La réunion de juillet du Politburo chinois a signalé une posture politique prudente, sans annonce de plan de relance d’envergure, même si les risques pesant sur la croissance ont été reconnus. L’accent s’est déplacé vers l’exécution au S2 2026, autour d’une accélération des dépenses budgétaires et d’une utilisation plus rapide des fonds issus des émissions obligataires afin de faire avancer le programme d’infrastructures des « Six Réseaux », aux côtés d’autres projets clés, de nouvelles infrastructures et d’initiatives de développement social.
Pour 2026, le déficit budgétaire élargi — combinant le déficit officiel, le quota d’obligations spéciales des collectivités locales et les obligations souveraines spéciales — est estimé à 11 800 Mds CNY, globalement en ligne avec 2025. Atteindre l’objectif annuel implique encore 7 200 Mds CNY, soit 5,2 % du PIB, ce qui constituerait une impulsion budgétaire significative sur la seconde moitié de l’année. Avec une mise en œuvre plus vigoureuse, la croissance du PIB devrait se redresser après 4,3 % en glissement annuel au T2, et la croissance sur l’ensemble de l’année est attendue à 4,6 %, cohérente avec la fourchette cible de 4,5–5,0 %. Si les tensions commerciales États-Unis–Chine s’intensifient, une réponse hors calendrier pourrait prendre la forme d’un budget supplémentaire annoncé lors de la réunion économique d’octobre du Politburo, à l’instar d’octobre 2023.
Mise en œuvre des politiques et impact de marché
À la suite de la récente réunion de juillet du Politburo, nous estimons que les intervenants sur produits dérivés devraient se positionner pour un rebond tactique des actifs chinois porté par le budgétaire, plutôt que d’attendre un vaste « sauvetage » monétaire. Pékin se concentrant sur le déploiement des 7 200 Mds CNY restants de son déficit budgétaire élargi de 11 800 Mds CNY, les dépenses budgétaires devraient fortement accélérer dans les prochaines semaines. Nous recommandons d’acheter des options d’achat (calls) de courte maturité sur l’indice Hang Seng afin de capter ce soutien de court terme lié à l’exécution des politiques.
L’afflux imminent d’obligations spéciales des collectivités locales destiné à financer ces projets d’infrastructures clés devrait exercer une pression sur le marché obligataire domestique. Historiquement, les pics massifs d’offre poussent les rendements souverains à la hausse, à l’image de la réaction observée lors de l’émission d’obligations souveraines d’octobre 2023, quand les rendements avaient nettement progressé. Nous suggérons aux intervenants sur dérivés de vendre des contrats futures sur l’emprunt d’État chinois à 10 ans ou de mettre en place des swaps payeurs afin de tirer parti d’une hausse des rendements à mesure que les émissions s’accélèrent.
Facteurs de risque et couverture tactique
Si nous anticipons une remontée de la croissance du PIB chinois vers 4,6 % au second semestre, les tensions commerciales sino-américaines constituent un risque majeur de volatilité. Les traders devraient envisager d’acheter des options d’achat USD/CNH hors de la monnaie (out-of-the-money) arrivant à échéance fin octobre afin de se couvrir contre une éventuelle escalade tarifaire. En cas d’intensification du conflit commercial, nous anticipons un paquet de relance hors calendrier susceptible de déclencher des mouvements brusques et marqués sur le renminbi.
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