Les résultats des banques révèlent les défis à venir au quatrième trimestre

Les plus grands groupes financiers de Wall Street ont envoyé un message mitigé dans leurs résultats du troisième trimestre publiés mercredi : certaines activités profitent de la hausse des taux d’intérêt, mais d’autres souffrent de l’incertitude qu’elle crée.

Morgan Stanley a dégagé un bénéfice de 3,03 dollars par action, au-dessus du consensus de 2,91 dollars, pour un chiffre d’affaires de 20,34 milliards de dollars. Son titre a pourtant reculé de 3,8%. State Street a cédé environ 4% après un chiffre d’affaires légèrement inférieur aux prévisions, tandis que Bank of America a perdu 4,76% après avoir manqué les attentes et comptabilisé une charge réglementaire de 1,2 milliard de dollars. BlackRock a fait exception, en hausse de 0,72%.

Le marché au sens large a également été sous pression. Le Nasdaq a reculé de 1,54% sur la séance, tandis qu’une inflation plus élevée qu’attendu a ravivé la crainte de taux durablement hauts. Lors des séances « risk-off » (recherche de sécurité, baisse de l’appétit pour le risque), le moindre point faible dans une publication est souvent sanctionné plus sévèrement, ce qui rend difficile d’expliquer la baisse des banques uniquement par leurs résultats.

Ces résultats mettent toutefois en lumière une fracture plus importante. Des taux plus élevés peuvent aider les banques à gagner davantage sur les prêts, les dépôts et les portefeuilles de titres, mais de fortes variations de taux peuvent aussi décourager les clients de négocier des obligations ou de lancer des opérations. À l’approche du quatrième trimestre, la question est de savoir si la hausse des revenus d’intérêts peut compenser la faiblesse de l’activité ailleurs.

L’impact inégal de la hausse des taux

Le gain tiré de la hausse des taux dépend du modèle économique de chaque groupe.

Pour les banques traditionnelles, des taux plus élevés peuvent augmenter le revenu net d’intérêts (la marge d’intérêts) : c’est l’écart entre ce que la banque gagne sur ses prêts et investissements, et ce qu’elle verse aux déposants. L’ampleur du bénéfice dépend de la vitesse à laquelle les revenus augmentent par rapport au coût de financement (ce que la banque doit payer pour se financer, notamment via les dépôts).

Les activités de trading (achat/vente de titres pour les clients ou pour compte propre) font face à une difficulté différente. Quand les rendements des obligations bougent fortement, les prix des obligations deviennent moins prévisibles, et les clients hésitent davantage à intervenir. À l’inverse, des rendements plus élevés peuvent attirer les investisseurs vers les produits de taux (produits « à revenu fixe », comme les obligations), ce qui peut avantager les sociétés de gestion qui perçoivent des commissions sur l’argent géré.

La direction de State Street a estimé que les taux avaient augmenté d’environ 75 à 100 points de base sur le trimestre. Un point de base correspond à 0,01 point de pourcentage (ainsi 100 points de base = 1%). Cette évolution aide à comprendre pourquoi le même contexte de marché a produit des résultats différents dans la finance.

La différence clé oppose les établissements qui profitent directement de la hausse des taux à ceux dont le chiffre d’affaires dépend davantage de clients prêts à passer des ordres via leurs salles de marché.

Les bilans ont tenu, mais le trading obligataire s’est affaibli.

Bank of America illustre cette fracture dans une seule publication. Son revenu net d’intérêts a progressé de 7,9% à 16,6 milliards de dollars, reflétant l’effet positif de la hausse des taux sur ses activités de crédit et d’investissement.

En revanche, sa division de trading « fixed income » (obligations et autres produits de taux) a connu un trimestre plus faible. Le chiffre d’affaires a reculé de 17% à 2,55 milliards de dollars, la banque évoquant une faiblesse sur les prêts immobiliers, les obligations municipales et le crédit. La remontée rapide des taux a pesé sur l’activité des clients sur ces marchés.

