ออสแตน กูลส์บี ประธานธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) สาขาชิคาโก กล่าวในงาน Milken Institute Global Conference ปี 2026 ที่รัฐแคลิฟอร์เนีย เมื่อวันพุธว่า Fed ยังถกเถียงกันต่อว่า “ผลิตภาพ” (productivity: การผลิตได้มากขึ้นต่อชั่วโมงทำงาน/ต่อทรัพยากรที่ใช้) ที่เพิ่มขึ้น ส่งผลต่อ “เงินเฟ้อ” (inflation: ราคาสินค้าและบริการโดยรวมสูงขึ้น) อย่างไร
เขาระบุว่า หากครัวเรือนคาดว่ารายได้และความมั่งคั่งในอนาคตจะเพิ่มจากผลิตภาพที่สูงขึ้น ก็อาจเร่งการใช้จ่าย ซึ่งอาจยิ่งดันเงินเฟ้อขึ้น
การถกเถียงเรื่องผลิตภาพกับเงินเฟ้อ
เขาเสริมว่า ผลิตภาพอาจกระทบเงินเฟ้อและ “อัตราดอกเบี้ย” (interest rates: ต้นทุนการกู้ยืม/ผลตอบแทนจากการฝาก) ได้ทั้งสองทาง ผลลัพธ์ขึ้นอยู่กับว่าแรงกดดันเหล่านี้พัฒนาไปทางใด
การที่ Fed ยังโต้แย้งกันอยู่ว่าผลิตภาพที่เพิ่มขึ้นจะ “เร่ง” หรือ “กด” เงินเฟ้อ ทำให้ตลาดมีความไม่แน่นอนสูง โดยไตรมาส 1/2026 ผลิตภาพนอกภาคเกษตร (nonfarm productivity: ผลผลิตต่อชั่วโมงของแรงงานนอกภาคเกษตร) เพิ่มขึ้นแรงที่อัตรา “ปรับเป็นรายปี” (annualized: คิดเทียบให้เป็นอัตราต่อปี) 3.5% แต่รายงานดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI: ตัวชี้วัดราคาสินค้าและบริการที่ผู้บริโภคซื้อ) เดือนเมษายนยังสูงที่ 3.1% สะท้อนภาพที่ทิศทางต่อไปของ Fed ยังเดายาก ส่งผลให้ข้อมูลเศรษฐกิจถัดไป โดยเฉพาะเงินเฟ้อและการจ้างงาน มีแนวโน้มทำให้ตลาดผันผวนแรงกว่าปกติ
ภายใต้ความไม่แน่นอนนี้ คาดความผันผวนตลาดจะเพิ่มขึ้น ดัชนีความผันผวน CBOE (VIX: ดัชนีที่สะท้อนความคาดหวังความผันผวนของตลาดหุ้นสหรัฐจากราคาออปชัน) ที่แกว่งใกล้ระดับ 17 อาจพุ่งเหนือ 20 เมื่อผู้เล่นตลาดปรับพอร์ตก่อนการประชุม Fed ครั้งถัดไป สำหรับผู้ซื้อขายอนุพันธ์ (derivatives: สัญญาการเงินที่มูลค่าอ้างอิงจากสินทรัพย์หรือดัชนี) แนวคิดคือใช้เครื่องมือที่ได้ประโยชน์เมื่อความผันผวนเพิ่ม เช่น ซื้อออปชันคอลของ VIX (VIX call options: สิทธิซื้อที่ได้ประโยชน์เมื่อ VIX ขึ้น) หรือเครื่องมือ “ถือฝั่งผันผวนขาขึ้น” (long-volatility: กลยุทธ์ที่มักได้กำไรเมื่อราคาแกว่งแรง)
ตลาดอนุพันธ์อัตราดอกเบี้ยสะท้อนความลังเลนี้เช่นกัน โดยสัญญาฟิวเจอร์สอัตราดอกเบี้ย Fed funds (Fed funds futures: สัญญาที่สะท้อนการคาดการณ์ดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐในอนาคต) แสดงโอกาสใกล้เคียงกันระหว่าง “คงดอกเบี้ย” กับ “ขึ้นดอกเบี้ย” ช่วงปลายฤดูร้อน กลยุทธ์ที่เหมาะคือใช้ออปชันที่ได้ประโยชน์หากราคาเคลื่อนไหวแรงไม่ว่าขึ้นหรือลง เช่น “สตราดเดิล” (straddle: ซื้อคอลและพุทที่ราคาใช้สิทธิเดียวกันเพื่อหวังการแกว่งแรง) หรือ “สตรางเกิล” (strangle: ซื้อคอลและพุทคนละราคาใช้สิทธิ ต้นทุนมักต่ำกว่าแต่ต้องแกว่งมากขึ้น) บนฟิวเจอร์ส SOFR (SOFR futures: สัญญาอ้างอิงอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นของสหรัฐที่เรียกว่า SOFR) เพื่อให้พอร์ตมีโอกาสทำกำไรได้ทั้งกรณี Fed ต้องขึ้นดอกเบี้ยสู้เงินเฟ้อ หรือคงดอกเบี้ยเพราะผลิตภาพช่วยกดราคา
กลยุทธ์ป้องกันความเสี่ยงของตลาด
ในมุมตลาดหุ้น ผลลัพธ์ที่เป็นไปได้สองทางทำให้ทิศทางผลตอบแทนหุ้นต่างกันมาก ช่วงปี 2022–2024 ตลาดอ่อนไหวต่อการเปลี่ยนท่าทีของ Fed อย่างเห็นได้ชัด และบรรยากาศปัจจุบันคล้ายกัน การป้องกันพอร์ตหุ้นฝั่งซื้อ (long portfolio: พอร์ตที่ถือหุ้นหวังราคาขึ้น) ด้วยการซื้อพุทออปชันที่ “นอกเงิน” (out-of-the-money put options: พุทที่ราคาใช้สิทธิอยู่ต่ำกว่าราคาตลาด มักถูกกว่าแต่ต้องตลาดลงถึงจะได้ประโยชน์มาก) บนดัชนีอย่าง S&P 500 เป็นการทำประกันต้นทุนไม่สูงเพื่อกันความเสี่ยง หาก Fed ส่งสัญญาณ “เข้มงวด” เกินคาด (hawkish: ให้ความสำคัญกับคุมเงินเฟ้อ มักหมายถึงโน้มขึ้นดอกเบี้ย)
เมื่อมองย้อนไป ปลายทศวรรษ 1990 เคยเห็น “บูมผลิตภาพ” โดยเงินเฟ้อไม่พุ่งแรง แต่เหตุการณ์ช็อกห่วงโซ่อุปทานปี 2022 (supply chain shocks: การสะดุดของการผลิต/ขนส่งทำให้ของขาดและต้นทุนสูง) ให้บทเรียนอีกด้าน ข้อมูลการเติบโตของค่าจ้างล่าสุดที่อัตรารายปี 4.2% สนับสนุนมุมมองว่าผลิตภาพที่สูงขึ้นกำลังไหลไปสู่การใช้จ่ายของผู้บริโภคและแรงกดดันด้านราคา ทำให้ความเสี่ยงเอนเอียงไปทางเงินเฟ้อ ซึ่งตลาดอาจยังสะท้อนไม่ครบ
