Le Federal Open Market Committee (FOMC) a maintenu les taux inchangés et publié le 29 juillet un communiqué quasi identique à celui du 17 juin, ne modifiant qu’un verbe et ajoutant un paragraphe de 35 mots citant trois dissidents. Le texte de juin comptait 114 mots et la version de juillet 115, tandis que la note de mise en œuvre est restée inchangée, incluant un plafond de 160 Md$ par contrepartie sur les opérations de reverse repo au jour le jour et la poursuite des achats de bons du Trésor afin de maintenir des réserves abondantes. Le vote est passé de 12-0 à 9-3, Beth Hammack, Neel Kashkari et Lorie Logan préférant une hausse d’un quart de point ; trois dissidences dans le même sens ne s’étaient pas produites depuis septembre 2016. Le communiqué a également réaffirmé l’équilibre sur le marché du travail alors même que le taux de participation a reculé à 61,5% en juin, avec une sortie d’environ 720.000 personnes de la population active parallèlement à un gain de 57.000 emplois non agricoles, et il a été publié le jour où le brut a bondi de plus de 7% après des tirs de missiles iraniens.
Les anticipations de marché ont un peu atténué le resserrement à court terme : selon CME FedWatch, la probabilité d’au moins une hausse d’ici le 16 septembre s’établissait à 59,2% à 12h40 GMT jeudi contre 64,1% le 17 juillet, tandis que les probabilités jusqu’au 28 octobre restaient à 88,0% et qu’une première hausse demeurait pleinement intégrée d’ici le 9 décembre. Plus loin, la probabilité de deux hausses d’ici décembre est montée à 31,3% contre 22,5%. Les taux longs ont poursuivi leur remontée, le 30 ans s’affichant à 5,21% à 13h08 GMT, en hausse d’environ 7 pb sur la séance et au plus haut depuis 2007 ; le Dow a perdu environ 2% mercredi et a cédé près de 700 points par rapport à son sommet d’après-midi dans l’heure suivant la conférence de presse. Le Board a voté à l’unanimité le maintien de l’IORB à 3,65% et du taux du primary credit à 3,75%, tandis que la trajectoire conditionnelle attribuait une probabilité de 0,0% à une baisse de la fourchette cible à chacune des réunions restantes de 2026, devenant positive le 28 juillet 2027 à 0,3% et culminant à 1,6% en octobre 2027 ; le prochain jalon majeur est Jackson Hole du 27 au 29 août.
Positionnement face au « bear steepener » et à la volatilité à venir
Nous devons réagir rapidement à l’élargissement de l’écart entre les anticipations de taux à court terme et les rendements à long terme. Avec le rendement du Treasury à 30 ans à 5,21%, un sommet depuis 2007, le marché exige une prime nettement plus élevée pour détenir de la dette longue. Nous devrions nous positionner pour la poursuite d’un « bear steepener » en utilisant des options sur futures Treasury afin de tirer parti de cette hausse du risque de duration.
Le symposium de Jackson Hole, du 27 au 29 août, constituera le prochain catalyseur majeur de mouvements de marché. Le communiqué formel de la Réserve fédérale étant devenu entièrement figé, tous les signaux de politique monétaire devraient émaner directement des propos du président en direct. Nous recommandons d’acheter des straddles SOFR de courte maturité afin de capter le pic inévitable de volatilité, le marché étant suspendu à chaque mot non préparé prononcé à la tribune.
Couvrir le risque de hausse des taux et surveiller la liquidité liée au bilan
Si certains intervenants ont d’abord interprété les trois dissidences « faucons » comme un signe de faiblesse de la politique monétaire, l’histoire raconte autre chose. En septembre 2016, une division similaire à trois voix avait précédé une progression régulière vers des taux plus élevés dans les mois suivants. Nous devrions nous couvrir contre une hausse surprise en septembre en acquérant des calls sur taux bon marché, hors de la monnaie, d’autant que les tableaux de probabilité ont ramené les chances immédiates à 59,2%.
Enfin, nous devons surveiller le bilan comme une soupape de pression discrète pour les dissidents « faucons » qui souhaitent une politique plus restrictive. Tout ajustement discret du resserrement quantitatif ou de l’apport de réserves affectera directement les spreads de swaps. Nous pouvons capter ces mouvements de liquidité sous le radar en mettant en place des stratégies de valeur relative avant la fin de la période de calme d’août.
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