La paire GBP/JPY a progressé lundi jusqu’à environ 216,75, en hausse de 0,60% sur la séance, touchant des niveaux plus observés depuis janvier 2008, sur fond de faiblesse persistante du yen japonais. De son côté, l’USD/JPY est revenu sur son plus haut en quatre décennies, maintenant l’attention du marché sur un risque d’intervention sur le marché des changes après que des responsables japonais ont réaffirmé être prêts à répondre à des mouvements jugés excessifs.
La Banque du Japon a mis fin en mars 2024 à plus d’une décennie de politique ultra-accommodante et a depuis relevé son taux directeur, le portant à 1,0% contre 0,75% lors de la réunion de juin, un plus haut depuis 1995. Malgré tout, les taux restent faibles au regard des autres grandes économies, ce qui entretient l’écart de taux qui soutient les stratégies de carry trade vers des devises comme la livre sterling. La hausse des rendements des obligations d’État japonaises n’a pas apporté de soutien au yen, dans la mesure où des rendements plus élevés impliquent aussi un alourdissement futur de la charge d’intérêts; le rendement du JGB à 10 ans est monté à 2,83% lundi, son plus haut depuis mai 1997, tandis que le ratio dette/PIB du Japon demeure au-dessus de 250%.
Dynamiques de carry trade et stratégies sur options
Nous estimons que la forte tendance haussière de la GBP/JPY est principalement alimentée par l’écart de taux. Avec un taux directeur de la Banque d’Angleterre à 4,0% contre 1,0% pour la Banque du Japon, l’attrait du carry trade est indéniable. Nous pouvons recourir à des options d’achat (calls) pour profiter d’éventuels gains supplémentaires tout en définissant strictement notre risque maximal.
Risques d’intervention et facteurs structurels
Le principal risque pour cette stratégie est une intervention soudaine des autorités japonaises, susceptible de provoquer un retournement brutal. Il suffit de se rappeler les interventions de fin 2022, lorsque les autorités avaient renforcé le yen de plus de 3% en une seule séance, pour mesurer la rapidité avec laquelle cela peut se produire. L’achat d’options de vente (puts) hors de la monnaie constitue une manière prudente de couvrir notre exposition longue contre une baisse aussi soudaine.
La nervosité du marché face au risque d’intervention maintient une prime d’options élevée. La volatilité implicite à un mois sur la GBP/JPY évolue actuellement autour de 12,5%, bien au-dessus de sa moyenne sur cinq ans, ce qui rend les options relativement coûteuses. Cela suggère que les stratégies sur options que nous mettons en place doivent être soigneusement structurées afin d’intégrer ces surcoûts.
Sur le plan fondamental, nous considérons que la faiblesse du yen relève d’un problème structurel de long terme. La dette publique japonaise dépasse 260% du PIB, un niveau qui rend des hausses de taux significatives et durables très difficiles à financer pour le gouvernement. En conséquence, nous estimons que tout renforcement du yen lié à une intervention serait probablement de courte durée et pourrait constituer une opportunité pour initier de nouvelles positions longues.
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