O EUR/USD está a oscilar perto do seu mínimo de 17 meses, em 1,1161, depois de ter caído mais de 7% face ao pico anual, com o foco do mercado a deslocar-se do crescimento mais amplo da Zona Euro para as tensões na dívida soberana francesa. A yield a 10 anos de França aproximou-se de 5,00% a 2 de outubro, um nível não visto desde 2002, enquanto o spread face à dívida alemã ultrapassou 150 pontos-base, ecoando a valorização típica do período de crise de 2011-2012. Apesar disso, França continua a conseguir financiar-se: um leilão de 12 mil milhões de euros atraiu procura superior a duas vezes o montante oferecido. Ainda assim, a deterioração da remuneração exigida pelo mercado chegou ao ponto de França enfrentar custos de financiamento superiores aos de Itália e Grécia, e os spreads Itália-Alemanha aproximaram-se de 130 pontos-base, registando a maior subida semanal desde a crise da COVID-19.
Os indicadores orçamentais sustentam esta reprecificação, com a dívida pública a aproximar-se de 120% do PIB, o défice acima de 5% e necessidades de financiamento de cerca de 340 mil milhões de euros em 2027; o Orçamento para 2027 aponta para um défice de cerca de 5%, face a aproximadamente 5,4% este ano. O BCE subiu as taxas duas vezes, levando a facilidade permanente de depósito para 2,50%, numa altura em que a inflação atingiu 3,8% em setembro, face a 3,2% em agosto, mas as yields soberanas estão a apertar as condições financeiras de forma independente. A valorização implícita pelo mercado de aperto adicional do BCE até março caiu para cerca de 45 pontos-base em 6 de outubro, face a 80 em 24 de setembro, e estimativas sugerem que cada 10 pontos-base adicionais no spread França-Alemanha se alinham com uma queda de cerca de 0,4% no EUR/USD, com cenários de descida apontados para 1,1100 e 1,1000.
Momento Descendente do Euro e Estratégias com Derivados
Devemos preparar-nos para a continuação da pressão descendente sobre o euro nas próximas semanas, com objetivo nos níveis-chave de suporte de 1,1100 e 1,1000. As estatísticas mostram que o EUR/USD já perdeu mais de 7% face ao pico anual, e qualquer novo alargamento do spread de yields França-Alemanha deverá acelerar esta tendência. Os investidores em derivados podem recorrer a opções put ou a contratos direcionais de venda para capturar este momento de queda.
Devemos acompanhar de perto o spread de yields a 10 anos entre França e Alemanha, que recentemente ultrapassou o patamar crítico de 150 pontos-base. Dados históricos da crise da dívida europeia de 2011-2012 mostram que, quando os spreads cruzam esta linha, a volatilidade cambial tende a aumentar mais de 15%. Se este prémio de risco voltar a aumentar, esperamos que o EUR/USD desça cerca de 0,4% por cada 10 pontos-base adicionais de alargamento.
Gestão de Risco e Implicações de Política
Dados recentes sobre dívida soberana indicam que a dívida pública de França subiu para mais de 3,2 biliões de euros, representando perto de 112% do PIB. Como os bancos europeus detêm volumes muito elevados desta dívida soberana, recomendamos a cobertura (hedge) da exposição a ações de bancos europeus e a índices financeiros. O uso de opções sobre índices pode ajudar a proteger carteiras contra vendas abruptas, motivadas por fatores políticos, de ativos financeiros franceses e italianos.
Devemos também ajustar as posições em futuros de taxas de juro da Zona Euro, uma vez que o mercado já reduziu as expectativas de subidas de taxas por parte do Banco Central Europeu. Apesar de a inflação na Zona Euro ter subido recentemente para 3,8%, a ameaça de fragmentação financeira limita fortemente a capacidade do banco central de voltar a apertar a política monetária. A negociação de derivados de taxas de juro de curto prazo permite posicionarmo-nos para uma trajetória de política monetária muito mais cautelosa nos próximos meses.
Por fim, devemos vigiar sinais de contágio noutros países fortemente endividados, em especial Itália, onde os spreads de yields face à Alemanha se alargaram na direção de 130 pontos-base. Este alargamento dos spreads transforma um problema orçamental local francês num risco sistémico para toda a Zona Euro. Para gerir este risco, podemos montar estratégias de valor relativo, vendendo o euro contra moedas refúgio mais fortes, como o dólar norte-americano.
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