Il Dipartimento del Tesoro Usa ha dichiarato che raddoppierà i riacquisti sulla parte lunga della curva da 2 a 4 miliardi di dollari per operazione da settembre a novembre, finanziando il riacquisto di Treasury trentennali tramite l’emissione di bill a breve termine o utilizzando la propria liquidità, pari a circa 950 miliardi di dollari. La mossa equivale a uno scambio di scadenze (maturity swap) più che a creazione di moneta, poiché l’emissione di riserve è sotto il controllo della Federal Reserve. La domanda di debito Usa resta presente, con investitori esteri acquirenti netti per 207,1 miliardi di dollari di titoli a lungo termine a giugno, ma la preferenza si è spostata dalle scadenze trentennali verso i bill. Su circa 40 mila miliardi di debito nazionale, circa 7,8 mila miliardi sono detenuti in conti fiduciari governativi e 4,5 mila miliardi dalla Fed, mentre il 46% è in mano a detentori privati statunitensi; la Cina detiene l’1,8% e il Giappone il 3%.
I mercati inizialmente hanno spinto i rendimenti al ribasso dopo l’annuncio, con il trentennale sceso dal 5,26% al 5,18% e il decennale dal 4,68% al 4,63%. Il dollaro si è indebolito: il Bloomberg dollar index è sceso fino allo 0,8%; il DXY era a 98,8, mentre l’oro è salito di oltre il 3% e i future di dicembre hanno toccato 4.557,60 dollari l’oncia. Le azioni sono cambiate poco, con l’S&P 500 in rialzo dello 0,2% e il Nasdaq dello 0,16%, ma due giorni dopo i rendimenti sono tornati al 5,2224% e al 4,6723% mentre il Dow è sceso di oltre 700 punti, l’S&P 500 ha perso lo 0,87% e il Nasdaq l’1%; un’asta sul Treasury a 20 anni ha prezzato al secondo rendimento più alto dalla sua introduzione. La scala dell’intervento resta piccola rispetto allo stock di 40 mila miliardi e, anche esaurendo la cassa, lo spostamento sarebbe di circa il 2%, mentre l’inflazione è al 3,4% contro un obiettivo del 2% e tre presidenti regionali della Fed hanno votato per alzare i tassi a luglio; la prossima riunione della Fed è fissata per il 16 settembre.
Rischi strutturali nel mercato del debito e della valuta
Stiamo osservando un assetto estremamente delicato nei mercati obbligazionari e valutari in vista di settembre. La decisione del Tesoro di raddoppiare i buyback sulla parte lunga a 4 miliardi di dollari per operazione ha solo mascherato temporaneamente la debolezza strutturale del trentennale. Gli operatori sui derivati non devono scambiare questo scambio di scadenze per un reale ripristino della fiducia di lungo periodo nel dollaro.
Sostituendo debito trentennale con bill a breve termine, il governo aumenta drasticamente il rischio di rollover in un contesto di tassi altamente volatile. I dati storici mostrano che, quando la scadenza media del debito pubblico si accorcia, la spesa per interessi federale diventa estremamente sensibile a improvvisi balzi dei rendimenti. Occorre prepararsi a maggiore volatilità sui future dei tassi a breve e sulle opzioni SOFR man mano che queste scadenze di rifinanziamento si avvicinano.
La reazione iniziale del mercato — con la pressione al ribasso sul dollar index e i future sull’oro verso massimi record in area 4.550 — evidenzia esattamente dove si sta spostando la pressione. Se le misure di policy vengono usate per comprimere artificialmente i rendimenti di lungo termine, il mercato forzerà l’aggiustamento attraverso il cambio. Raccomandiamo l’uso di opzioni FX per posizionarsi su un dollaro più debole e, al contempo, call sull’oro come copertura contro questa persistente diluizione valutaria.
Strategia di trading e incertezza di policy
Con il presidente della Fed Kevin Warsh atteso a parlare a Jackson Hole questo venerdì, occorre monitorare eventuali segnali di frizione tra politica fiscale e banca centrale. Sebbene il tema ufficiale del simposio sia incentrato sull’innovazione finanziaria, commenti inattesi sul bilancio potrebbero innescare liquidazioni massicce in vista della riunione Fed del 16 settembre. I trader dovrebbero privilegiare opzioni a scadenza ravvicinata per intercettare questi movimenti immediati senza vincolarsi a assunzioni direzionali di lungo periodo.
Nonostante le ansie strutturali, investitori privati domestici e conti governativi continuano a comprare e detenere oltre il 75% del debito nazionale, il che implica che la minaccia immediata sia più una stretta di liquidità interna che una vendita dall’estero. Tuttavia, con il Tesoro che attinge al cuscinetto di cassa da 950 miliardi di dollari, un eventuale esaurimento di queste risorse finirebbe per mettere la Fed con le spalle al muro. Suggeriamo di tradare attentamente lo spread tra opzioni sui Treasury a 2 anni e a 10 anni, poiché un improvviso irripidimento della curva dei rendimenti detterà il prossimo grande trend negli indici azionari.
Nelle prossime settimane, va privilegiata l’esecuzione di breve periodo rispetto a una convinzione macro di lungo termine. Il braccio di ferro tra interventi del Tesoro e obiettivi anti-inflazione della Fed implica che i livelli di supporto tecnici possano dissolversi in un singolo pomeriggio. Mantenete disciplinate le dimensioni delle posizioni e valutate strategie sulla volatilità come straddle sui principali indici azionari per sfruttare questi rapidi movimenti guidati dalla policy.
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