Reuters ha riferito che la BCE sta valutando un aumento del coefficiente di riserva obbligatoria minima (Minimum Reserve Requirement, MRR), potenzialmente in autunno, che sposterebbe una quota maggiore delle riserve bancarie in una componente non remunerata. Questo contrasta con i fondi depositati presso la deposit facility, che attualmente remunera al 2,25%. ING stima che il raddoppio dell\u2019MRR ridurrebbe le perdite della BCE di quasi 4 miliardi di euro l\u2019anno, con risparmi maggiori se i tassi di policy dovessero salire. Con liquidit\u00e0 in eccesso a 2,2 trilioni di euro, la riduzione una tantum implicita di 174 miliardi di euro delle riserve in eccesso pu\u00f2 apparire modesta; tuttavia potrebbe spostare le condizioni verso un\u2019area in cui i tassi di funding diventano pi\u00f9 reattivi. Il mercato lo ha in parte prezzato: dopo i titoli, gli spread Euribor\/OIS si sono leggermente allargati.<\/p>\n
L\u2019impatto sulla liquidit\u00e0 sarebbe disomogeneo all\u2019interno dell\u2019Eurosistema. Italia, Spagna e Portogallo detengono liquidit\u00e0 in eccesso pari a circa 3-6 volte l\u2019MRR, mentre Francia e Germania sono pi\u00f9 vicine a 15 volte, implicando una stretta pi\u00f9 marcata in alcune giurisdizioni. Anche la distribuzione per banca \u00e8 sbilanciata: alcuni istituti che detengono liquidit\u00e0 in eccesso non sono gli stessi che raccolgono i depositi utilizzati per calcolare l\u2019MRR, mentre banche pi\u00f9 piccole con una base depositi sproporzionatamente ampia fronteggerebbero requisiti pi\u00f9 elevati. La traiettoria di policy pi\u00f9 ampia resta un passaggio verso riserve in eccesso pi\u00f9 basse, una maggiore dipendenza dalle operazioni di liquidit\u00e0 della BCE e tassi di funding a breve in graduale avvicinamento all\u2019MRO, sostenuti da operazioni a pi\u00f9 lungo termine e da un portafoglio obbligazionario pi\u00f9 ridotto.<\/p>\n
Stiamo monitorando le indiscrezioni secondo cui la Banca Centrale Europea potrebbe aumentare l\u2019ammontare di riserve che le banche devono detenere, potenzialmente gi\u00e0 questo autunno. Questa misura non riconoscerebbe interessi alle banche, irrigidendo di fatto le condizioni finanziarie e riducendo la liquidit\u00e0 in eccesso nel sistema. Sebbene la riduzione complessiva appaia contenuta rispetto ai 2,2 trilioni di euro di liquidit\u00e0 in eccesso, segnala una direzione di marcia chiara da parte della BCE.<\/p>\n
Questo cambio di impostazione suggerisce di attendersi costi di funding a breve pi\u00f9 elevati nei prossimi mesi. Il divario tra Euribor a 3 mesi e il tasso overnight \u20acSTR, una misura chiave delle tensioni nel sistema bancario, si \u00e8 gi\u00e0 ampliato a 14 punti base dai 10 punti base del trimestre precedente. Riteniamo che le posizioni in derivati dovrebbero essere adeguate per beneficiare di un ulteriore ampliamento di questo spread man mano che la liquidit\u00e0 diventa pi\u00f9 scarsa.<\/p>\n
Storicamente, abbiamo gi\u00e0 visto una dinamica simile, ad esempio durante il rimborso accelerato dei prestiti a lungo termine della BCE (TLTRO) nel 2023, che ha drenato liquidit\u00e0 e spinto al rialzo i tassi del mercato monetario. In quel periodo lo spread Euribor-\u20acSTR raddoppi\u00f2 nel giro di pochi mesi, offrendo un precedente chiaro su ci\u00f2 che potremmo attenderci ora. Questa evidenza indica che anche un ritiro di liquidit\u00e0 relativamente modesto pu\u00f2 avere un impatto sproporzionato sui principali tassi di funding.<\/p>\n
L\u2019impatto non sar\u00e0 uniforme, creando opportunit\u00e0 per operazioni di relative value. Notiamo che le banche in Italia e Spagna detengono molta meno liquidit\u00e0 in eccesso rispetto ai loro requisiti di riserva rispetto a quelle in Germania e Francia. Possiamo quindi aspettarci una maggiore pressione sul funding nei sistemi bancari periferici, una lettura supportata dai dati recenti che mostrano un aumento del 3% nell\u2019utilizzo delle marginal lending facilities della BCE nell\u2019ultimo mese.<\/p>\n
Nelle prossime settimane dovremmo posizionarci per questo cambiamento concentrandoci su derivati sui tassi con scadenza a fine 2026 e inizio 2027. Ci\u00f2 implica l\u2019impostazione di operazioni che beneficiano di un fixing Euribor pi\u00f9 elevato, come pagare fisso su interest rate swap o acquistare contratti futures Euribor del quarto trimestre. Queste posizioni assumono che il mercato stia attualmente sottostimando l\u2019impatto del passaggio della BCE verso un contesto di liquidit\u00e0 meno abbondante.<\/p>\n\n\n\n