Geoff Yu, de BNY, identifie l’Indonésie comme un signal inter-classes d’actifs particulièrement net au sein des émergents Asie-Pacifique (EM APAC), après que des inquiétudes budgétaires ont déclenché en mars de fortes sorties à la fois des obligations souveraines et de la roupie indonésienne (IDR). Les données citées dans la note font état de plus de 200 M$ de sorties sur ce seul mois, soit près de 50 % des sorties cumulées depuis le début de l’année. Le rapport souligne aussi des ratios de couverture limités sur les positions de portage (carry), les coûts de couverture étant élevés, ce qui a maintenu des flux FX inférieurs à ceux observés sur le compartiment obligataire.
Depuis fin mai, la dynamique a divergé. Les flux FX sont décrits comme s’étant stabilisés, tandis que les flux sur les obligations libellées en IDR ont continué de se dégrader. L’indice de carry d’iFlow indique que les liquidations de carry sur le FX perdent de l’élan — une dynamique qui a soutenu le rebond de l’IDR et déplacé la valeur relative à court terme vers la devise plutôt que vers le crédit souverain indonésien ou l’exposition à la duration.
Stabilisation de la roupie et contexte macroéconomique
Nous observons l’un des signaux inter-classes d’actifs les plus clairs de la région en provenance d’Indonésie. Alors que des inquiétudes budgétaires avaient provoqué en mars d’importantes sorties à la fois des obligations et de la roupie, une divergence notable est apparue. Les flux FX se sont stabilisés, mais le marché obligataire reste fragile.
La stabilisation récente de la roupie est étayée par les dernières données d’inflation publiées cette semaine. L’indice des prix à la consommation (IPC) de juin s’est établi à 2,8 %, en dessous du consensus et confortablement à l’intérieur de la fourchette cible de Bank Indonesia. Cela offre à la banque centrale une marge de manœuvre en matière de politique monétaire, un facteur favorable à la stabilité de la devise, même si les investisseurs étrangers demeurent réticents à l’égard de la dette publique.
Opportunités tactiques sur l’IDR et considérations de stratégie
Cela ouvre une opportunité tactique plus favorable sur le FX IDR que sur le crédit souverain. Nous estimons que la pression vendeuse liée aux débouclements de trades de carry est largement épuisée, permettant à la roupie de se redresser. Nous privilégions donc des stratégies qui bénéficient d’un raffermissement de l’IDR dans les prochaines semaines.
L’achat d’options d’achat (calls) IDR de courte maturité contre USD constitue une manière à risque défini de jouer ce scénario de reprise. L’approche capte le potentiel haussier si la devise continue de se renforcer, tout en plafonnant les pertes potentielles si la nervosité sur le marché obligataire réapparaît. Ce schéma rappelle l’épisode de vente sur les émergents de 2018, où les devises s’étaient stabilisées bien avant que les rendements obligataires ne commencent à refluer.
Pour des positions plus sophistiquées, nous envisageons des structures acheteuses de volatilité sur l’IDR tout en restant neutres ou vendeuses sur les futures d’emprunts d’État indonésiens. Cela permet de jouer directement la divergence entre une devise en voie de stabilisation et des tensions persistantes sur le marché du crédit. Ces stratégies visent à tirer parti des mouvements de la roupie, sans prendre de vue directionnelle sur les prix des obligations souveraines.
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