โซซิเอเต้ เจเนราล (Societe Generale) คาดว่า ธนาคารกลางยุโรป (ECB) จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในการประชุมสัปดาห์หน้า เนื่องจากข้อมูลเศรษฐกิจใหม่มีจำกัด และสถานการณ์ตะวันออกกลางยังเปลี่ยนแปลงรวดเร็ว โดยความสนใจน่าจะย้ายไปที่การเติบโตของเศรษฐกิจยูโรโซน และเงินเฟ้อพื้นฐาน (core inflation: เงินเฟ้อที่ตัดราคาพลังงานและอาหารซึ่งผันผวนออก เพื่อสะท้อนแรงกดดันด้านราคาในระบบเศรษฐกิจระยะกลาง) ในระยะกลาง

ธนาคารปรับมุมมองเป็นคาดขึ้นดอกเบี้ย 2 ครั้ง ครั้งละ 25 จุดพื้นฐาน (bp: จุดพื้นฐาน เท่ากับ 0.01%) ในเดือนมิถุนายนและกันยายน และประเมินว่าเงินเฟ้อพื้นฐานจะอยู่ที่ 2.6% ในปี 2027

Policy Outlook And Neutral Rate

นโยบายการเงินคาดว่าจะอยู่ใกล้ “ขอบบน” ของช่วงอัตราดอกเบี้ยเป็นกลาง (neutral range/neutral rate: ระดับดอกเบี้ยที่ไม่กระตุ้นและไม่ฉุดเศรษฐกิจ) จากความเสี่ยงด้านลบต่อการเติบโต และความเสี่ยงเงินเฟ้อยังมีอยู่ ธนาคารโยงมุมมองนี้กับงบดุลภาคเอกชน (private sector balance sheets: ฐานะการเงินของครัวเรือนและบริษัท เช่น หนี้ สินทรัพย์ กระแสเงินสด), แผนลงทุนในเอไอ (AI: ปัญญาประดิษฐ์) และพลังงาน รวมถึงมาตรการกระตุ้นการคลังของเยอรมนี (German fiscal stimulus: การใช้จ่าย/ลดภาษีของรัฐเพื่อพยุงเศรษฐกิจ)

เงินเฟ้อพื้นฐานถูกมองว่าเข้าใกล้ “กรณีเลวร้าย” (adverse scenario: สมมติฐานที่ผลลัพธ์ออกมาแย่กว่าคาด) โดยจะขึ้นไปแตะจุดสูงสุดราว 2.8% ในไตรมาส 1 ปี 2027 ธนาคารยังไม่เพิ่มคาดการณ์การขึ้นดอกเบี้ยนอกเหนือจาก 2 ครั้งดังกล่าว โดยชี้ว่ามีความไม่แน่นอนเรื่องผลกระทบที่ไม่เป็นเส้นตรง (non-linear effects: ผลกระทบที่ไม่ได้เพิ่ม-ลดตามสัดส่วน) และผลกระทบระลอกสอง (second-round impacts: เงินเฟ้อที่ส่งต่อจากราคาไปสู่ค่าแรงและราคาสินค้าอื่น ๆ ทำให้เงินเฟ้อยืดเยื้อ)

ธนาคารคาดว่าตลาดแรงงานจะตึงตัวต่อเนื่องจากโครงสร้างประชากร (demographic trends: สังคมสูงวัย/แรงงานลดลง) เพิ่มแรงกดดันค่าแรง และชี้ว่ามาตรการอย่าง “โบนัสจากนายจ้างที่ได้รับยกเว้นภาษี” ของเยอรมนี อาจหนุนการเติบโตของค่าแรงในระยะสั้น

Market Implications And Trading Focus

ECB มีแนวโน้ม “คงดอกเบี้ย” ในการประชุมสัปดาห์หน้า เพราะความไม่แน่นอนในตะวันออกกลางและการขาดข้อมูลใหม่ทำให้ยังไม่เร่งตัดสินใจ ซึ่งอาจทำให้ความผันผวนโดยนัย (implied volatility: ความผันผวนที่ตลาดตีราคาแฝงอยู่ในพรีเมียมของออปชัน) ของออปชันอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นลดลง เปิดโอกาสขายพรีเมียมระยะสั้น (sell near-dated premium: รับรายได้จากพรีเมียมออปชันที่ใกล้หมดอายุ โดยคาดว่าความผันผวนจะลดลง) ขณะที่ตลาดจะหันไปจับตาแนวโน้มการเติบโตและเงินเฟ้อพื้นฐานที่ดื้อ (sticky: ลดลงยาก)

