Les entreprises du S&P 500 sont en passe d’enregistrer un troisième trimestre consécutif de croissance des bénéfices supérieure à 25%, selon FactSet, et les marges bénéficiaires ont atteint 17% sur la période avril-juin, un plus haut dans les données disponibles depuis 2009. Pourtant, les flux de trésorerie qui sous-tendent ces résultats s’affaiblissent depuis deux ans, un phénomène largement concentré sur un petit groupe d’acteurs qui développent des capacités de centres de données dédiées à l’IA. Le déficit tient en partie à un effet de calendrier : les dépenses massives sont payées immédiatement mais n’affectent le compte de résultat que progressivement via les amortissements, ce qui signifie que l’écart finit par se répercuter sur les bénéfices à mesure que ces charges s’accumulent.
Les stratégistes de Bank of America mesurent le free cash-flow en pourcentage du résultat publié et situent le ratio à 12 mois glissants à environ 85% pour la majorité de l’indice, contre environ 90%–95% entre 2016 et 2023, tandis que les hyperscalers se situent autour de -15%. Pour les quatre plus gros dépensiers — Microsoft, Alphabet, Amazon et Meta — les dépenses d’investissement du trimestre avril-juin ont atteint 165 milliards de dollars face à 37 milliards de dollars d’amortissements, contre 88 milliards et 25 milliards un an plus tôt ; le résultat opérationnel est monté à 128 milliards de dollars contre 105 milliards, ne laissant qu’environ 7 milliards de dollars de trésorerie après les dépenses d’équipement. Ils devraient dépenser environ 730 milliards de dollars en 2026 avec des amortissements proches de 150 milliards de dollars par an, et Moody’s s’attend à ce que les dépenses des principaux acteurs du cloud approchent 1.000 milliards de dollars en 2027 ; FactSet anticipe une croissance de 65,1% des bénéfices technologiques au troisième trimestre, tirée par les fabricants de puces. Les rachats d’actions sont sous pression : S&P Dow Jones Indices estime les rachats à environ 1.000 milliards de dollars par an de demande en actions du S&P 500, mais Alphabet et Meta ont racheté 72 milliards de dollars en 2025 et rien au S1 2026, période durant laquelle Meta a emprunté 24,9 milliards de dollars et Alphabet a levé 49,6 milliards de dollars via des émissions d’actions et de titres hybrides convertibles.
Impacts of High Capex on Margins and Cash Flow
Les estimations de bénéfices du S&P 500 pour le T3 2026 montrent que la technologie mène la hausse avec une croissance d’environ 18% à 20% sur un an, tandis que les capex totaux de la tech « méga-cap » pour 2026 devraient dépasser 300 à 400 milliards de dollars. Historiquement, lors des cycles de capex élevés comme la phase de construction technologique de la fin des années 1990, les marges de free cash-flow se sont nettement comprimées avant que les chiffres de bénéfices ne reflètent le ralentissement. Il faut s’attendre à ce qu’une friction structurelle similaire pèse sur les marges nettes publiées à mesure que les calendriers d’amortissement pluriannuels avancent.
Derivative Strategies and Trading Opportunities
À l’approche des publications de résultats de fin octobre 2026, il convient de positionner les portefeuilles de dérivés en vue d’un regain de volatilité implicite autour des annonces des méga-caps. Alors que la skew sur options intègre actuellement une protection « queue de distribution » à bon compte par rapport aux trimestres de résultats historiques, l’achat de straddles longs ou de spreads calendar sur les hyperscalers clés peut permettre de capter l’expansion de volatilité avant résultats. Cela protège l’exposition contre d’éventuelles annonces de compression soudaine des marges lors de la publication des chiffres de résultat opérationnel.
Il convient aussi d’envisager des spreads de puts sur les grands indices afin de couvrir le déficit structurel de soutien lié aux rachats d’actions. Historiquement, les rachats d’entreprises ont représenté plus de 900 milliards de dollars de demande annuelle d’actions, fournissant un plancher relativement stable lors des phases de repli. Sans ce coussin de trésorerie des grands acteurs technologiques, les mouvements baissiers de l’indice pourraient devenir nettement plus violents et moins amortis.
Pour une approche de valeur relative, on peut s’intéresser à des stratégies de dispersion entre fabricants de semi-conducteurs et acheteurs hyperscalers. Tant que les dépenses d’investissement restent élevées, les bénéfices à court terme des producteurs de puces surperformeront ceux des géants du cloud à court de cash, créant une opportunité long/short via des options sur actions. Il faut toutefois suivre de près les indications (guidance), car le moindre signal de réduction des capex ferait rapidement retomber les primes des calls sur les fabricants de puces.
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