ポーランド国立銀行（NBP）は、5月のインフレ率が鈍化し、消費者物価指数（CPI）が中銀の許容レンジ内に収まったことを受け、6月2日の会合およびその後も政策金利（主要参照金利）を3.75%に据え置く見通しだ。目標は2.5%で、許容変動幅は±1％ポイント。最近の物価指標により、当局が原油価格ショックがインフレと成長にどう波及するかを見極めるなか、年内の追加利上げ観測は後退している。
5月の総合CPIは前年同月比3.1%へ鈍化し、市場予想（3.7%）を下回った。食品価格は、ポーランドが1990年代初頭に移行期を迎えて以来、5月として最大の下落を記録した。従来、利上げの前提条件は「インフレ率が3.5%を上回り、見通しでもそれが維持されること」と整理されていたが、今回の結果で時間軸は後ずれした。最悪シナリオでもインフレが3.5%を超えるのは2026年10～12月期（4Q26）まで起きず、より楽観的なシナリオでは今年も来年も到達しない可能性がある。4月のデータも、賃金上昇率の鈍化に加え、鉱工業生産と小売売上高の弱さを示し、2027年まで長期の据え置きを支持する材料となった。
金融政策見通しと市場ポジショニング
5月のポーランドのインフレ率が3.1%へ予想外に低下したことを踏まえ、NBPは明日の会合で政策金利を3.75%に据え置き、その後も当面維持するとみる。この予想外の物価沈静化は、年内の利上げの可能性を本質的に低下させる。したがって、より安定的、あるいはハト派寄りの金融政策環境を前提にポジションを構築すべきだろう。
最近の経済指標もこの見通しを裏付け、引き締めの根拠を大きく弱めている。1～3月期の実質GDP成長率は前年同期比2.0%と小幅にとどまり、4月の小売売上高は1.8%減と実際に落ち込み、いずれも予想を下回って減速を示唆した。インフレと実体経済の双方が冷え始めている以上、中銀が借入コストを引き上げる動機は乏しい。
金利トレーダーにとっては、ポーランド・ズロチ（PLN）の金利スワップで固定金利を受け（レシーブ）ることを検討したい。市場が小幅な利上げ確率を織り込んでいた場合、今回の材料でその織り込みは下方修正を迫られる。3カ月WIBORといった変動金利に対して固定受けを行う戦略は、期待のシフトに伴う調整局面で収益機会になり得る。
為替への含意と主要リスク
為替の観点では、中銀が据え置き姿勢であることは、他中銀がタカ派姿勢を維持する場合、ズロチにとって相対的に魅力が低下する。こうした見方は、EUR/PLNのような通貨ペアでコールオプションを購入し、ズロチ安・ユーロ高で利益が出る形で表現できる。さらに、NBPのパスがより予測可能になったことで、通貨ボラティリティの低下が見込まれ、ストラングルのようなオプション売りでプレミアム獲得を狙う局面とも考えられる。
過去を振り返ると、NBPは複数の経済環境変化があったにもかかわらず、2015年から2021年にかけて主要金利を1.50%で据え置いたように、長期の金利安定局面を経験している。この前例は、新たな利上げサイクル開始のハードルが非常に高いことを示唆し、当面は様子見姿勢が続くとの見方を補強する。据え置きの構図は2027年まで続くと見込む。
この戦略に対する最大のリスクは、前述のオイルショックである。エネルギー価格の急騰がインフレを再燃させれば、当局はスタンスの見直しを迫られ得る。足元でブレント原油が1バレル＝80ドルを再び上回って推移している点を注視する必要がある。これが現在のディスインフレ傾向を崩し得る最大の要因であり、NBPの判断を短期間で変え得る主要変数である。
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