Les \u00c9tats-Unis sont intervenus pour soutenir le yen japonais mais, plut\u00f4t que d\u2019acheter des yens contre des dollars, le Tr\u00e9sor a utilis\u00e9 des euros afin d\u2019\u00e9viter d\u2019affaiblir le billet vert et de limiter la pression sur le march\u00e9 des Treasuries. Le *Financial Times* a rapport\u00e9 que l\u2019op\u00e9ration a pris la Banque centrale europ\u00e9enne de court, celle-ci n\u2019ayant \u00e9t\u00e9 inform\u00e9e qu\u2019apr\u00e8s coup. Le montage \u00e9tait d\u00e9terminant, car un soutien classique au yen peut contraindre le Japon \u00e0 lever des dollars en vendant des Treasuries, ce qui fait baisser les prix et monter les rendements, alors que les \u00c9tats-Unis d\u00e9pensent d\u00e9j\u00e0 plus de 1 000 milliards de dollars par an en charge d\u2019int\u00e9r\u00eats.<\/p>\n\n
Le Japon intervient depuis des mois, les r\u00e9serves de change ayant recul\u00e9 de 75,6 milliards de dollars en mai ; Bloomberg a indiqu\u00e9 que ce montant correspondait globalement au soutien apport\u00e9 au yen ce mois-l\u00e0, tandis que les donn\u00e9es de conservation (\u00ab custody \u00bb) de la Fed faisaient ressortir des liquidations de Treasuries d\u00e9tenus par le Japon. Pour r\u00e9duire le besoin de ventes directes de Treasuries, des responsables japonais ont indiqu\u00e9 que les prochaines op\u00e9rations utiliseraient la facilit\u00e9 FIMA (*Foreign and International Monetary Authorities*) de la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale, cr\u00e9\u00e9e en mars 2020, qui pr\u00eate des dollars contre collat\u00e9ral en Treasuries pour une dur\u00e9e allant jusqu\u2019\u00e0 sept jours, avec possibilit\u00e9 de roulement. L\u2019article a reli\u00e9 ces mesures \u00e0 une diversification des r\u00e9serves, notamment via les achats d\u2019or des banques centrales, en r\u00e9ponse aux contraintes li\u00e9es \u00e0 l\u2019utilisation \u00e0 grande \u00e9chelle des Treasuries pour les op\u00e9rations de change.<\/p>\n\n
Nous devons reconna\u00eetre que la strat\u00e9gie d\u2019intervention atypique du Tr\u00e9sor signale des tensions sous-jacentes s\u00e9v\u00e8res sur le march\u00e9 obligataire am\u00e9ricain. Avec une dette publique am\u00e9ricaine d\u00e9sormais proche de 35 000 milliards de dollars et des paiements nets d\u2019int\u00e9r\u00eats annuels d\u00e9passant 1 000 milliards de dollars, le gouvernement ne peut pas se permettre une hausse des rendements longs. En tant que traders de d\u00e9riv\u00e9s, nous devons nous pr\u00e9parer \u00e0 une volatilit\u00e9 plus \u00e9lev\u00e9e sur la partie longue de la courbe, en utilisant des options sur futures de Treasuries pour se couvrir contre des pics soudains de taux.<\/p>\n\n
Le choix de vendre des euros plut\u00f4t que des dollars pour soutenir le yen illustre un exercice d\u2019\u00e9quilibriste fragile que nous pouvons exploiter. Nous anticipons une pression baissi\u00e8re sur l\u2019euro, rendant des options de vente (puts) \u00e0 court terme sur l\u2019EUR\/USD particuli\u00e8rement attractives dans les prochaines semaines. Parall\u00e8lement, comme le recours du Japon \u00e0 la facilit\u00e9 de repo FIMA ne fait que retarder temporairement des liquidations de Treasuries, la volatilit\u00e9 de l\u2019USD\/JPY devrait s\u2019accro\u00eetre, ce qui favorise des strat\u00e9gies d\u2019achat de straddle.<\/p>\n\n
\u00c0 mesure que les banques centrales du monde entier prennent conscience que la liquidit\u00e9 du dollar n\u2019est plus inconditionnelle, le basculement vers des r\u00e9serves alternatives va s\u2019acc\u00e9l\u00e9rer. Les statistiques montrent que les banques centrales ont achet\u00e9 plus de 1 000 tonnes d\u2019or par an ces derni\u00e8res ann\u00e9es, une tendance qui ne fait que se renforcer \u00e0 mesure que la diversification des r\u00e9serves s\u2019intensifie. Nous recommandons de prendre des positions longues via des options d\u2019achat (calls) sur l\u2019or afin de capter l\u2019\u00e9lan de ce mouvement structurel.<\/p>\n\n
Historiquement, lorsque des alli\u00e9s \u00e9trangers sont dissuad\u00e9s de vendre directement des Treasuries, le plafond artificiel sur les rendements finit par c\u00e9der face aux forces de march\u00e9. Alors que les d\u00e9tentions officielles \u00e9trang\u00e8res de dette am\u00e9ricaine reculent r\u00e9guli\u00e8rement, les investisseurs priv\u00e9s exigeront une prime plus \u00e9lev\u00e9e pour absorber le flux massif de nouvelles \u00e9missions du Tr\u00e9sor. Nous devons nous positionner pour une pentification de la courbe des taux en achetant des options de vente (puts) sur des ETF obligataires \u00e0 longue duration.<\/p>\n\n\n\n