Polityka pieniężna USA jest zazwyczaj ujmowana w kategoriach zarządzania popytem zagregowanym: zacieśnienie poprzez wyższe stopy procentowe ma ograniczać inflację, a łagodzenie poprzez niższe stopy ma wspierać wzrost. Popyt zagregowany opisuje się jako sumę wydatków konsumentów, firm, sektora publicznego oraz eksportu netto, przy czym Rezerwa Federalna oddziałuje na te składowe pośrednio – poprzez stopy procentowe i warunki kredytowe – a nie za pomocą bezpośrednich instrumentów kontroli. Mechanizm transmisji ma w dużej mierze charakter popytowy, a ewentualna reakcja podaży jest przedstawiana jako efekt uboczny zmiany oczekiwań co do przyszłego popytu.
Tekst argumentuje, że obecne wyzwanie stanowi inflacja napędzana co najmniej częściowo – być może w dużej mierze – przez szoki podażowe związane z wojną z Iranem, która zakłóciła dostawy energii i nawozów. Skoro wyższe ceny i tak mają schładzać aktywność gospodarczą, dodatkowe tłumienie popytu poprzez bardziej restrykcyjną politykę może okazać się nadmierne. Fed ma priorytetowo traktować inflację, ale na ostatnim posiedzeniu powstrzymał się od dalszych podwyżek stóp, co sugeruje ocenę, że kluczowe znaczenie ma spadek podaży zagregowanej oraz że inflacja może albo wygasnąć po początkowym skoku, albo utrwalić się poprzez spiralę płacowo-cenową. To powrót do debaty „przejściowa kontra trwała” inflacja kojarzonej z przewodniczącym Powellem, za którego Fed był krytykowany za zbyt długie trwanie przy tezie o przejściowości; podobna krytyka jest wskazywana jako ryzyko także pod przewodnictwem Warsha.
Powrót do debaty o przejściowej inflacji
Widzimy, jak przewodniczący Warsh powtarza zakład na przejściową inflację, utrzymując stopy procentowe bez zmian mimo narastającej presji po stronie podaży. Ostatnia eskalacja geopolityczna ponownie podbiła cenę ropy Brent w okolice 90 USD za baryłkę, co grozi bezpośrednim przełożeniem na bazową inflację konsumencką. Traderzy instrumentów pochodnych muszą dostrzec, że Fed przedkłada wzrost gospodarczy nad prewencyjne zduszenie tej podażowo napędzanej inflacji.
Ponieważ Fed robi pauzę w cyklu podwyżek, krótkoterminowe kontrakty terminowe na SOFR (Secured Overnight Financing Rate) prawdopodobnie błędnie wyceniają ryzyko nagłego, jastrzębiego zwrotu. Rekomendujemy pozycjonowanie pod wyższe rentowności za pomocą IRS (interest rate swaps) w segmencie 2–5 lat lub zakup out-of-the-money payer swaptions. Dane historyczne z poprzednich szoków energetycznych pokazują, że gdy Fed pozostaje w tyle za presją podażową, późniejsza korekta stóp jest znacznie gwałtowniejsza, niż zakłada rynek.
Pozycjonowanie rynkowe i ryzyka stagflacyjne
Stopy breakeven inflacji są obecnie notowane zbyt nisko względem utrzymującego się wzrostu globalnych kosztów energii i produktów rolnych. Traderzy instrumentów pochodnych powinni zajmować długie pozycje w opcjach na TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities) lub w swapach CPI, aby skorzystać na wzroście oczekiwań inflacyjnych CPI. Dodatkowo opcje call na surowce energetyczne oraz kontrakty terminowe na nawozy oferują atrakcyjny, asymetryczny profil ryzyka do zysku, ponieważ łańcuchy dostaw pozostają zaburzone.
W warunkach cicho narastającego ryzyka stagflacji rynki akcji pozostają bardzo podatne na nagły spadek marż korporacyjnych. Sugerujemy zakup defensywnych put spreadów na S&P 500, natomiast strategie długiej zmienności – takie jak straddle na główne indeksy – wyglądają atrakcyjnie. Takie pozycjonowanie zabezpiecza portfele na wypadek, gdy spirala płacowo-cenowa zmusi przewodniczącego Warsha do porzucenia podejścia „poczekamy, zobaczymy”.
Zacznij handlować teraz — kliknij tutaj, aby założyć swoje prawdziwe konto VT Markets.
