La Banque industrielle et commerciale de Chine (ICBC) suspendra à compter du 24 juillet les opérations de trading individuel sur les métaux précieux indexés sur la Shanghai Gold Exchange (SGE), et la Postal Savings Bank of China, Ping An Bank et China Guangfa Bank ont publié des avis similaires concernant l’or papier de détail. Ces produits sont des contrats à terme pouvant être reportés ou réglés par livraison, mais la plupart des positions n’aboutissent jamais à un échange physique de métal. L’écart qui en résulte entre les créances « papier » et le métal disponible alimente le débat sur la question de savoir si les prix se forment dans des places dominées par les dérivés plutôt qu’au travers des flux physiques.
Des données de trading citées dans l’analyse du World Gold Council sur le S1 montrent que l’or a progressé de 12,9 % durant les heures asiatiques au cours des six premiers mois de l’année, tandis qu’il a reculé de 15 % durant les heures nord-américaines ; les séances européennes se sont situées entre les deux, avec un repli de 1,3 %. Londres, New York et la Suisse restent au cœur de la formation des prix, la référence du spot étant ancrée par les fixings LBMA du matin et de l’après-midi, alors même que la Shanghai Gold Exchange est la plus grande place spot physique et que Hong Kong déploie un nouveau système de compensation et de règlement-livraison. Les banques chinoises présentent ce retrait comme une mesure de maîtrise des risques face à une volatilité accrue et à l’exposition des particuliers via l’effet de levier.
Déplacements de liquidité et divergences des spreads Est-Ouest
Aujourd’hui, alors que les grandes banques chinoises suspendent officiellement le trading de détail sur l’or papier, il faut se préparer à une évolution significative de la liquidité mondiale. Nous conseillons aux traders de dérivés de surveiller de près, dans les prochaines semaines, l’élargissement du spread entre les contrats papier occidentaux et les prix spot physiques en Asie. Ce changement structurel signifie que la domination historique de la formation des prix par le papier occidental fait face à son défi le plus direct à ce jour.
Des données récentes montrent que la prime de la Shanghai Gold Exchange par rapport au spot de Londres s’est fréquemment envolée, dépassant parfois 40 à 100 dollars l’once lors de périodes de forte demande domestique. Dans le même temps, les banques centrales mondiales ont poursuivi leur tendance d’achats soutenus d’or, ajoutant ces dernières années plus de 1 000 tonnes par an à leurs réserves afin de se diversifier face au dollar américain. Nous estimons que cette réduction du levier de détail en Chine va assécher les volumes papier en Asie, imposant un modèle de prix plus réaliste, fondé sur la rareté du métal physique plutôt que sur des contrats papier spéculatifs.
Implications pour les traders de dérivés et la formation des prix à l’échelle mondiale
Dans les prochaines semaines, nous recommandons aux traders de dérivés de réduire l’excès d’effet de levier sur les plateformes très « papier » comme le COMEX. Il convient plutôt de privilégier des stratégies sur options permettant de se couvrir contre des épisodes de volatilité haussière brutale, car une découverte des prix davantage ancrée dans le physique pourrait déclencher des « short squeezes » rapides sur les marchés papier. Les traders devront également guetter des opportunités d’arbitrage, à mesure que le pouvoir de fixation des prix migre progressivement de Londres et New York vers Shanghai.
Il faut aussi s’attendre à une volatilité intrajournalière accrue pendant les heures de trading asiatiques, qui ont déjà vu l’or surperformer régulièrement les séances occidentales au cours de l’année écoulée. Une gestion défensive des exigences de marge est essentielle à ce stade, alors que le ratio papier/physique — historiquement estimé à plus de 100 pour 1 — commence à se contracter. Il ne s’agit pas seulement d’un changement de politique : c’est une restructuration fondamentale de la manière dont les métaux précieux sont valorisés dans le monde.
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