ナイキの指数除外とスポーツブランドの再評価

月曜日、ナイキが約18年ぶりにS&P100から除外された。ナイキの枠を含む4枠は、デル、パロアルトネットワークス、アリスタネットワークス、サンディスクに割り当てられる。

株価への影響は限定的になりやすい。ナイキはS&P500には残る。S&P500は、指数連動（インデックス）の資金が最も集まる代表的な株価指数だ。今回の除外は、ここ数カ月続く変化の延長線上にある。スポーツブランドの株は投資家の評価（バリュエーション）が見直され、夏場には業界全体で同時に起きた。業績が堅調な企業も例外ではない。

ルルレモンは、9月11日に20%下落し、8年ぶり安値を付けたと報じられた。ナイキは8月に12年ぶり安値となった。さらに7月30日、アディダスは過去最大の四半期を報告し、通期売上高見通し（会社が示す業績予想）を引き上げたにもかかわらず、1日で約18%急落。1995年の上場以来で最悪の下げとなった。

アディダスが市場予想に届かなかったのは利益だけだ。売上高は67億ユーロ。為替の影響を除いた実質（為替の増減をならした）では14%増で、自社店舗とサイトは25%増。営業利益は5%増の5億7400万ユーロにとどまり、アナリスト予想の6億2300万ユーロを下回った。背景には、W杯関連のマーケティング費用9億2400万ユーロがある。前年より約2億1200万ユーロ多い。最高経営責任者（CEO）のビョルン・グルデン氏は、これほどの市場反応は想定していなかったと説明した。

利益未達は事実だ。ただ、世界最大のサッカー大会で露出（認知）を買うための支出でもある。アディダスは14の代表チームにユニフォームを提供し、公式試合球も手掛けた。そのコストを織り込む形で株価が18%下落した。

スポーツ用品株の急落を説明する一般的な理由では、ここまで説明しきれない。

一斉値下げが起きたとき

スポーツ用品ブランドが直面した課題は明快だ。在庫（売れ残り）が多すぎ、定価で買う需要が弱かった。ブランドは余剰在庫を処分するため値下げし、小売店も追随した。打撃が大きかったのは、古いスニーカーの定番、復刻モデル、限定発売の新製品だ。ディックス・スポーティング・グッズの会長エド・スタック氏は、業界はいま「二日酔い」の状態にあると述べ、少なくとも年末まで続くとの見方を示した。

ナイキは典型例だ。売上高は昨年464億ドルで横ばい。直販（自社サイトや直営店）を重視し、小売店の棚（販売スペース）を競合に譲った以前の戦略の後始末が続く。

ルルレモンは下落がより深い。既存店売上高（同じ店舗の売上を前年と比べる指標）は前四半期に9%減、米州では12%減となった。米州は依然として最大市場だ。通期見通しは3カ月で2度下方修正され、売上高2〜4%増から、5〜7%減へと逆方向に振れた。約10ポイントの悪化だ。新CEOのハイディ・オニール氏は、顧客離れが進むブランドを引き継ぐ。

アンダーアーマーは立て直し（業績改善の取り組み）を早く始め、いまは製品の品揃え（SKU＝商品の種類）をさらに4分の1減らしている。ケビン・プランク氏は、狙いは「種類を減らし、1商品あたりの販売量を増やし、定価販売を守ること」だと述べた。8月には通期売上高見通しを「小幅減」から「1桁台半ばの減少」へ下方修正し、北米は9%減、アジア太平洋は7%減とした。なお、同四半期には利益率（粗利率・営業利益率など、売上に対する利益の割合）の改善も見られたが、取引環境の改善というより、2026年度のコストに関連する関税の返金が一部寄与した。

アディダスは例外なのか

仮に問題が「企業の失策」だけなら、失策を避けた企業が勝者になるはずだ。アディダスはその代表と見なされてきた。実際、同社は14%成長し、同業の多くが縮小するなかで伸びた。サッカーとランニングでシェア（販売の勢い）を広げ、売上高見通しも下げずに引き上げた。

引き金は限定的だった。利益が予想を4900万ユーロ下回ったが、これは会社が選んで投じたマーケティング費用によるものだ。さらに、売上高見通しを引き上げた一方で、通期利益目標は据え置かれた。規模の大きい企業で、この程度の未達で株価が1日で18%下がるのは、投資家がすでに「これまでの評価額を払う気が薄れていた」ことを示唆する。

同じカテゴリーで最も高成長のオン・ホールディングも、8月の決算で小幅な未達にとどまったにもかかわらず22%下落した。

つまり売りは、経営がうまいかどうかだけが理由ではない。投資家は、スポーツブランドを保有するために支払う金額を下げている。これは経営陣への評価というより、投資家が付ける価格の見直しだ。倉庫の在庫過多より解決に時間がかかりやすい。理由は、市場全体の判断であり、特定の企業だけの問題ではないからだ。

