米財務省による長期国債の買い戻しと、米連邦準備制度理事会（FRB）の9月利上げは、市場を想定された方向へ導くことができなかった。銀相場は財政赤字の計算よりも、長期金利と原油の動きに追随したためだ。9月22日、銀は1オンス＝65.38ドルで取引され、金は4,322.95ドルだった。金銀比価は66.1となり、FRBが政策金利を0.25ポイント引き上げて3.75～4.00%とし、年内あと1回の利上げを中央値として織り込んだ9月16日から4.5%上昇した。10年債利回りが5%を再び下回り、ブレント原油もサウジアラビアが東西パイプラインを復旧しているとの報道を受けて105ドル超から104ドル近辺へ軟化したにもかかわらず、銀は2026年年初来で約8%安、1月高値の121.58ドルからは約46%下落したままだ。
財務省が9月10日に実施した初の増額オペでは、上限60億ドルに対し10～20年ゾーンを52億ドル買い戻した。しかし30年債利回りは、8月の買い戻し発表当日の5.196%から9月14日には5.353%へ上昇。10年債利回りは2023年以来初めて5%に到達し、銀は2週間で4.8%下落した。財政指標は悪化し、11カ月累計の財政赤字は1兆9,660億ドル、国債利払い費は1兆ドルを突破した。それでも利回りを動かしたのは、コアインフレの上振れと原油高で、2年債利回りは約30bp上昇した。オペにはディーラーが105億ドルを応札。仕組みとしては短期国債（Tビル）を増発する一方、FRBのビル購入は8月中旬以降ゼロとなっていた。9月16日の利上げ後、10年債利回りは9月18日までに約4.93%へ低下した。増額買い戻しは11月4日まで続く。
デリバティブ・トレーダー向け：市場ダイナミクスとヘッジ戦略
今後数週間、デリバティブ・トレーダーは財政赤字の推移を追うよりも、長期米国債利回りとブレント原油先物に注目すべきだ。足元の市場ダイナミクスは、銀と米10年債利回りの強い逆相関を示しており、金融政策の転換局面ではその相関が歴史的に-0.7近辺までタイト化してきた。10年債利回りが重要な5%水準の近傍で推移するなか、銀オプションのポジションは債券市場の変動に対して直接ヘッジを組む必要がある。
分析によれば、直近では1バレル＝104～105ドルのレンジで振れているブレント原油の動きが、インフレ期待と長期金利の主要ドライバーとして機能している。過去の経験則では、エネルギー価格が10%持続的に上昇すると、数週間で10年ブレークイーブン・インフレ率を15～20bp押し上げ、貴金属に即時の下押し圧力を与えやすい。銀のデリバティブ取引を執行する前に、短期の原油オプションを用いて長期金利の急変を先読みすることを推奨する。
買い戻しと銀オプションのボラティリティを活用
11月4日まで続く財務省の増額買い戻しは、銀のコール／プット・オプションにおけるミスプライスを突くための独特の時間軸を提供する。これらの買い戻しは金融システムに新たな流動性を注入しないため、利回りが一時的に低下する局面は、短期物の銀コールを買う好機となる。11月の節目が近づくにつれボラティリティは圧縮すると見込まれるため、トレーダーは利回りが急騰した局面でプレミアム（オプション料）の買いを検討すべきだ。
FRBが政策金利を3.75～4.00%へ引き上げたとはいえ、デリバティブ・トレーダーは、こうした短期の調整がすでに市場で織り込まれている点を認識しなければならない。過去データでは、FRBが利上げ局面の終盤に近づくと、長期金利は政策金利から乖離し、景気成長とエネルギー要因により左右されるケースが多い。こうした乖離が本格化する局面で想定される急激な価格変動を捉えるため、銀先物のストラドルなど、ロング・ボラティリティ戦略の構築を提案する。
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