La confirmation officielle indique que les États-Unis ont soutenu l’intervention du Japon visant à renforcer le yen, la première action coordonnée de ce type depuis de nombreuses années. Des responsables ont indiqué que d’autres opérations restaient possibles, même si toute répétition se heurterait à des contraintes liées aux règles du FMI, et le mouvement de jeudi a été estimé comme la plus importante intervention jamais réalisée sur une seule séance. Le rapport ajoute également que, si le Japon intervient de nouveau dans les prochains jours, le ministère des Finances aura, de facto, épuisé ses options jusqu’en novembre afin de conserver ce statut.
En matière de valorisation, le yen est décrit comme fortement sous-évalué selon la parité de pouvoir d’achat (PPA) de l’OCDE, et il serait actuellement sous-évalué de plus de 60% face au dollar. À titre de comparaison, l’euro serait sous-évalué d’environ 29%. La note met en avant les Treasuries américains et les JGB (obligations d’État japonaises) comme éléments du mécanisme de transmission, avec l’hypothèse que le Japon pourrait vendre des Treasuries américains ou recourir à la facilité de repo de la Fed en apportant des Treasuries en collatéral contre du cash afin de se procurer des dollars pour intervenir.
Valorisation du yen et impact des interventions de marché
Nous devons reconnaître que le yen japonais reste fondamentalement bon marché, s’échangeant à des niveaux historiquement sous-évalués de plus de 40% face au dollar sur la base de la parité de pouvoir d’achat. Malgré les fluctuations récentes, la menace d’une intervention de change conjointe des États-Unis et du Japon est en train de modifier la façon dont nous valorisons les options et les contrats à terme sur devises. Les traders de dérivés doivent se préparer à des pics de volatilité soudains et d’ampleur élevée, plutôt que de parier sur une tendance régulière et prévisible.
Stratégie de trading dans un environnement JPY volatil
Nous recommandons aux traders d’acheter des options d’achat (calls) JPY hors de la monnaie (out-of-the-money) à courte échéance afin de se couvrir contre des rallies abrupts pilotés par les autorités. Étant donné que la Banque du Japon a maintenu un biais plus restrictif après avoir relevé son taux directeur à 0,25%, le carry trade n’est plus un pari unidirectionnel sans risque. Le recours à des stratégies de volatilité, comme les straddles, peut nous aider à capter ces mouvements brusques sans avoir à anticiper précisément le calendrier de la prochaine intervention.
Nous devons également surveiller de près le marché des Treasuries, car une utilisation potentielle par le Japon de la facilité de repo de la Réserve fédérale limite la pression vendeuse directe sur les obligations américaines. Le suivi des données du « foreign repo pool » de la Fed, dont l’encours a souvent fluctué autour de 350 milliards de dollars, nous donnera des indications précoces sur les évolutions de liquidité. Si ces encours reculent rapidement, cela suggère que le ministère des Finances se prépare activement à échanger du collatéral contre du cash afin de soutenir le yen.
Les contraintes de politique économique limitant la fréquence à laquelle le Japon peut intervenir sur le marché avant la fin de l’année, la fenêtre pour ces opérations est très restreinte. Nous conseillons de réduire l’effet de levier sur les positions vendeuses « nues » sur le JPY dans les semaines à venir afin d’éviter d’être pris dans des pièges de liquidité soudains. Protéger le capital via des structures optionnelles, plutôt que via du spot, sera notre option la plus sûre dans cet environnement à forts enjeux.
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