Le yen a repris environ 6 % depuis fin juillet, tandis que l’implication américaine s’est limitée à une seule opération conjointe le 31 juillet. Les données hebdomadaires sur les réserves suggèrent que l’Exchange Stabilization Fund (ESF) a acheté environ 500 millions de dollars de yens, avec des encours résiduels de 505 millions de dollars au 7 août, 501 millions au 28 août et 512 millions au 4 septembre, ce qui laisse penser qu’il n’y a pas eu d’achats supplémentaires par la suite. L’USD/JPY a brièvement reculé vers 157,00 après l’action, mais repassait au-dessus de 160,00 au 28 août, et une hausse du yen de plus de 2 % en une séance le 3 septembre correspondait à un « rate check » plutôt qu’à de nouveaux achats. Le Japon a communiqué sur 15 400 milliards de yens d’opérations entre le 30 juillet et le 26 août, soit près de 98 milliards de dollars, laissant la part américaine à environ un demi pour cent, alors que les marchés se concentraient sur les anticipations d’un relèvement du taux directeur de la Banque du Japon le 18 septembre, à des niveaux inobservés depuis près de trois décennies.

Les contraintes se situent au niveau de l’ESF et des mécanismes de financement. Le bilan de l’ESF totalise 217,028 milliards de dollars, mais les montants nets en DTS (SDR) avoisinent 380 millions de dollars après compensation de 172,062 milliards de dollars de détentions par 156,482 milliards de dollars d’allocations et 15,2 milliards de dollars de certificats, tandis que la valeur nette du fonds s’élève à 43,651 milliards de dollars ; les réserves de change américaines effectivement utilisables étaient de 38,576 milliards de dollars au 4 septembre, réparties entre 25,982 milliards d’euros et 12,594 milliards de yens. La facilité de repo FIMA propose un repo au jour le jour contre des Treasuries, plafonné à 60 milliards de dollars par contrepartie ; depuis avril 2020, son utilisation a été nulle 73,9 % des semaines, a culminé à 60 milliards de dollars lors de la semaine close le 22 mars 2023, et la dernière semaine close le 9 septembre affichait 1 million de dollars. Les réserves du Japon ont diminué de 79,6 milliards de dollars en août à 1 208 milliards de dollars, avec des titres étrangers en baisse de 87,8 milliards ; les données TIC situent les détentions japonaises de Treasuries à 1 116,7 milliards de dollars en juin contre un pic de 1 239,3 milliards en février, soit une baisse de 122,6 milliards. Dans le même temps, le rendement américain à 30 ans était de 5,28 % au 9 septembre, dans une fourchette de 4,97 % à 5,31 % depuis début juillet, et l’USD/JPY évoluait près de 154,00, avec des niveaux techniques clés cités autour de 152,00 et 158,00 et la moyenne mobile exponentielle 200 jours (EMA 200) proche de 158,00 ; les marchés intégraient aussi à près de 90 % un mouvement de la Fed le 16 septembre, avec un durcissement supplémentaire prolongé au-delà de 95 % d’ici mars 2027, tandis que le pas de 25 points de base de la BoJ était décrit comme quasiment entièrement intégré dans les cours.

Stratégies de trading et positionnement de marché

Nous conseillons aux traders sur dérivés de se positionner pour la poursuite d’un mouvement baissier de l’USD/JPY, en privilégiant des positions vendeuses sur la paire tant qu’elle reste sous la résistance clé de 158,00. La récente appréciation de 6 % du yen est principalement portée par les anticipations de taux de la Banque du Japon, plutôt que par des interventions conjointes actives et coûteuses du Trésor américain. Si la paire parvient à clôturer en quotidien au-dessus de 158,00, cela signalerait que le marché a déjà entièrement intégré les ajustements de politique à venir, invalidant notre biais vendeur.

Pour maximiser l’efficacité du capital dans les prochaines semaines, nous recommandons d’utiliser des options put USD/JPY de maturité courte afin de capter le potentiel de baisse tout en limitant le risque avant les décisions des banques centrales. La volatilité implicite des options JPY à un mois a, par le passé, augmenté de plus de 3 % à l’approche de décisions historiques de la Banque du Japon, rendant les positions vendeuses au comptant particulièrement vulnérables à des mouvements brusques et volatils. Les données CFTC (Commitment of Traders) montrent que les fonds à effet de levier ont rapidement débouclé leurs positions nettes vendeuses sur le yen, ce qui suggère que le chemin de moindre résistance reste une appréciation du JPY à mesure que le positionnement spéculatif se normalise.

Liquidité, divergence de politique monétaire et calendrier d’événements

Nous devons également surveiller de près la facilité de repo FIMA de la Réserve fédérale le jeudi après-midi, car toute hausse inattendue par rapport à son niveau de référence actuel (zéro) signalerait un soutien discret à la liquidité en dollars au bénéfice de Tokyo. Historiquement, les banques centrales étrangères n’ont eu recours massivement à cette facilité qu’en période de stress de marché sévère, comme lors de la panique bancaire de mars 2023, quand l’utilisation agrégée a culminé à 60 milliards de dollars. Sans activation de ce filet de sécurité officiel américain en matière de liquidité, le marché se traite uniquement sur la divergence de politique monétaire ; dès lors, toute déception de la Banque du Japon le 18 septembre pourrait déclencher un retournement net et violent en direction du niveau de 160,00.

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