Morgan Stanley a montré une dynamique comparable. Les revenus de vente et de trading sur les produits de taux ont reculé d’environ 7,3% à 2,01 milliards de dollars, tandis que les revenus de trading actions ont bondi de 41% à 5,80 milliards de dollars. Les clients n’ont pas déserté les marchés : ils se sont déplacés vers les actions et ont réduit leur exposition aux obligations.

Chez Morgan Stanley, ce sont les actions qui ont porté le trimestre. Chez Bank of America, ce sont les revenus d’intérêts.

State Street et BlackRock n’ont pas montré de frein visible lié aux taux ce trimestre. Le revenu net d’intérêts de State Street a progressé de 21%, et BlackRock a enregistré 78,2 milliards de dollars de collecte nette (entrées nettes) sur ses produits de taux.

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Là où la hausse des taux rapporte

State Street offre l’un des exemples les plus nets des bénéfices.

En tant que banque dépositaire (custody bank), elle fournit des services qui aident les investisseurs institutionnels à conserver et administrer des actifs. Elle perçoit aussi des intérêts sur certains encours conservés dans sa banque, ce qui fait du revenu net d’intérêts un moteur essentiel des bénéfices.

Ce revenu a progressé de 21% à 864 millions de dollars au troisième trimestre. La direction a également relevé sa prévision de croissance annuelle du revenu net d’intérêts à 15%–16%.

La hausse des taux a alimenté directement les résultats de State Street. Mais cet effet a ses limites : le coût des dépôts (la rémunération plus élevée demandée par les clients), les variations des soldes de trésorerie des clients et les prochaines décisions de politique monétaire peuvent modifier la part de revenu que l’établissement conserve.

BlackRock profite d’un autre aspect du même environnement.

Le gestionnaire d’actifs a attiré 78,2 milliards de dollars de collecte nette sur les produits de taux au cours du trimestre. La collecte nette totale a atteint 205 milliards de dollars, portant les encours sous gestion à 15 500 milliards de dollars.

Des rendements plus élevés peuvent rendre les obligations plus attractives pour les investisseurs à la recherche de revenus, ce qui permet aux sociétés de gestion d’attirer des capitaux supplémentaires et de percevoir des commissions. Les résultats de BlackRock suggèrent que la demande de placements « à revenu fixe » reste solide, malgré la pression que la volatilité des taux a exercée sur certaines activités de trading.

Il a été le seul des quatre titres à progresser, bénéficiant des mêmes conditions qui ont pesé sur les desks obligataires ailleurs. Ses performances futures dépendront toutefois de la poursuite de ces flux et de l’impact des mouvements de marché sur ses encours sous gestion.

L’inflation pourrait accentuer la fracture

La publication d’inflation de mercredi, plus forte qu’attendu, rend plus probable un scénario de taux « plus hauts plus longtemps ».

Une inflation tenace complique la justification d’une baisse des taux par la Réserve fédérale (la banque centrale des États-Unis), et une nouvelle accélération des prix pourrait remettre à l’ordre du jour un durcissement de la politique monétaire. Suivez les prochaines publications d’inflation sur le calendrier économique.

Pour les banques, cela crée des effets contradictoires. Des taux plus élevés peuvent continuer de soutenir la marge d’intérêts, mais une volatilité persistante peut maintenir la prudence des clients sur le trading obligataire. L’issue dépendra de la trajectoire des taux, pas seulement de leur niveau. Morgan Stanley a dépassé les attentes et a tout de même reculé de 3,8%, tandis que la direction a signalé des risques liés à la hausse des taux, aux tensions géopolitiques et à des valorisations d’actifs élevées.

Les investisseurs regardent au-delà du chiffre de bénéfice pour juger si les conditions actuelles peuvent durer. Quand les gagnants restent prudents, les bons chiffres pèsent moins.

Qu’est-ce qui pourrait compliquer les perspectives du T4 ?

Les attentes deviennent plus difficiles à dépasser.

State Street a déjà atteint ses objectifs de moyen terme : une marge avant impôt de 35% et une rentabilité des fonds propres tangibles (ROTE, c’est-à-dire le rendement sur les fonds propres hors éléments comptables difficiles à convertir en cash) dans une zone autour de 25%, et ce avant son calendrier initial fixé à 2029.

