ING s’attend à ce que la Banque nationale de Pologne (NBP) maintienne son taux directeur à 3,75% et le laisse inchangé jusqu’à la fin de l’année, tout assouplissement étant repoussé jusqu’à ce que les décideurs aient davantage confiance dans la trajectoire de l’inflation. Le cycle d’assouplissement a été interrompu par les tensions dans le Golfe persique, tandis que la récente désinflation a été associée à la normalisation des prix du pétrole et à des baisses des prix alimentaires plus marquées qu’attendu. L’inflation sous-jacente reste proche de 3% et l’expiration fin juin des mesures budgétaires réduisant le coût de l’essence et du diesel — via des droits d’accise et des taux de TVA abaissés — a entraîné une hausse des prix des carburants au début de juillet.
L’attention se porte sur les nouvelles prévisions de la NBP, le communiqué d’aujourd’hui et la conférence de presse de demain, la projection de juillet devant afficher un profil d’inflation favorable à moyen terme. Les marchés intègrent environ 10 pdb de baisse de taux, après avoir réintroduit plusieurs relèvements dans la courbe ces dernières semaines, à mesure que l’écart de taux se resserre et que les taux courts surperforment ceux des pairs d’Europe centrale et orientale. Avec, en parallèle, un dollar américain plus fort, cela a pesé sur le zloty, après un mouvement de l’EUR/PLN vers 4,29–4,30 ; après avoir atteint 4,290–4,300, la prochaine jambe pourrait dépendre du fait que la NBP laisse entrevoir une baisse en 2024, le débat étant appelé à gagner en intensité après l’été.
Perspectives de taux et risques d’inflation
Nous pensons que la Banque nationale de Pologne maintiendra ses taux à 3,75% jusqu’à la fin de l’année, en reportant toute baisse jusqu’à ce qu’elle soit certaine de l’évolution de l’inflation. Cette posture accommodante pèse sur le zloty, en particulier alors que la paire EUR/PLN teste la zone de résistance 4,29–4,30. La question clé pour nous est désormais de savoir si la banque centrale signalera une baisse de taux dès cette année.
Même si l’inflation globale de juin est retombée à 2,5% en glissement annuel, nous sommes davantage préoccupés par l’inflation sous-jacente, qui reste obstinément élevée à 2,9%. En outre, avec la fin du soutien budgétaire sur les carburants à la fin juin et un Brent au-dessus de 85 dollars le baril, nous anticipons que les coûts de transport ajouteront des pressions inflationnistes. Cela rend une baisse immédiate peu probable, tout en maintenant le débat ouvert pour plus tard dans l’année.
Stratégie de change et volatilité de marché
Compte tenu du potentiel de hausse de l’EUR/PLN, notamment si le gouverneur de la NBP adopte un ton accommodant, nous nous intéressons à des stratégies via options. Acheter des options d’achat (calls) sur EUR/PLN avec des échéances postérieures à l’été, par exemple en septembre ou en octobre, paraît une démarche prudente. Cela permet de tirer parti d’un affaiblissement du zloty tout en plafonnant le risque si la banque centrale se révèle étonnamment restrictive.
Nous voyons également une opportunité dans la hausse de la volatilité implicite sur le zloty. Le marché n’intègre actuellement qu’environ 10 points de base de baisses, ce qui suggère qu’un signal accommodant marqué pourrait provoquer un mouvement brusque et un pic de volatilité. Historiquement, à l’approche des cycles d’assouplissement de la NBP, comme celui de 2012-2013, on a observé une hausse notable des fluctuations des changes, rendant potentiellement profitables des positions longues volatilité, comme les straddles.
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