John Velis e David Tam, do BNY, argumentam que a inflação “supercore” elevada nos EUA segue como cenário central para novo aperto, embora ainda estejam inclinados a uma manutenção em julho. Desde meados de 2023, a inflação de serviços no núcleo (core) excluindo habitação (shelter) vem rodando quase 1 ponto percentual acima do ritmo pré-Covid; ainda assim, eles a descrevem como estável, e não em aceleração. Eles também apontam serviços de transporte — especialmente passagens aéreas ligadas ao choque de energia —, além de custos de saúde associados ao aumento dos prêmios de seguros e à redução de subsídios do Obamacare, e ainda serviços financeiros, como fontes-chave de persistência.
Eles quantificam que transporte e saúde, juntos, respondem por 0,7% de uma alta de 3,0% no supercore, e defendem que essas áreas não são especialmente sensíveis a uma política monetária mais restritiva. Separadamente, a Força-Tarefa de Estruturas de Inflação do presidente Kevin Warsh deve reavaliar os vetores da inflação e os “primeiros princípios”, incluindo alternativas ao PCE cheio (headline), como a inflação de média aparada (trimmed mean). Eles observam que a trimmed mean ficou atrás do core PCE a/a após a Covid, mas também pode ficar atrás da desinflação; por exemplo, a inflação cheia caiu rapidamente no fim de 2008, enquanto a trimmed mean de Dallas não mostrou queda semelhante até meados de 2009.
Posicionamento para Manutenção do Fed diante de Inflação Supercore Persistente
Como traders de derivativos, devemos nos posicionar para uma manutenção da política monetária na próxima reunião do Fed, mesmo com a inflação rígida (“sticky”) permanecendo como um tema central. Os futuros de juros de curto prazo atualmente precificam altas probabilidades de uma pausa, em linha com nossa visão para o curto prazo. Embora alguma retórica mais hawkish possa provocar volatilidade pontual, esperamos que o banco central mantenha os juros estáveis por ora.
O principal argumento contra uma pausa é a inflação “supercore” — serviços no núcleo excluindo habitação —, que está quase um ponto percentual acima do seu patamar pré-pandemia, de cerca de 2,2%. No entanto, boa parte desse “calor” é impulsionada por custos específicos de setores como passagens aéreas e prêmios de saúde em alta, que não reagem rapidamente a aumentos de juros. Para explorar isso, recomendamos usar opções sobre swaps de inflação para fazer hedge contra o risco de que esses componentes teimosos mantenham os yields de médio prazo elevados.
Mudanças no Arcabouço de Política Monetária e Estratégias de Trading
Também devemos acompanhar a nova Força-Tarefa de Estruturas de Inflação do presidente Kevin Warsh, que está reavaliando como o Fed mede estabilidade de preços. A preferência de Warsh pela inflação de média aparada (trimmed mean) pode alterar a trajetória da política monetária porque essa métrica filtra preços voláteis e tende a defasar em períodos de desinflação. Dados históricos mostram que, após a crise financeira de 2008, o PCE Trimmed Mean do Fed de Dallas levou quase nove meses a mais do que a inflação cheia para refletir uma tendência de queda.
Se o Fed migrar para esse arcabouço de trimmed mean, as expectativas de cortes de juros no fim do ano provavelmente serão postergadas. Sugerimos que traders iniciem posições de bear flattener na curva de Treasuries para se beneficiar de um ambiente de “juros mais altos por mais tempo”. Esse posicionamento protege nossos portfólios contra um Fed que permaneça com viés hawkish, mesmo com os números de inflação cheia aparentando arrefecer.
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