L’accélération de l’activité en Serbie s’est renforcée au S1, la croissance du T2 2026 ayant été révisée à 3,8% contre une première estimation (« flash ») à 3,6%, portant la moyenne du S1 à 3,5% (contre 3% retenus dans le budget de l’État). La prévision de PIB réel pour l’ensemble de l’exercice 2026 est relevée à 3,4% contre 2,9%, tandis que celle de l’exercice 2027 est maintenue à 4,0%, l’impulsion liée à l’Expo restant le principal soutien sur la seconde partie de l’horizon de projection. La demande domestique continue de sous-tendre l’activité.
L’inflation s’est assouplie en données globales, l’IPC reculant à 1,9% en juillet contre 3,3% en avril, au plus bas depuis 2021 et proche de la borne basse de la bande de tolérance. La désinflation a été tirée par l’alimentation, en déflation en glissement annuel à la faveur d’une récolte 2026 exceptionnelle et d’un effet de base lié au plafonnement des marges de septembre 2025, ainsi que par la baisse des prix des carburants avec l’estompement du choc moyen-oriental. L’inflation sous-jacente reste à 4,5%, au plafond de la bande de tolérance, et la progression des prix des services demeure élevée ; la moyenne d’IPC sur l’exercice 2026 est abaissée à 3,1% contre 3,9%, et celle de l’exercice 2027 à 4,2% contre 4,5%, même si un effet de base en septembre devrait ramener l’inflation totale vers 4,0–4,5% pendant l’hiver. Avec une croissance solide et des salaires réels élevés, le taux directeur de la NBS devrait rester à 5,75% en 2026 et 2027, sans baisse avant 2028, tandis que des législatives sont prévues le 25 octobre.
Stratégies sur dérivés dans un contexte de pause monétaire prolongée
Nous recommandons aux intervenants sur dérivés de se positionner pour une pause prolongée de la Banque nationale de Serbie (NBS) en payant le taux fixe via des swaps de taux d’intérêt (IRS). Malgré le reflux de l’inflation globale à 1,9% en juillet, l’inflation sous-jacente reste tenace à 4,5%, au niveau de la borne supérieure de la bande cible de la banque centrale. Avec une croissance robuste, à 3,5% sur le premier semestre, les autorités monétaires n’ont pas de pression domestique pour abaisser le taux directeur (5,75%) à brève échéance.
Opportunités sur le FX et la courbe des taux à l’approche des élections
Sur le marché des forwards de change, nous recommandons d’anticiper une hausse temporaire de la volatilité du dinar serbe (RSD) à l’approche des élections législatives du 25 octobre. Même si la banque centrale recourt historiquement à des interventions importantes pour stabiliser le dinar face à l’euro, la prime politique et les anticipations d’inflation hivernale pourraient élargir temporairement les points de forward. Couvrir des expositions longues en RSD via des contrats à terme de change de courte maturité protégera les portefeuilles contre d’éventuels resserrements de liquidité soudains liés au calendrier électoral.
Nous identifions également une opportunité de rendement en se positionnant sur un pentifiement de la courbe locale via des swaps indexés sur le Belgrade Interbank Offered Rate (Belibor). Alors que les taux monétaires de court terme devraient rester ancrés près du taux directeur de 5,75%, les rendements de plus longue maturité sont appelés à remonter à mesure que l’inflation hivernale se réaccélère mécaniquement vers 4,5%. Ce mouvement paraît d’autant plus probable que les dépenses d’infrastructures liées au projet d’Expo de Belgrade continuent d’alimenter une demande intérieure soutenue et de maintenir la dépense publique à un niveau élevé.
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