BNY의 존 벨리스(John Velis)와 데이비드 탐(David Tam)은 7월 동결 쪽으로 여전히 기울어 있으면서도, 높은 미국 ‘슈퍼코어(supercore)’ 인플레이션이 추가 긴축의 핵심 시나리오로 남아 있다고 주장한다. 2023년 중반 이후 주거비를 제외한 핵심 서비스 물가는 코로나 이전 추세보다 거의 1%포인트 높은 수준에서 움직여 왔지만, 이들은 이를 가속이라기보다 안정적(steady)이라고 평가한다. 또한 에너지 쇼크와 연동된 항공료를 중심으로 한 운송 서비스, 보험료 인상과 오바마케어(Obamacare) 보조금 축소에 따른 의료비, 그리고 금융서비스를 지속성의 주요 원천으로 지목했다.
이들은 운송과 의료가 합쳐 슈퍼코어 3.0% 상승분 중 0.7%를 설명한다고 수치화하며, 해당 영역은 통화긴축에 특히 민감하게 반응하는 부문이 아니라고 주장한다. 별도로 케빈 워시(Kevin Warsh) 의장이 이끄는 ‘인플레이션 프레임워크 태스크포스(Inflation Frameworks Task Force)’는 인플레이션 동인과 ‘제1원칙(first principles)’을, headline PCE의 대안(예: 절사평균 인플레이션(trimmed mean inflation))을 포함해 재점검할 예정이다. 이들은 절사평균이 코로나 이후 근원 물가(핵심 PCE y/y)를 후행했지만, 디스인플레이션 국면에서도 후행할 수 있다고 지적한다. 예컨대 2008년 말 headline 인플레이션은 빠르게 하락했지만, 댈러스 연은 절사평균은 2009년 중반에 이르러서야 유사한 하락을 보여줬다.
Positioning for a Fed Hold in the Face of Persistent Supercore Inflation
파생상품 트레이더로서, 끈적한 인플레이션이 주요 이슈로 남아 있더라도 다가오는 FOMC에서의 정책 동결에 대비해 포지셔닝할 필요가 있다. 단기 금리선물은 현재 금리 동결 가능성을 높은 확률로 반영하고 있으며, 이는 당사의 단기 전망과도 부합한다. 일부 매파적 메시지가 단기 변동성을 유발할 수는 있으나, 연준은 당분간 금리를 유지할 것으로 본다.
동결에 대한 가장 큰 반론은 ‘슈퍼코어’ 인플레이션(주거비 제외 핵심 서비스)으로, 팬데믹 이전 기준선인 약 2.2% 대비 거의 1%포인트 높은 수준에서 움직이고 있다. 다만 이러한 강세의 상당 부분은 항공료, 의료보험료 상승 등 금리 인상에 즉각적으로 반응하지 않는 업종/부문별 비용 요인에서 비롯된다. 이를 활용하기 위해, 중기 금리가 높은 수준에 머무는 리스크에 대비하는 헤지 수단으로 인플레이션 스왑 옵션 활용을 권고한다.
Monetary Policy Framework Shifts and Trading Strategies
또한 연준의 물가안정 측정 방식을 재평가 중인 케빈 워시 의장의 신규 ‘인플레이션 프레임워크 태스크포스’를 주시해야 한다. 워시가 선호하는 절사평균 인플레이션은 변동성이 큰 품목을 제거하며, 디스인플레이션 구간에서는 후행하는 경향이 있어 통화정책 경로를 바꿀 수 있다. 역사적 데이터에 따르면 2008년 금융위기 이후 댈러스 연은 절사평균 PCE는 headline 인플레이션 대비 하락 추세를 반영하는 데 거의 9개월 더 걸렸다.
연준이 절사평균 프레임워크로 이동할 경우, 연말 금리 인하 기대는 뒤로 밀릴 가능성이 크다. ‘고금리 장기화(higher-for-longer)’ 환경에서 수익을 노리기 위해 미 국채 수익률곡선에서 베어 플래트너(bear flattener) 포지션 구축을 제안한다. 이러한 포지셔닝은 headline 인플레이션 지표가 둔화하는 듯 보이더라도 연준이 매파 성향을 유지할 경우에 대비해 포트폴리오를 방어한다.
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