C’est un signe d’exécution solide, mais cela relève aussi le niveau d’exigence pour la suite. Quand une entreprise a déjà livré une grande partie de ce que les investisseurs attendaient sur plusieurs années, un léger manque à gagner sur le chiffre d’affaires peut suffire à décevoir.

Le recul de 4% de State Street après un écart d’environ 1% sur le chiffre d’affaires montre que la performance est jugée par rapport aux anticipations, pas seulement par rapport au trimestre précédent.

Le ralentissement du trading pourrait s’étendre à d’autres métiers.

Le chiffre d’affaires de la banque d’investissement de Bank of America a reculé de 11% à 1,8 milliard de dollars. Si les entreprises repoussent fusions-acquisitions ou levées de capitaux dans un contexte de marché incertain, la pression pourrait s’étendre au-delà du trading obligataire.

Il existe aussi un risque plus lent à surveiller : la qualité du crédit. Des coûts d’emprunt plus élevés peuvent rendre plus difficile le remboursement des dettes par les ménages et les entreprises. Si davantage d’emprunteurs prennent du retard, les banques devront peut-être augmenter leurs provisions (sommes mises de côté pour couvrir des pertes potentielles), ce qui compenserait une partie des gains liés à la hausse de la marge d’intérêts.

Ces effets peuvent mettre du temps à apparaître, ce qui fait de la qualité du crédit un indicateur clé à suivre au T4.

Les problèmes réglementaires et d’exécution de Bank of America ajoutent un risque spécifique à l’entreprise.

La charge réglementaire de 1,2 milliard de dollars fait suite à un défaut de déclaration de transactions suspectes portant sur plusieurs milliards de dollars, soulevant des questions sur ses contrôles internes (procédures de conformité et de surveillance).

Ses performances de marché ont aussi déçu. La direction indiquait auparavant que les revenus de trading seraient globalement stables, mais les revenus combinés de trading actions et produits de taux ont reculé de 5%.

L’analyste de Wells Fargo, Mike Mayo, a qualifié ses résultats sur les marchés de capitaux de « de loin les pires du secteur » sur le trimestre.

Ceci dit, rien de tout cela n’est lié aux taux. Un environnement de taux favorable ne compense pas des contrôles insuffisants ou des objectifs manqués.

Ce que disent les résultats bancaires sur le T4

Les banques de crédit et les banques dépositaires profitent d’une marge d’intérêts plus forte, tandis que les gestionnaires d’actifs attirent des capitaux vers les produits de taux. Dans le même temps, la volatilité des taux a pesé sur certaines activités de trading, et le recul des opérations (fusions-acquisitions, émissions) pourrait ajouter une pression supplémentaire.

Le T4 dépendra de la question suivante : les revenus d’intérêts continuent-ils d’augmenter plus vite que ne se contractent le trading obligataire et l’activité de deals ? Si l’inflation reste élevée et si le marché obligataire demeure instable, l’écart pourrait se creuser entre les acteurs qui gagnent grâce aux intérêts et ceux qui dépendent du volume de transactions.

Trois éléments seront à surveiller :

• Les prochaines données d’inflation : elles pourraient modifier les attentes sur la trajectoire des taux de la Réserve fédérale.
• Les indications (guidance) sur le trading et la banque d’investissement : la prochaine série de publications montrera si l’activité sur le marché obligataire et le pipeline d’opérations repartent ou se dégradent encore. La « guidance » correspond aux objectifs et indications donnés par la direction pour les trimestres à venir.
• Qualité du crédit et coûts réglementaires : la hausse du stress des emprunteurs, comme on l’a observé autour de l’IA, pourrait éroder les gains de marge d’intérêts, tandis que des problèmes de conformité propres à certaines banques peuvent continuer de peser sur des titres spécifiques.

Les mêmes taux qui ont soutenu BlackRock et State Street ont pesé sur les desks obligataires de Bank of America et Morgan Stanley. La prochaine étape de la saison des résultats devrait mieux indiquer quels modèles d’activité sont les mieux placés pour absorber ce compromis.

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