미국 디젤 호황, 정치적 한계에 부딪히다

올해 에너지 투자에서 미국 정유사가 가장 두드러졌다. 전 세계적인 디젤(경유) 부족으로 수출 사업이 사상 최대 마진(판매가격과 비용의 차이) 창출원으로 바뀌었다. 하지만 그 이익을 만든 수출 물량 흐름이 이제 정치권의 표적이 됐다.

도널드 트럼프 대통령은 화요일(현지시간) 유엔총회 현장에서 “디젤을 밖으로 내보내지 말자고 말해왔다”고 취재진에게 말했다. 이는 행정부가 수출 제한 가능성을 검토 중이라는 보도 뒤에 나온 발언이다. 다만 이후 당국자들은 전면 금수(완전 금지)보다 범위가 좁은 조치가 될 수 있다는 취지로 설명했다.

정유주(정유사 주식)는 두 뉴스에 모두 하락했다. 배런스에 따르면 트럼프 발언 이후 화요일 발레로는 4%, 마라톤 페트롤리엄은 3% 떨어졌다. 수요일에는 마라톤이 추가로 1.5%, 발레로가 1.9% 하락했고, 동시에 미국 초저유황 디젤 선물은 6.3% 이상 급락한 반면 유럽 디젤 선물은 최대 7% 급등했다. 이 엇갈림은 시장이 ‘고통과 이익’의 방향을 어디로 보는지 드러낸다. 미국 안에는 가격 하락 압력이 남고, 그 밖의 지역에서는 가격 상승 압력이 커진다는 판단이다.

미국 정유사를 ‘필수 공급자’로 만든 디젤 부족

디젤은 운송·농업·산업 전반에 쓰이는 핵심 연료여서, 부족 현상은 경제 전반에 빠르게 나타난다.

올해는 거의 모든 지역에서 디젤이 부족했다. 이란 전쟁에 따른 공급 차질과 러시아의 디젤 수출 제한이 국제 시장을 더 조였고, 그 결과 미국 정유사는 세계에서 드물게 ‘수출 가능한 물량(수출 여력)’을 보유한 공급처가 됐다.

미국 정유사가 사실상 세계 공급을 떠받치는 구조가 됐다. 미국은 세계 최대 디젤 수출국으로, 하루 약 150만 배럴을 수출한다. 이는 정유사가 생산하는 물량의 4분의 1 이상이다. 최근 한 주에는 수출이 하루 161만 배럴까지 늘었는데, 지난해 하루 평균 125만 배럴에서 증가한 수준이다. 배런스는 미국 정유시설이 이미 ‘거의 최대치’로 가동 중이라고 지적한다. 여기서 더 늘릴 여지는 크지 않다.

미국 내 비용 부담은 심각해졌다. 9월 21일 전국 평균 가격은 갤런당 6.53달러로 사상 최고를 기록했고, 1월의 약 3.50달러에서 급등했다. 이 충격은 기업 실적에도 반영되고 있다. 물류업체 J.B.헌트 트랜스포트는 디젤 가격 급등과 각종 비용 상승으로 3분기 이익이 2분기 대비 5~10% 감소할 것이라고 경고했고, 주가는 하루 만에 13% 급락했다. 11월 중간선거를 앞두고 아이오와·미시간의 공화당 상원의원 후보들이 수출 중단(일시 정지)을 지지하면서, 정치적 압박도 커지고 있다.

‘250억달러 횡재’가 정치권의 표적이 되다

S&P 글로벌 에너지는 미국 정유사가 최근 90일 동안 디젤 수출로 약 250억달러를 벌었다고 추정한다. 이 숫자는 투자자에게는 강세 논리(주가가 오를 근거)인 동시에 정치권의 공격 지점이기도 하다.

투자자들은 이 흐름에 보상했다. 정제마진 급등과 실적 개선으로 주요 정유사가 수혜를 봤다. (정제마진은 원유를 정제해 만든 제품 판매가격에서 원유·운영 비용을 뺀 수익성 지표다.)

정유사들이 ‘호황이 이어질 수 있다’고 보는 이유

강세 논리는 한 가지로 요약된다. 부족 규모가 정책 대응으로 해결하기엔 너무 크다는 주장이다.

부족은 단기간에 끝날 이슈가 아니다. 미국의 디젤 재고는 1982년 집계 시작 이후 계절(시기) 기준 최저 수준이며, 미국 에너지정보청(EIA·미 에너지부 산하기관)은 재고가 5년 평균보다 낮은 수준이 이어질 것으로 본다. 계절 요인도 부담이다. 휘발유와 달리 디젤 수요는 추운 계절에 더 커진다. 수확기(농기계 연료)와 난방 수요가 겹치기 때문이다.

