FactSetによれば、S&P500採用企業は3四半期連続で利益成長率が25%超となる見通しで、4〜6月期の利益率は17%と、同社データ（2009年まで遡及）で最高を記録した。もっとも、その業績を下支えする現金（キャッシュ）はこの2年弱含みとなっており、AI向けデータセンター能力の構築に資金を投じる少数企業に偏在している。資金不足の一因はタイミングにある。巨額投資は先に現金支出される一方、損益計算書への反映は減価償却を通じて段階的に進むためで、償却費が積み上がるにつれて、このギャップは最終的に利益にも跳ね返る。
バンク・オブ・アメリカのストラテジストは、フリーキャッシュフロー（FCF）を計上利益に対する比率で測定し、向こう12カ月の比率は指数の大半で約85%と試算。2016〜2023年の約90〜95%から低下している一方、ハイパースケーラーは約▲15%に沈む。最大の支出企業4社（マイクロソフト、アルファベット、アマゾン、メタ）では、4〜6月期の設備投資が1,650億ドル、減価償却費が370億ドルで、前年同期（それぞれ880億ドル、250億ドル）から拡大した。営業利益は1,050億ドルから1,280億ドルに増えたものの、設備投資後に残る現金は約70億ドルにとどまった。2026年の投資額は約7,300億ドルに達し、減価償却は年率で約1,500億ドル近辺と見込まれる。ムーディーズは最大手クラウド企業の投資が2027年に1兆ドル近くに迫ると予想。FactSetは第3四半期（7〜9月期）のテクノロジー利益成長率を65.1%と予測し、半導体メーカーが牽引役とみる。自社株買いにも逆風が吹く。S&Pダウ・ジョーンズ・インディシズによれば、S&P500の株式需要のうち買い戻しは年約1兆ドル規模だが、アルファベットとメタは2025年に720億ドルを買い戻した一方、2026年上期はゼロ。上期にはメタが249億ドルを借り入れ、アルファベットは普通株と転換型優先株の発行で496億ドルを調達した。
Impacts of High Capex on Margins and Cash Flow
S&P500の2026年第3四半期（7〜9月期）利益予想では、テクノロジーが前年比18〜20%前後の伸びで成長を主導する見立てが示されている一方、メガキャップ・テック全体の2026年設備投資は3,000億〜4,000億ドル超に達する見通しだ。歴史的に、1990年代後半のテック投資拡大局面のような高CAPEXサイクルでは、利益の減速が決算数値に表れる前に、FCFマージンが急速に圧縮された。同様に、複数年にわたる減価償却スケジュールが先送りされて進行するにつれ、構造的な摩擦が計上ベースの純利益率を押し下げる展開が想定される。
Derivative Strategies and Trading Opportunities
2026年10月下旬の決算発表シーズンに向け、メガキャップの発表前後でインプライド・ボラティリティ（IV）が跳ねやすい局面を前提に、デリバティブ・ポートフォリオを構築する必要がある。現在のオプション・スキューは、過去の決算期と比べてテールリスク保険が相対的に割安であることを示唆しており、主要ハイパースケーラーでロング・ストラドルやカレンダー・スプレッドを組成することで、決算前のボラティリティ拡大を取り込み得る。これは、営業利益の公表局面で急なマージン圧縮が示されるリスクに対し、エクスポージャーを防御する効果もある。
また、広範な株価指数でプット・スプレッドを用い、自社株買いによる下支えの構造的な欠如をヘッジすることも検討したい。歴史的には企業による自社株買いが年9000億ドル超の株式需要を生み、相場下落局面で安定的な「床」として機能してきた。主要テックがキャッシュフロー面でこのクッションを提供できない場合、指数の下方向の値動きはより急で、緩衝の乏しいものになり得る。
相対価値取引としては、半導体メーカーとハイパースケールの買い手（クラウド大手）との間でディスパージョン戦略を検討できる。CAPEXが高水準で続く限り、短期の利益面ではチップメーカーが資金制約の強いクラウド大手を上回り、株式オプションを用いたロング・ショート機会が生まれやすい。ただしガイダンスの監視は不可欠で、CAPEX減額の示唆が出れば、チップメーカーのコール・プレミアムは急速に剥落し得る。
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