Mercoledì 19 agosto Moderna ha annunciato che la sua terapia antitumorale personalizzata a mRNA ha avuto successo in uno studio clinico di fase 3 (cioè la fase avanzata, su molti pazienti, usata per confermare efficacia e sicurezza prima della richiesta di autorizzazione). La notizia ha spinto il titolo nettamente al rialzo. Le azioni sono salite del 177%, più che raddoppiando in una sola seduta e chiudendo sopra 174 dollari. Anche Merck, partner di Moderna nel programma, è salita del 12,6%.
La reazione non è durata allo stesso modo per entrambe le società. Giovedì pomeriggio Moderna è arrivata a perdere fino al 25%, scambiando vicino a 129 dollari, per poi chiudere a circa -19%. Quasi 18 miliardi di dollari di capitalizzazione (il valore di Borsa della società) sono evaporati. Merck, invece, ha chiuso la stessa seduta a -0,57%.
Il risultato dello studio non era cambiato: gli stessi dati che mercoledì avevano spinto Moderna al rialzo erano ancora lì giovedì. A cambiare è stato il giudizio del mercato sulla capacità delle due aziende di trasformare un progresso scientifico in valore economico nel tempo: è qui che si forma la distanza tra “scoperta” e “valore”.
Cosa ha mostrato lo studio
Intismeran autogene è una terapia antitumorale personalizzata basata sulle mutazioni specifiche trovate nel tumore del singolo paziente. L’obiettivo è “addestrare” il sistema immunitario (le difese dell’organismo) a riconoscere e colpire quel tumore.
Viene usata insieme a Keytruda di Merck, non in sostituzione. Keytruda è un farmaco immunoterapico (aiuta il sistema immunitario ad attaccare le cellule tumorali).
Nello studio INTerpath-001, la combinazione ha raggiunto l’obiettivo principale di “sopravvivenza libera da recidiva” (tempo in cui il tumore non torna) e un obiettivo secondario di “sopravvivenza libera da metastasi a distanza” (tempo senza comparsa di metastasi in altri organi) in pazienti con melanoma di stadio IIB-IV dopo intervento chirurgico.
È il primo risultato positivo in uno studio avanzato per un trattamento antitumorale basato su mRNA (un “messaggero” biologico che dà istruzioni alle cellule per produrre proteine).
Un punto però ha pesato: l’annuncio non includeva “hazard ratio” (un indicatore statistico che misura quanto un trattamento riduce il rischio di un evento, come recidiva o metastasi, rispetto al controllo) né numeri dettagliati di efficacia. Il mercato si è mosso su un comunicato “topline”, cioè un riassunto del successo senza dati completi. In pratica gli investitori hanno prezzato non solo la scienza, ma anche l’impatto commerciale potenziale.
Stesso progresso, valore di Borsa diverso
Moderna ha creato la terapia e possiede la piattaforma mRNA di base. Merck ha portato Keytruda, l’esperienza con le autorità regolatorie (gli enti che autorizzano i farmaci) e una rete commerciale globale.
Entrambe hanno beneficiato del risultato, ma il mercato ha visto opportunità diverse.
- Per Moderna, lo studio apre più strade: una piattaforma di “vaccini” antitumorali personalizzati (qui “vaccino” significa terapia che stimola le difese contro il tumore, non prevenzione come per l’influenza) potrebbe estendersi a diversi tipi di cancro.
- Per Merck, l’opportunità è più immediata: il trattamento potrebbe rafforzare il business di Keytruda mentre si avvicina una delle scadenze brevettuali più rilevanti del settore.
Il mercato non si è chiesto solo “chi ha fatto la scoperta?”.
Si è chiesto: “chi è messo meglio per trasformarla in ricavi?”.
Per MRK un percorso più lineare verso il valore commerciale
La sfida di Merck è chiara: sostituire i ricavi di Keytruda prima della fine della protezione brevettuale.
Keytruda ha generato circa 25,3 miliardi di dollari di vendite annue e resta tra i farmaci più venduti al mondo. L’esclusiva negli Stati Uniti scade a dicembre 2028. Inoltre, le misure sui prezzi per alcuni farmaci previste dall’Inflation Reduction Act (legge USA che consente allo Stato di negoziare prezzi più bassi per alcuni medicinali) iniziano a pesare da gennaio 2028.
Questo dà a Merck una tempistica leggibile.
Una combinazione efficace con intismeran potrebbe allungare la vita commerciale di Keytruda. Invece di puntare solo su un prodotto separato, Merck potrebbe rafforzare una terapia già consolidata con una nuova generazione di cure.
È su questa opportunità che il mercato si è concentrato.
Morgan Stanley ha alzato il giudizio su Merck a Overweight (cioè “sovrappesare” in portafoglio, perché si attende una performance migliore del mercato) e molti analisti hanno alzato il target price, sostenendo che la pipeline (l’insieme dei farmaci in sviluppo) inclusa intismeran possa compensare l’impatto della scadenza del brevetto di Keytruda.
Merck arrivava all’annuncio con una base finanziaria più solida. Keytruda da solo ha generato oltre 16 miliardi di dollari di flusso di cassa (cassa prodotta dall’attività) nel primo semestre 2026, lasciando più margine per investire, sviluppare e commercializzare nuove terapie.
MRNA deve trasformare il potenziale in ricavi
Per Moderna il quadro è diverso.
L’azienda ha una piattaforma di valore, ma deve ancora dimostrare che può generare utili in modo stabile.
Nel secondo trimestre 2026 Moderna ha riportato ricavi per 145 milioni di dollari e una perdita netta di 782 milioni. Le spese di ricerca e sviluppo sono salite a 651 milioni nel trimestre, oltre quattro volte i ricavi.