ตลาดเชื่อว่า ECB เรียนรู้จากการตอบสนองที่ปรับตัวเร็วในมีนาคม 2025 และจะส่งสัญญาณล่วงหน้าเกี่ยวกับการดำเนินนโยบาย โดยน่าจะเริ่มจากการขึ้นดอกเบี้ย 25 จุดพื้นฐานในเดือนมิถุนายน ตัวชี้วัดค่าแรงที่เจรจาตกลง (negotiated wage tracker: ตัวติดตามค่าแรงจากข้อตกลงการเจรจาระหว่างนายจ้าง-ลูกจ้าง) ของ ECB แสดงการเติบโต 4.5% ในไตรมาสสุดท้ายของปี 2025 สนับสนุนเหตุผลของการ “ทำให้นโยบายตึงขึ้น” (tightening: การขึ้นดอกเบี้ยหรือดูดสภาพคล่องเพื่อลดเงินเฟ้อ) ดังนั้นตลาดตราสารอนุพันธ์ (derivative markets: ตลาดสัญญาที่อ้างอิงสินทรัพย์อื่น เช่น ดอกเบี้ย) อาจเริ่มให้น้ำหนักโอกาสขึ้นดอกเบี้ยมากขึ้นสำหรับการประชุมมิถุนายนและกันยายน ทำให้ข้อตกลงอัตราดอกเบี้ยล่วงหน้า (forward rate agreements: สัญญาล็อกอัตราดอกเบี้ยในอนาคต) สำหรับไตรมาส 3 ดูน่าสนใจ

ความเสี่ยงด้านบนต่อเงินเฟ้อพื้นฐานเพิ่มขึ้น จากฐานะการเงินครัวเรือนที่แข็งแรงและการลงทุนในเอไอและพลังงาน ตัวเลขประมาณการเบื้องต้น (flash estimate: การประเมินอย่างรวดเร็วจากข้อมูลที่ยังไม่ครบ) ล่าสุดของยูโรสแตท (Eurostat) สำหรับมีนาคม 2026 ระบุเงินเฟ้อพื้นฐานยืนสูงที่ 2.9% สูงกว่าเป้าหมายของธนาคารกลางมาก ภาวะแบบนี้ทำให้สว็อปผูกกับเงินเฟ้อ (inflation-linked swaps: สัญญาแลกเปลี่ยนกระแสเงินสดที่อิงอัตราเงินเฟ้อ ใช้ป้องกันความเสี่ยงหรือเก็งกำไร) เป็นเครื่องมือที่เกี่ยวข้องสำหรับผู้ซื้อขายที่ต้องการป้องกันความเสี่ยง หรือคาดว่าเงินเฟ้อจะอยู่สูงนาน

แม้เงินเฟ้อพื้นฐานอาจขึ้นไปใกล้ 2.8% ช่วงต้นปี 2027 แต่ ECB จะยังระมัดระวังเพราะความเสี่ยงเศรษฐกิจโตต่ำ หากย้อนดูการถกเถียงนโยบายปี 2025 ธนาคารกลางต้องการหลีกเลี่ยงความผิดพลาดของรอบปี 2021-22 ด้วยการดำเนินการเชิงป้องกัน (pre-emptively: ทำก่อนที่ปัญหาจะฝังตัว) ความสมดุลนี้สะท้อนว่าแม้จะมีการขึ้นดอกเบี้ย แต่จะส่งสัญญาณชัดเพื่อไม่ให้กระทบเศรษฐกิจที่ยังเปราะบาง

ตลาดแรงงานที่ตึงตัวมีแนวโน้มทำให้ ECB ต้องคงจุดยืนนโยบายไว้ในระดับ “เข้มงวด” (restrictive territory: ดอกเบี้ยสูงพอที่จะกดอุปสงค์และลดเงินเฟ้อ) เป็นเวลานาน แม้ดัชนีผู้จัดการฝ่ายจัดซื้อภาคการผลิต (manufacturing PMI: ดัชนีชี้นำกิจกรรมภาคโรงงาน; ต่ำกว่า 50 หมายถึงหดตัว) ของยูโรโซนเดือนเมษายน 2026 ยังอยู่ในโซนหดตัวที่ 46.5 แต่โครงสร้างประชากรกำลังสร้างแรงกดดันค่าแรงแบบยาวนาน (structural: เกิดจากปัจจัยพื้นฐาน ไม่ใช่ชั่วคราว) ผู้ซื้อขายควรคาดเส้นอัตราผลตอบแทนที่แบนลง (flatter yield curve: ส่วนต่างดอกเบี้ยระยะยาวกับระยะสั้นแคบลง) เมื่อตลาดเริ่มสะท้อนว่าอัตราดอกเบี้ยเป็นกลางระยะยาวอาจสูงขึ้น