Le yen a repris environ 6 % depuis fin juillet, tandis que l’implication américaine s’est limitée à une seule opération conjointe le 31 juillet. Les données hebdomadaires sur les réserves suggèrent que l’Exchange Stabilization Fund (ESF) a acheté environ 500 millions de dollars de yens, avec des avoirs résiduels de 505 millions de dollars au 7 août, 501 millions au 28 août et 512 millions au 4 septembre, ce qui laisse penser à l’absence d’achats supplémentaires par la suite. L’USD/JPY est brièvement retombé vers 157,00 après l’intervention, mais repassait au-dessus de 160,00 au 28 août, et la hausse de plus de 2 % du yen en une seule séance le 3 septembre était cohérente avec un « rate check » plutôt qu’avec de nouveaux achats. Le Japon a déclaré 15,4 billions de yens d’opérations entre le 30 juillet et le 26 août, soit près de 98 milliards de dollars, ce qui ramène la part américaine à environ un demi pour cent, alors que les marchés se concentraient sur les anticipations d’une hausse du taux directeur de la Banque du Japon le 18 septembre, à des niveaux observés pour la dernière fois il y a près de trois décennies.

Les contraintes se situent au niveau de l’ESF et des mécanismes de financement. Le total du bilan de l’ESF atteint 217,028 milliards de dollars, mais les montants nets en DTS se limitent à environ 380 millions de dollars après compensation de 172,062 milliards de dollars d’avoirs par 156,482 milliards de dollars d’allocations et 15,2 milliards de dollars de certificats, tandis que les fonds propres du véhicule s’élèvent à 43,651 milliards de dollars ; les réserves de change américaines utilisables étaient de 38,576 milliards de dollars au 4 septembre, réparties entre 25,982 milliards d’euros et 12,594 milliards de yens. La facilité de repo FIMA offre des repos au jour le jour contre des Treasuries, plafonnée à 60 milliards de dollars par contrepartie ; depuis avril 2020, son utilisation a été nulle 73,9 % des semaines, a culminé à 60 milliards de dollars la semaine close le 22 mars 2023, et la dernière semaine close le 9 septembre affichait 1 million de dollars. Les réserves japonaises ont diminué de 79,6 milliards de dollars en août à 1 208 milliards, avec une baisse de 87,8 milliards de dollars des titres étrangers ; les données TIC situent les détentions japonaises de Treasuries à 1 116,7 milliards de dollars en juin contre un pic de 1 239,3 milliards en février, soit un recul de 122,6 milliards. Parallèlement, le rendement du 30 ans américain était de 5,28 % au 9 septembre, dans une fourchette de 4,97 % à 5,31 % depuis début juillet, et l’USD/JPY évoluait près de 154,00, avec des niveaux techniques clés cités autour de 152,00 et 158,00 et la moyenne mobile exponentielle 200 jours proche de 158,00 ; les marchés intégraient aussi une action de la Fed le 16 septembre à près de 90 %, avec un durcissement supplémentaire prolongé au-delà de 95 % d’ici mars 2027, tandis que le mouvement d’un quart de point de la BoJ était décrit comme quasiment entièrement intégré.

Stratégies de trading et positionnement de marché

Nous conseillons aux traders de dérivés de se positionner sur la poursuite d’une trajectoire baissière de l’USD/JPY, en privilégiant des positions vendeuses sur la paire tant qu’elle reste sous la résistance clé de 158,00. Le rallye récent de 6 % du yen est fondamentalement porté par les anticipations de taux de la Banque du Japon, plutôt que par des interventions conjointes actives et coûteuses du Trésor américain. Si la paire parvient à clôturer au-dessus de 158,00 en base quotidienne, cela signalerait que le marché a déjà pleinement intégré les ajustements de politique à venir, invalidant notre biais vendeur.

Pour maximiser l’efficacité du capital dans les semaines à venir, nous recommandons d’utiliser des options de vente (puts) USD/JPY de courte maturité afin de capter le potentiel de baisse tout en limitant le risque en amont des décisions des banques centrales. La volatilité implicite des options JPY à un mois a, historiquement, bondi de plus de 3 % avant des décisions marquantes de la Banque du Japon, rendant les positions vendeuses au comptant particulièrement vulnérables à des mouvements brusques et volatils. Les données CFTC (Commitment of Traders) indiquent que les fonds à effet de levier ont rapidement débouclé leurs positions nettes vendeuses sur le yen, ce qui suggère que le chemin de moindre résistance reste une appréciation du JPY à mesure que le positionnement spéculatif se normalise.

Liquidité, divergence de politique monétaire et calendrier des événements

Nous devons également surveiller de près la facilité de repo FIMA de la Réserve fédérale le jeudi après-midi, car toute hausse inattendue par rapport à son niveau actuel de zéro signalerait un soutien discret de liquidité en dollars à Tokyo. Historiquement, les banques centrales étrangères n’ont recouru massivement à cette facilité qu’en période de stress de marché sévère, comme lors de la panique bancaire de mars 2023, quand l’utilisation agrégée a culminé à 60 milliards de dollars. En l’absence de mobilisation active de ce filet de sécurité officiel américain en dollars, le marché se traite uniquement sur la divergence de politique monétaire, ce qui signifie que toute déception de la Banque du Japon le 18 septembre pourrait déclencher un retournement brutal et violent en direction du niveau de 160,00.

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