A fine giugno la società aveva 6,9 miliardi di dollari tra cassa e investimenti, in calo dai 7,5 miliardi di tre mesi prima. Il management prevede di chiudere l’anno con cassa e investimenti tra 4,7 e 5,2 miliardi.
Inoltre non tutti i programmi mRNA hanno avuto un percorso lineare. Il candidato contro il norovirus mRNA-1403 di Moderna non ha raggiunto i criteri statistici in un’analisi ad interim (controllo dei dati a metà percorso) di fase 3.
L’esito nella terapia oncologica cambia le possibilità future, ma non cambia subito i conti.
| Moderna | Merck | |
| Contributo principale | Piattaforma mRNA e terapia personalizzata | Keytruda, scala commerciale e distribuzione |
| Situazione Q2 2026 | 145 mln $ di ricavi, 782 mln $ di perdita netta | Keytruda oltre 16 mld $ di flusso di cassa nel 1° semestre |
| Valore dei dati | Apre potenziale su più indicazioni | Aiuta a difendere ricavi già esistenti |
| Movimento in due giorni | +177%, poi ha restituito circa un quinto | +12,6%, guadagni in gran parte mantenuti |
L’opportunità di Moderna è legata alla “opzionalità”, cioè alla possibilità che la stessa tecnologia funzioni in molti contesti diversi, ma senza certezze oggi. La società ha nove studi di fase 2 e fase 3 su intismeran in corso su melanoma, tumore del polmone non a piccole cellule (la forma più comune), tumore della vescica e carcinoma a cellule renali (tumore del rene).
Se i risultati si confermassero su più tumori, l’opportunità diventerebbe molto più grande.
Ma più “opzioni” significano anche più incertezza e quindi una valutazione più difficile. Una società con una piattaforma promettente ma con utili limitati non ha lo stesso punto d’appoggio di una società con un prodotto già dominante sul mercato.
La “scogliera” dei brevetti che sta cambiando il biotech
La partnership Moderna-Merck riflette una tendenza più ampia nel settore.
Circa 300 miliardi di dollari di ricavi da farmaci di marca potrebbero subire pressione per scadenze brevettuali entro il 2030. Nel frattempo l’attività di deal (acquisizioni e accordi) in biopharma è accelerata, perché i grandi gruppi cercano crescita sostitutiva.
Il motivo è semplice: le big pharma non cercano solo nuova scienza, cercano nuovi flussi di ricavi prima che quelli vecchi calino.
Questo cambia l’equilibrio tra biotech e grandi aziende farmaceutiche.
Le società più piccole spesso portano innovazione e risultati di svolta. Le grandi portano capitale, esperienza regolatoria e infrastruttura commerciale.
La ripartizione del valore tra le parti spesso si decide molto prima, quando si negoziano gli accordi.
Per questo una conferma scientifica non significa automaticamente che chi inventa catturi la quota maggiore del valore.
La reazione di BioNTech ha mostrato l’altro lato di questa dinamica. La società, che sviluppa programmi propri di vaccini antitumorali personalizzati, ha perso il 4% lo stesso giorno. Il mercato ha letto il risultato come conferma della tecnologia, ma anche come segnale di concorrenza crescente.
I rischi dietro l’ottimismo
La reazione attuale del mercato potrebbe non raccontare tutta la storia.
Il primo nodo è la produzione. Le terapie personalizzate richiedono che ogni dose sia preparata per un paziente specifico. Aumentare i volumi, garantire la qualità e gestire la logistica (tempi, trasporto, catena del freddo) restano domande centrali.
Se Moderna risolve questi aspetti, la piattaforma potrebbe diventare un vero vantaggio competitivo.
Anche il prezzo resta incerto. Non esiste un modello consolidato su come i sistemi sanitari rimborseranno su larga scala terapie oncologiche personalizzate. Risultati clinici solidi non garantiscono automaticamente successo commerciale.
C’è poi un argomento di lungo periodo a favore di Moderna.
Se intismeran funzionerà anche in altri tumori, il valore creato potrebbe diventare molto superiore a quello che oggi il mercato incorpora nelle quotazioni. La distanza attuale tra Moderna e Merck riflette la situazione finanziaria di oggi, non per forza l’esito finale.
Cosa monitorare ora
La domanda scientifica ha fatto un passo avanti. Ora il confronto riguarda l’esecuzione e la capacità di trattenere valore.
Diversi fattori saranno decisivi:
- Risultati di altri studi, soprattutto nel tumore del polmone non a piccole cellule e nel tumore della vescica, per capire se la piattaforma funziona oltre il melanoma.
- Tempistiche regolatorie e capacità di arrivare rapidamente alle discussioni per l’autorizzazione (passaggio necessario per vendere un farmaco).
- Solidità finanziaria di Moderna e possibilità di raccogliere capitali a condizioni migliori dopo il ricalcolo delle valutazioni.
- Nuove partnership tra biotech e big pharma, per capire se i piccoli innovatori stanno guadagnando forza negoziale.
Dimostrare la scienza e trasformarla in valore economico sono due traguardi diversi. Il rialzo di Merck ha retto perché i dati si inseriscono in un business già enorme. Quello di Moderna è stato più volatile perché quel business è ancora in costruzione.
Un catalizzatore, due strutture diverse. Moderna si muove soprattutto su “rischio evento”, cioè oscillazioni legate a notizie su studi clinici e autorità regolatorie. Merck porta lo stesso tema oncologico dentro un gruppo che già genera miliardi: finora questo ha significato movimenti più contenuti in entrambe le direzioni.
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