Os EUA intervieram para apoiar o iene japonês, mas, em vez de comprar ienes com dólares, o Tesouro usou euros para evitar enfraquecer o dólar e limitar a pressão sobre o mercado de Treasuries. O Financial Times informou que a operação pegou o Banco Central Europeu de surpresa, que só foi informado depois do movimento. A estrutura foi relevante porque o suporte convencional ao iene pode forçar o Japão a levantar dólares vendendo Treasuries, derrubando preços e elevando yields, num momento em que os EUA já gastam mais de US$ 1 trilhão por ano com despesa de juros.
O Japão vem intervindo há meses, com as reservas em moeda estrangeira caindo US$ 75,6 bilhões em maio; a Bloomberg disse que isso correspondeu, em linhas gerais, ao suporte ao iene naquele mês, enquanto dados de custódia do Fed apontaram para liquidação de posições japonesas em Treasuries. Para reduzir a necessidade de vendas diretas de Treasuries, autoridades japonesas disseram que futuras operações usariam a linha FIMA (Foreign and International Monetary Authorities) do Federal Reserve, criada em março de 2020, que empresta dólares contra colateral de Treasuries por até sete dias, com possibilidade de rolagem. O texto vinculou essas medidas à diversificação de reservas, incluindo compras de ouro por bancos centrais, como resposta às restrições para usar Treasuries dos EUA em operações cambiais em grande escala.
Estresse no mercado de títulos dos EUA e estratégias de volatilidade
Precisamos reconhecer que a estratégia incomum de intervenção do Tesouro sinaliza estresse severo subjacente no mercado de títulos dos EUA. Com a dívida nacional americana agora girando em torno de US$ 35 trilhões e os pagamentos líquidos anuais de juros superando US$ 1 trilhão, o governo não pode se dar ao luxo de rendimentos mais altos no longo prazo. Como traders de derivativos, devemos nos preparar para maior volatilidade na ponta longa da curva de juros, utilizando opções sobre futuros de Treasuries para fazer hedge contra picos súbitos de taxas.
A decisão de vender euros em vez de dólares para sustentar o iene revela um equilíbrio frágil que podemos explorar. Esperamos que o euro enfrente pressão baixista, tornando opções de venda (puts) de curto prazo em EUR/USD altamente atraentes nas próximas semanas. Enquanto isso, como o uso pelo Japão da linha de repo da FIMA apenas adia temporariamente liquidações de Treasuries, a volatilidade de USD/JPY tende a subir, favorecendo estratégias de straddle comprado (long straddle).
Diversificação de reservas e posicionamento na curva de juros
À medida que bancos centrais globais percebem que a liquidez do dólar já não é incondicional, a migração para reservas alternativas vai acelerar. Estatísticas mostram que os bancos centrais compraram mais de 1.000 toneladas de ouro por ano nos últimos anos, tendência que só ganha força à medida que a diversificação de reservas se intensifica. Recomendamos montar posições compradas em opções de compra (calls) de ouro para capturar o impulso dessa mudança estrutural.
Historicamente, quando aliados estrangeiros são desencorajados a vender Treasuries de forma direta, o teto artificial sobre os rendimentos acaba cedendo às forças de mercado. Com as posições oficiais estrangeiras em dívida dos EUA em declínio constante, investidores privados exigirão um prêmio maior para absorver a oferta massiva de novas emissões do Tesouro. Devemos nos posicionar para um empinamento da curva de juros (steepening) comprando opções de venda (puts) em ETFs de Treasuries de longa duration.
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