National Bank of Canadas strateger räknar med att Kevin Warshs första räntebesked som ordförande för FOMC på onsdag kommer att tydliggöra hur Jerome Powells efterträdare avser att leda Federal Reserve, där kommunikationen och reaktionsfunktionen blir centrala i skiftet. Warsh har sagt att inflationen fortfarande är för hög, samtidigt som han har ifrågasatt om PCE exklusive mat och energi är den bästa approximationen av underliggande pristryck; han har argumenterat för ”trimmade” genomsnitt och har sagt att dessa nyligen har visat en ”ganska gynnsam” trend. Bankens tolkning är att Warsh, även om aktuell prisdata fortfarande inte är förenlig med lättnader, kan rama in inflationsutsikterna på ett mer avslappnat sätt.
Strategerna pekar också på en ombalansering av Fed-mandatets tyngdpunkter. Warsh har kritiserat upplevd ”mission creep” in i sociala, politiska och klimatrelaterade frågor, och även om han vid sin utfrågning inför godkännandet bekräftade åtagandet om maximal sysselsättning, var diskussionen mer viktad mot prisstabilitet. Han har vidare lagt skulden för politiska misstag efter covid på framåtblickande vägledning (forward guidance), och argumenterat för att frekvent publicering av prognoser för ekonomi, inflation och ränta kan låsa beslutsfattare i statiska uppfattningar och fördröja reaktionen på nya förutsättningar; han har också föreslagit att Fed-tjänstemän pratar för mycket och att beslut bör fattas ”i rummet”.
Marknadens anpassning till en ny Fed-linje
Med Kevin Warsh som ny Fed-chef måste vi anpassa oss till en mer oförutsägbar policy-miljö. Hans första möte i onsdags bekräftade en förskjutning bort från tydlig framåtblickande vägledning, vilket innebär att den gamla spelboken för att handla på Fed-signaler är överspelad. Vi väntar oss att marknadsvolatiliteten blir strukturellt högre under de kommande veckorna och månaderna.
Vi bedömer att det viktigaste caset nu är att äga volatilitet. MOVE-index, ett mått på volatiliteten på amerikanska statsobligationsmarknaden, har redan spikat till 115 den här veckan, upp från låga 90-nivåer för bara en månad sedan. Vi bör köpa optioner, såsom straddles och strangles, på räntefutures och större aktieindex för att dra nytta av de större prissvängningar som sannolikt uppstår i samband med makrostatistik.
Implikationer för räntor, dollarn och marknadskommunikation
Räntebanan ser snedvriden uppåt. Även om maj månads PCE-inflation (headline) var hanterbar på 2,6 procent, ligger den trimmade genomsnittliga PCE-siffran som Warsh har lyft fram fortsatt högt på 3,1 procent, vilket ger honom täckning att behålla en hökaktig hållning. Vi positionerar oss därför för en flackare avkastningskurva genom att använda SOFR-terminer, i förväntan om att korta räntor förblir envist höga.
Den här policy-lutningen är också positiv för USA-dollarn. Dollarindex (DXY) har redan tagit sig över 106,50, och vi ser ytterligare styrka framöver när förväntningarna om räntesänkningar skalas ned mer aggressivt i USA än i Europa. Vi köper korta köpoptioner i USD mot euro och yen.
Vi kan inte längre förlita oss på täta tal från Fed-ledamöter för att styra positioneringen mellan mötena. Den nya kommunikationsstilen, där policy beslutas ”i rummet”, ökar betydelsen av det officiella FOMC-uttalandet och ordförandens presskonferens. Detta påminner om perioden före 2008, då handlare fick tolka policyförskjutningar utifrån subtila förändringar i ordval snarare än explicit vägledning.
