Reuters a rapporté que la BCE envisageait un relèvement du taux de réserves obligatoires (Minimum Reserve Requirement, MRR), possiblement à l’automne, ce qui déplacerait davantage de réserves bancaires vers un compartiment non rémunéré. Cela contraste avec les fonds placés à la facilité de dépôt, actuellement rémunérée à 2,25 %. ING estime qu’un doublement du MRR réduirait les pertes de la BCE d’environ 4 Mds€ par an, avec des économies plus importantes si les taux directeurs augmentent. Avec une liquidité excédentaire de 2 200 Mds€, la baisse ponctuelle implicite de 174 Mds€ des réserves excédentaires peut paraître modeste ; elle pourrait néanmoins rapprocher les conditions d’une zone où les taux de financement deviennent plus réactifs. La valorisation de marché l’a reflété, les spreads Euribor/OIS s’écartant légèrement après ces titres.
L’impact sur la liquidité serait hétérogène au sein de l’Eurosystème. L’Italie, l’Espagne et le Portugal détiennent une liquidité excédentaire représentant environ 3 à 6 fois leur MRR, tandis que la France et l’Allemagne se situent plus près de 15 fois, ce qui implique une contrainte plus forte dans certains pays. La distribution est également biaisée selon les banques : certaines institutions détenant de la liquidité excédentaire ne sont pas celles qui portent les dépôts servant au calcul du MRR, tandis que des banques plus petites, avec des bases de dépôts disproportionnellement élevées, feraient face à des exigences accrues. La trajectoire de politique monétaire plus large demeure un mouvement vers des réserves excédentaires plus faibles, une dépendance accrue aux opérations de liquidité de la BCE, et des taux de financement à court terme dérivant davantage vers le MRO, soutenus par des opérations de long terme et un portefeuille obligataire réduit.
Évolution de la politique de la BCE et implications en matière de liquidité
Nous suivons des informations selon lesquelles la Banque centrale européenne pourrait relever le montant de réserves que les banques doivent détenir, potentiellement dès cet automne. Cette mesure ne serait pas rémunérée, ce qui revient à durcir les conditions financières et à réduire la liquidité excédentaire dans le système. Si la réduction totale paraît limitée au regard des 2 200 Mds€ de liquidité excédentaire, elle envoie un signal clair quant à l’orientation de la BCE.
Ce changement suggère qu’il faut s’attendre à des coûts de financement à court terme plus élevés dans les mois à venir. L’écart entre l’Euribor 3 mois et le taux overnight €STR, indicateur clé des tensions dans le système bancaire, s’est déjà creusé à 14 points de base, contre 10 points de base le trimestre dernier. Nous estimons que les positions sur dérivés devraient être ajustées afin de tirer parti d’un nouvel élargissement de ce spread, à mesure que la liquidité devient plus rare.
Impact de marché, précédent et stratégie de trading
Historiquement, nous avons déjà observé ce mécanisme, notamment lors du remboursement accéléré en 2023 des prêts de long terme de la BCE (TLTRO), qui a drainé la liquidité et poussé les taux du marché monétaire à la hausse. Cette période a vu le spread Euribor-€STR doubler en quelques mois, offrant un précédent clair de ce que l’on pourrait attendre aujourd’hui. Cette expérience passée suggère que même un retrait modeste de liquidité peut avoir un impact disproportionné sur les principaux taux de financement.
L’impact ne sera pas uniforme, ce qui crée des opportunités de stratégies de valeur relative. Nous constatons que les banques en Italie et en Espagne détiennent nettement moins de liquidité excédentaire relativement à leurs exigences de réserves que celles en Allemagne et en France. On peut donc s’attendre à une pression de financement plus forte sur ces systèmes bancaires périphériques, un scénario conforté par des données récentes faisant état d’une hausse de 3 % de leur recours aux facilités de prêt marginal de la BCE sur le mois écoulé.
Dans les prochaines semaines, il conviendrait de se positionner en vue de ce changement en ciblant des dérivés de taux arrivant à échéance fin 2026 et début 2027. Cela consiste à mettre en place des stratégies bénéficiant d’un fixing Euribor plus élevé, par exemple en payant le taux fixe sur des swaps de taux d’intérêt ou en achetant des contrats futures Euribor du quatrième trimestre. Ces positions partent du principe que le marché sous-évalue actuellement l’impact du mouvement de la BCE vers un environnement de liquidité moins abondant.
Commencez à trader dès maintenant — cliquez ici pour créer votre compte réel VT Markets.
