BNYのジョン・ヴェリス氏とデビッド・タム氏は、米国の「スーパーコア」インフレ（住居費を除くコア・サービス）が高止まりしていることが、追加的な引き締めを要する中心シナリオだと主張する。一方で、なお7月会合では据え置きに傾いている。2023年半ば以降、住居費を除くコア・サービスのインフレ率は、コロナ前のペースを約1％ポイント上回って推移しているが、同氏らはこれを「加速」というより「横ばい」と表現する。持続性の主因としては、エネルギーショックに連動した航空運賃を中心とする輸送サービス、保険料の上昇とオバマケア補助金の縮小に結びつく医療費、さらに金融サービスを挙げている。
同氏らは、輸送と医療の2分野でスーパーコアの3.0％上昇のうち0.7％を占めると定量化し、これらの領域は金融引き締めへの感応度が特段高くないと論じる。別途、ケビン・ウォーシュ議長の「インフレ枠組みタスクフォース」は、インフレ要因と「第一原理」を再検証し、トリム平均インフレなどヘッドラインPCEに代わる指標も含めて見直す予定だ。同氏らは、トリム平均がコロナ後にコアPCE（前年比）を後追いした一方、ディスインフレ局面でも遅行し得ると指摘する。例えば、2008年後半にヘッドライン・インフレは急低下したが、ダラス連銀のトリム平均は2009年半ばまで同様の低下を示さなかった。
持続するスーパーコア・インフレ下での「FRB据え置き」へのポジショニング
デリバティブ・トレーダーとしては、インフレの粘着性が大きな論点であり続けるとしても、次回FOMCでは政策金利据え置きを見込んだポジションを構築すべきだ。短期金利先物は足元で「一時停止（pause）」の確率を高めに織り込んでおり、これは当社の短期見通しとも整合的である。タカ派的な発言が一時的なボラティリティを誘発する可能性はあるが、中銀は当面、金利を据え置くとみる。
据え置きに対する主な反論は、「スーパーコア」インフレ、すなわち住居費を除くコア・サービスが、パンデミック前の基準（約2.2％）をほぼ1％ポイント上回っている点にある。ただし、この上振れの多くは航空運賃や医療保険料の上昇といったセクター固有のコスト要因に起因しており、利上げに対して短期的には反応しにくい。これを踏まえ、こうした頑強な構成要素が中期ゾーン金利を高止まりさせるリスクに備えるため、インフレ・スワップのオプションを用いたヘッジを推奨する。
金融政策フレームワークの変化とトレーディング戦略
また、FRBが物価安定の測定方法を再評価しているウォーシュ議長の新設「インフレ枠組みタスクフォース」も注視すべきだ。ウォーシュ氏がトリム平均インフレを重視する場合、この指標は変動の大きい価格を除外し、ディスインフレ局面では遅行しやすいため、金融政策の道筋を変え得る。過去データによれば、2008年の金融危機後、ダラス連銀のトリム平均PCEは、ヘッドライン・インフレが低下トレンドを示してから、その低下を反映するまで約9カ月遅れた。
FRBがこのトリム平均フレームワークへシフトするなら、年末にかけての利下げ期待は後ズレしやすい。当社としては、「高金利長期化（higher for longer）」環境での収益機会を狙い、米国債イールドカーブのベア・フラットナー（短期金利は相対的に上昇、長期は相対的に低下／上昇幅が小さい）を組成することを提案する。このポジショニングは、ヘッドラインのインフレ指標が鈍化して見えても、FRBがタカ派寄りのバイアスを維持する局面に対して、ポートフォリオの耐性を高める。
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