Les analystes d’ING s’attendent à ce que la Banque du Japon relève son taux directeur de 25 pb à 1,25 %, puis avance avec prudence, après avoir reconnu dans ses communications officielles que le taux réel demeure négatif. Les commentaires de la BoJ font de plus en plus référence au taux neutre, généralement situé entre 1,1 % et 2,5 % en termes nominaux. Les analystes signalent également la possibilité d’un mouvement de 50 pb, reliant ce risque à une compréhension plus large de la politique avec Washington qui pourrait tirer l’USD/JPY vers le bas, réduire la nécessité d’interventions massives de vente de dollars et soutenir la stabilité des JGB.
Ils anticipent que l’orientation pro-croissance de la politique japonaise freinera un resserrement rapide et projettent donc deux hausses supplémentaires de 25 pb en janvier et en avril, portant le taux directeur à 1,75 %. Ce niveau est présenté comme proche du neutre avant une baisse temporaire de la taxe à la consommation sur les aliments et les boissons non alcoolisées, de 8 % à 1 % pendant deux ans, un changement censé peser sur l’inflation globale sur cette période. Sur la dynamique des prix, la BoJ met en avant la transmission des hausses des coûts des intrants et des prix à la production à l’ensemble de l’IPC, renforcée par le bond des anticipations de prix de vente dans l’enquête Tankan et par une hausse de 7 % sur un an des prix des biens des entreprises.
Se positionner pour un yen plus fort et des taux japonais plus élevés
Alors que la réunion de septembre de la Banque du Japon approche, nous anticipons une hausse de 25 points de base à 1,25 %, ce qui implique que les opérateurs de dérivés devraient se positionner pour un yen plus fort. L’achat de puts USD/JPY de maturité courte ou la mise en place de bear spreads apparaît très attractif, alors que le spot évolue près de niveaux de support clés autour de 142,00. Cette stratégie couvre le risque d’une baisse soudaine de l’USD/JPY tout en limitant le risque de perte si le gouvernement parvient à tempérer le ton plus restrictif de la banque centrale.
Sur le marché obligataire, nous conseillons aux payeurs d’OIS (overnight index swaps) de verrouiller les taux avant que le taux directeur n’atteigne notre cible neutre projetée de 1,75 % d’ici avril 2027. Les rendements des emprunts d’État japonais à 10 ans, qui se traitent actuellement autour de 0,95 %, devraient dépasser 1,10 % à mesure que le marché intègre cette trajectoire plus restrictive. Vendre des contrats futures sur obligations d’État lors des rebonds permettra aux traders de profiter de l’élargissement des écarts de rendement entre le Japon et les économies occidentales.
Gérer la volatilité et trader la courbe des taux
Il faut aussi se préparer au risque, faible mais très perturbateur, d’une hausse de 50 points de base, qui ferait fortement grimper la volatilité sur le marché des changes. La volatilité implicite des options USD/JPY à un mois s’établit actuellement en moyenne à un modeste 9,5 %, ce qui rend des stratégies acheteuses de volatilité, comme les straddles, relativement peu coûteuses à mettre en place à ce stade. Ce trade constitue une excellente couverture contre un choc de politique monétaire agressif ou une intervention soudaine, soutenue par Washington, visant à faire baisser le dollar.
Le scénario de fond justifiant ces relèvements de taux est solide, notamment avec un indice des prix des biens des entreprises au Japon affichant une progression robuste de 7,0 % sur un an. Les données récentes de l’enquête Tankan confirment que les anticipations de prix de vente parmi les principaux industriels restent à des plus hauts pluriannuels, démontrant que l’inflation à la production se transmet effectivement aux prix à la consommation. Les traders sur dérivés devraient s’appuyer sur la persistance de ces données d’inflation pour justifier le maintien de positions longues yen à long terme, malgré des résistances politiques de court terme à Tokyo.
À plus long terme, la fenêtre de resserrement devrait probablement se refermer d’ici avril 2027, lorsque la baisse temporaire de la taxe à la consommation sur l’alimentation ramènera le taux à 1 %. Les traders devraient se concentrer sur la pente de la courbe des taux, les taux courts atteignant un pic dès le début de l’année prochaine tandis que les rendements longs s’ajusteront à l’allègement fiscal domestique. Nous recommandons de tirer parti de ce calendrier en mettant en place, au cours des prochaines semaines, des positions de pentification de courbe sur le marché des swaps.
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