BNYのGeoff Yu氏は、3月に財政懸念を受けて国債とインドネシア・ルピア（IDR）の双方から急速な資金流出が発生した後、インドネシアを新興国（EM）アジア太平洋（APAC）における明確なクロスアセット・シグナルとして挙げた。ノートで参照されたデータによれば、同月だけで2億ドル超の流出が確認され、これはインドネシアの年初来流出の約50%に相当する。レポートはまた、ヘッジコストが高いことから、キャリー主導のポジションにおけるヘッジ比率が限定的であり、その結果、FXフローは債券ほど大きくならなかった点も指摘している。
5月下旬以降、このパターンは乖離している。FXフローは安定化した一方、IDR建て債券へのフローは悪化が続いていると述べられている。iFlowのキャリー指数は、FXキャリーの解消（リクイデーション）の勢いが鈍化していることを示しており、これがIDRの反発を下支えし、短期の相対価値をインドネシア国債のクレジットやデュレーション・エクスポージャーではなく、通貨側へとシフトさせた。
ルピア安定化とマクロ環境
当地域で最も明確なクロスアセット・シグナルの一つがインドネシアから出ている。3月には財政懸念が債券とルピアの双方からの大幅な資金流出を招いたが、足元では顕著な乖離が現れている。FXフローは安定化した一方、債券市場は依然として弱い。
最近のルピアの安定化は、今週発表された最新のインフレ指標に支えられている。6月の消費者物価指数（CPI）は2.8%となり、市場予想を下回るとともに、インドネシア銀行（BI）の目標レンジ内に十分収まった。これにより中央銀行には政策運営上の柔軟性が生まれ、海外投資家が国債投資に慎重姿勢を崩さない中でも、通貨の安定にとって追い風となる。
IDRの戦術的機会と戦略上の考慮点
このため、ソブリン・クレジットよりもIDRの外国為替に戦術的な妙味がある。キャリートレード解消による売り圧力は概ね出尽くしつつあり、ルピアは回復余地があるとみている。したがって、今後数週間のIDR高の恩恵を受ける戦略に注目している。
米ドルに対する短期のIDRコール・オプションを買うことは、この回復局面を限定リスクで狙う手段となる。通貨高が続けば上振れを取り込みつつ、債券市場の不安が再燃した場合でも損失を一定範囲に抑えられる。このパターンは、2018年の新興国売り局面で、通貨が国債利回り低下に先んじて安定化した動きに類似している。
より複雑なポジションとしては、IDRのボラティリティをロングにしつつ、インドネシア国債先物はニュートラルまたはショートにするストラクチャーを検討している。これは、通貨の安定化とクレジット市場に残るストレスの乖離を直接的に狙うものだ。これらの取引は、国債価格の方向性に賭けることなく、ルピアの変動から収益機会を得る設計となっている。
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