ナイキに残る上乗せ評価

ナイキではこの点が特に重要になる。株価は2021年11月の高値からおよそ78%下落し、時価総額（株価×発行株式数で算出される企業価値）は約2000億ドル失われた。これだけを見ると、破綻を織り込んだ株価のようにも見える。

ただ、株価は予想利益の約22倍（PER＝株価収益率。株価が利益の何倍かを示す）で取引されている。米国の大型株の平均は約21倍だ。

大手消費関連株としては異例の下落を経ても、ナイキは「壊れた企業」としては評価されていない。投資家が回復をなお期待できる水準で取引されている。大きく下がったことと、割安であることは別だ。その差がリスクの中心になる。

対照的なのがアディダスだ。CEOが9月10日に自社株を139.98ユーロで3600株購入し、就任予定の財務責任者（CFO）も購入した。インサイダー買い（経営陣による自社株買い）は回復の証明ではないが、減収局面でPER22倍よりは前向きなシグナルになりやすい。

圧力が和らぐ可能性

圧力がここから和らぐ可能性を示す材料は3つある。

• 需要は残っている。アディダスはサッカーとランニングが39%増、アパレルが35%増。ナイキのランニングシューズは5四半期連続で2桁成長だ。
• 利益を守る動きがある。ナイキは意図的に小売店向け出荷を減らしている。アンダーアーマーは品揃えを4分の1削減し、定価販売を守ろうとしている。
• コスト要因の一部は一時的（関税返金）だ。関税の返金とは、過去に支払った輸入関税が後に戻ること。ナイキは9億8600万ドル、ルルレモンは1億3450万ドルを回収した。

これらは「撤退」ではない。アディダスは4年に1度の大会のために費用を払いながら、通期利益目標を維持した。さらに、ガイダンス（会社の業績予想）には織り込んでいない関税資金が2億5000万〜3億ドルあると見込む。

より大きな資金の移動

消費関連株は、今年の米市場で最も成績が悪い部類だ。約5%下落する一方、エネルギー株は約48%上昇し、株価指数は過去最高圏にある。これは4社だけが夏に不調だった、という話ではない。

月曜日の指数入れ替えも同じ方向を示す。コルゲート・パルモリーブがナイキとともに外れ、代わりに入る4社はいずれもAI投資（AIを動かすためのサーバーやネットワーク機器の増設）を支えるハードウエア企業だ。S&Pは「企業規模を反映させるため」と説明する。これは正しいが、要点でもある。ブランド企業は、サーバーやスイッチ（ネットワーク機器）に比べて相対的に価値が小さく見られるようになっている。

和らがない可能性

• 回復を予告する企業がない。ナイキは今後半年も減収を見込む。ルルレモンは3カ月で2度下方修正。アンダーアーマーは1桁台半ばの減収見通しだ。
• アディダスはW杯向け在庫を処分する必要がある。在庫は12〜13%増。競合が値下げするなかで、定価販売を維持しながら売り切らねばならない。
• 利益は見かけほど強くない。ナイキの1株利益（EPS＝利益を株数で割った指標）は72セントだが、関税返金がなければ20セントだった。ルルレモンの2.92ドルは、返金がなければ2.06ドルになる。

ナイキのライフスタイル衣料と旧来のシューズ主力は来年にかけても縮小が続く見通しだ。アディダスが売上高見通しを上げつつ利益見通しを据え置いたのは、増えた売上が最終利益（ボトムライン）に十分つながっていないことを示す。

年末商戦の四半期

年末商戦（ホリデーシーズン）の四半期にブランドが価格を守り、小売も値下げを止めれば、7月下旬〜9月上旬の急落は一時的な調整にすぎない。値下げが来年まで続くなら、過去最高売上でもアディダス株が売られたのは、過剰反応ではなく早期警戒だった可能性がある。

その見極め材料は3つ。

• ナイキ（10月1日）。比較対象に関税返金がなく、PER22倍の本格的な試金石になる。
• アディダス（下期の利益率）。W杯在庫を値下げなしで処分できたか。
• ルルレモン（米州）。既存店売上高12%減が下げ止まったか。

本稿で触れたブランドはいずれもVT Marketsで株式CFDとして取引できる。CFD（差金決済取引）とは、現物株を保有せず、価格差だけで損益が決まる取引。ナイキ（NKE）、ルルレモン（LULU）、アンダーアーマー（UAA）、アディダス（ADS）。10月1日のナイキ決算前にウォッチリストに入れておきたい。

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