실적은 ‘기대감’이 아니라 실제로 개선되고 있다. 필립스66의 최근 실적은 사이클(업황 흐름)의 강도를 보여준다. 평소보다 큰 디젤 마진과 높은 가동률(설비를 얼마나 꽉 채워 돌리는지 나타내는 비율)이 정유사 이익을 끌어올리고 있다.

정책은 헤드라인보다 ‘약하게’ 나올 수 있다. 크리스 라이트 에너지장관의 발언은 전면 중단이 아니라 특정 대상에 한정한 제한을 시사한다. 현실적 ‘빈틈’도 있다. 정유사는 완제품이 아닌 반가공 중간유(해외에서 마무리 정제가 가능한 혼합 증류유)를 수출할 수 있고, 난방유는 화학적으로 디젤과 거의 비슷하다. 강세론자 입장에서는 수출 물량을 크게 줄이지 못하는 부분 규제가 나온다면, 이번 주 하락이 매수 기회로 보일 수 있다.

수출 차단은 디젤 지도를 다시 그릴 수 있다

디젤 가격은 세계 시장에서 함께 움직인다. 따라서 미국 물량이 시장에서 빠지면 세계 가격은 내려가기보다 오를 가능성이 크다.

영향은 고르게 나타나지 않는다.

원유는 2차 영향이다. 수요일 11월물 브렌트유는 배럴당 100달러 안팎, WTI는 90달러 안팎에서 움직였다. 병목은 원유 공급이 아니라 정제 능력(정유 설비 여력)에 있다. 따라서 정책 뉴스가 나오면 원유보다 석유제품 가격이 더 크게 움직일 가능성이 높다.

정유주 랠리(상승세)가 가장 취약해 보이는 지점

가장 직접적인 위협은 마진이다. 수출 금지가 시행되면 미국 내 디젤 가격이 글로벌 가격보다 낮아지고, 원유 비용과 연료 판매가격의 차이가 줄어든다. 수출이 막히면 걸프코스트 저장탱크가 차면서 정유사는 원유를 덜 처리(정제)하게 되고, 이는 휘발유와 항공유 생산도 줄일 수 있다. 휘발유를 지역 내에서 충분히 만들지 못하는 캘리포니아 같은 곳은 결과적으로 주유소 가격이 오를 수 있다. 특히 마라톤은 디젤과 항공유가 걸프코스트 수출의 대부분을 차지해 타격이 상대적으로 클 수 있다.

수요는 더 조용한 위협이지만 이미 보인다. EIA 주간 자료에 따르면 미국 디젤 소비는 1년 전보다 3%, 2년 전보다 8% 감소했다. J.B.헌트의 경고는 연료비 급등이 물류 수요(화물 운송 활동) 둔화로 얼마나 빨리 이어지는지 보여준다. 애널리스트들도 조정 중이다. 제프리스는 이번 주 발레로와 마라톤에 대한 투자의견을 ‘매수’에서 ‘보유’로 낮췄고, 마라톤 목표주가를 413달러로 제시했다.

정유 트레이드(투자)의 다음 국면을 가를 변수

부족 현상 자체는 여전히 정유사에 우호적이다. 관건은 워싱턴이 정유사가 그 이익을 얼마나 온전히 가져가도록 두느냐다. 이를 가를 신호는 네 가지다.

• 최종 정책 결정. 전면 금지, 일부 제한, 무조치에 따라 정유사와 연료 시장 결과가 크게 달라진다.
• 존스법(Jones Act) 면제. 존스법은 미국 항만 사이의 해상 운송을 미국 선박·미국인 선원 중심으로 제한하는 규정이다. 면제(적용 제외)를 확대하면 수출을 막지 않고도 미국 내 지역 간 연료 이동이 쉬워져 공급 압력을 덜 수 있다.
• EIA 주간 데이터. 디젤 재고와 수요 추세가 ‘부족 이야기’가 강해지는지 약해지는지 보여준다.
• 미국-유럽 디젤 가격 스프레드(가격 차). 미국과 유럽 가격 차가 벌어지면, 시장이 수출 경직(물량 감소) 가능성에 대비하고 있다는 신호가 될 수 있다.

현재 정유사는 자신들에게 유리한 공급 위기와 불리한 정치 일정 사이에 서 있다. 지난 분기 250억달러 수익은 수출이 ‘막힘 없이’ 흘러갈 때의 가치를 보여준다. 그 흐름을 늦추는 정책이 나오면, 시장은 정유사의 ‘지속 가능한 사업 규모’를 더 작게 평가할 수 있다.

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