La Banque du Japon a relevé son taux directeur le 18 septembre, de 1,00 % à 1,25 %, un plus haut depuis 31 ans, mais le yen a pourtant cédé environ 0,5 % à un peu près 156,75 pour un dollar. Les marchés avaient en grande partie intégré ce mouvement, tandis que la communication a été jugée prudente : la décision a été adoptée par 7 voix contre 2 et le communiqué n’a envoyé aucun signal clair d’un nouveau relèvement à court terme. La BoJ a indiqué que l’inflation sous-jacente convergeait vers son objectif de 2 % et que les tensions sur les prix se diffusaient aux prix à la consommation, mais l’absence de trajectoire plus ferme a entraîné un débouclage des positions prises en amont. Le Nikkei a progressé d’environ 0,8 %, soutenu par l’effet d’un yen plus faible pour les exportateurs et par un bref repli du pétrole.
Le mouvement de change a également été conforté par les comparaisons internationales de taux. La Réserve fédérale a relevé sa fourchette cible de 25 points de base le 16 septembre, à 3,75 %-4,00 %, une première hausse en trois ans, et ses projections pointent vers 4,00 %-4,25 % d’ici fin 2026 ; le rendement du Treasury américain à 10 ans, après avoir dépassé 5 % pour la première fois depuis 2007, est retombé autour de 4,94 %. La BCE avait déjà porté son taux de dépôt à 2,50 %, tandis que la Banque d’Angleterre a maintenu 3,75 %, trois membres sur neuf votant pour 4,00 %. Le maintien du pétrole au-dessus de 100 dollars le baril accroît la pression sur le Japon, dépendant des importations, et remet au premier plan l’écart de rendement États-Unis/Japon ainsi que l’avantage de portage en faveur du dollar.
—Se concentrer sur l’écart de rendement et les stratégies sur dérivés
Nous devons cesser de trader le yen sur la base de mouvements absolus de politique monétaire et nous concentrer plutôt sur l’écart de rendement persistant entre le Japon et ses pairs mondiaux. Malgré la hausse du taux de la Banque du Japon à 1,25 %, l’objectif de la Réserve fédérale — jusqu’à 4,25 % d’ici fin 2026 — maintient solidement en place l’avantage de portage du dollar. Au cours des prochaines semaines, nous devrions privilégier des stratégies sur dérivés qui exploitent ce différentiel relatif de taux d’intérêt, plutôt que de parier sur un rebond immédiat du yen.
Avec l’USD/JPY proche de 156,75, nous devons surveiller de près le marché des options afin de couvrir le risque d’une éventuelle intervention des autorités japonaises. Historiquement, lorsque le yen s’approche du niveau de 160 — comme lors des interventions massives de l’État en 2024 — la volatilité s’envole. Nous pouvons recourir à des « risk reversals » de court terme ou à des options à barrière pour protéger les expositions longues en dollar tout en se positionnant en vue de replis soudains, déclenchés par une intervention.
—Couverture macroéconomique et risques liés au positionnement de marché
Le conflit en cours au Moyen-Orient a maintenu les prix du pétrole brut obstinément au-dessus de 100 dollars le baril, pénalisant fortement la balance commerciale du Japon, dépendante des importations. Comme une facture énergétique plus élevée affaiblit mécaniquement la monnaie japonaise, nous devrions associer nos opérations de change à des positions longues sur contrats à terme de pétrole brut ou à des options d’achat (calls). Cette exposition aux matières premières constitue une couverture macro efficace, car la hausse des coûts de l’énergie pèsera simultanément sur le yen et soutiendra les dérivés liés au pétrole.
Nous devons analyser les données de positionnement, telles que les rapports CFTC sur les contrats à terme des non-commerciaux, afin de nous assurer que nous n’entrons pas dans des opérations trop consensuelles. Par le passé, des débouclages soudains du carry trade sur le yen ont déclenché d’importantes vagues de ventes sur les marchés mondiaux, à l’image du pic de volatilité observé en août 2024. Si les données économiques suggèrent une probabilité plus élevée d’une hausse des taux de la Banque du Japon en décembre, nous devrions réduire rapidement nos positions vendeuses sur le yen avant qu’une compression brutale ne se produise.
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