงินเฟ้อ) ซับซ้อนกว่าการ “สู้เงินเฟ้อ” แบบตรงไปตรงมา
เมื่อข้อมูล CPI เดือนเมษายนล่าสุด (ดัชนีราคาผู้บริโภค: ตัวชี้วัดเงินเฟ้อจากราคาสินค้า/บริการที่คนซื้อ) ยังทรงตัวสูงที่ 3.1% และผลิตภาพไตรมาส 1 พุ่ง 3.5% ความคาดหวังของตลาดว่าจะมีการ “ลดดอกเบี้ยหลายครั้ง” ในปีนี้ดูมองโลกสวยมากขึ้น การที่เงินเฟ้อยังสูงและเศรษฐกิจมีความเสี่ยง “ร้อนแรงเกินไป” (overheating: โตแรงจนก่อแรงกดดันราคา/ค่าจ้าง) สนับสนุนแนวทางนโยบายแบบ “เข้มงวด” (hawkish: เน้นคุมเงินเฟ้อ คง/ขึ้นดอกเบี้ย) เราเชื่อว่าข้อมูลนี้ทำให้เฟดต้องคิดใหม่ว่า “อัตราดอกเบี้ยสมดุล” (neutral rate: ระดับดอกเบี้ยที่ไม่กระตุ้นและไม่ฉุดเศรษฐกิจ) อาจสูงกว่าที่เคยประเมิน
การวางตำแหน่งในตลาดและผลต่อกลุ่มอุตสาหกรรม
ปัจจัยนี้ทำให้เราต้องประเมินใหม่ต่อสถานะใน “ตราสารอนุพันธ์อัตราดอกเบี้ย” (interest rate derivatives: สัญญาการเงินที่อิงดอกเบี้ย เช่น ฟิวเจอร์ส/ออปชัน ใช้เก็งกำไรหรือป้องกันความเสี่ยง) เรากำลังสวนทางความคาดหวังแบบ “ผ่อนคลาย” (dovish: เอนเอียงไปทางลดดอกเบี้ย) ของตลาด โดยพิจารณา “ออปชันบนสัญญาฟิวเจอร์ส SOFR” (SOFR futures options: ออปชันที่อิงดอกเบี้ยอ้างอิง SOFR ซึ่งเป็นอัตราดอกเบี้ยกู้ยืมข้ามคืนที่มีหลักประกันในสหรัฐ ใช้แทน LIBOR) ที่จะได้ประโยชน์หากดอกเบี้ย “สูงนาน” ไปถึงปลายปี 2026 นอกจากนี้ยังพิจารณากลยุทธ์ขาย “คอลออปชันนอกเงิน” (out-of-the-money call: ออปชันซื้อที่ราคาใช้สิทธิสูงกว่าราคาปัจจุบัน โอกาสถูกใช้สิทธิต่ำกว่า แต่ได้ค่าเบี้ย) บนสัญญาฟิวเจอร์สพันธบัตรรัฐบาลในไตรมาส 3
นโยบายเฟดที่เข้มงวดขึ้นมักหนุนให้ดอลลาร์แข็งค่า ดัชนีดอลลาร์ (DXY) เดือนนี้กลับขึ้นไปเหนือ 105.00 แล้ว และเราคาดว่าอาจทดสอบระดับที่สูงขึ้นในไม่กี่สัปดาห์ข้างหน้า เราจับตาการถือสถานะซื้อใน “ฟิวเจอร์สดอลลาร์สหรัฐ” (USD futures: สัญญาซื้อขายล่วงหน้าอิงค่าเงินดอลลาร์) เพื่อสะท้อนมุมมองนี้
สภาพแวดล้อมดังกล่าวเป็นแรงกดดันต่อหุ้น โดยเฉพาะ Nasdaq 100 (ดัชนีหุ้นสหรัฐที่เน้นหุ้นเทคโนโลยี) ที่ได้แรงหนุนมากจากเรื่องผลิตภาพ ในอดีตช่วงที่เฟด “ตึงตัวมากกว่าคาด” (tightening: ขึ้นดอกเบี้ย/ลดสภาพคล่อง) มักทำให้ตลาดหุ้นผันผวน ดังนั้นเราจึงซื้อ “พุตออปชัน” (put options: ออปชันขาย ใช้ป้องกันความเสี่ยงขาลง) บนดัชนีเพื่อเป็น “เฮดจ์” (hedge: การป้องกันความเสี่ยง) หากเกิดการปรับฐาน (correction: ราคาปรับลงจากจุดสูง)
