Le Tr\u00e9sor am\u00e9ricain a indiqu\u00e9 qu\u2019il doublerait ses rachats sur l\u2019extr\u00e9mit\u00e9 longue, de 2 G$ \u00e0 4 G$ par op\u00e9ration, de septembre \u00e0 novembre, finan\u00e7ant les rachats d\u2019obligations \u00e0 30 ans en \u00e9mettant des bons \u00e0 court terme ou en utilisant son encaisse d\u2019environ 950 G$. Cette mesure s\u2019apparente \u00e0 un \u00e9change d\u2019\u00e9ch\u00e9ances plut\u00f4t qu\u2019\u00e0 de la cr\u00e9ation mon\u00e9taire, puisque la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale contr\u00f4le l\u2019\u00e9mission des r\u00e9serves. La demande pour la dette am\u00e9ricaine demeure, les investisseurs \u00e9trangers ayant achet\u00e9 un net 207,1 G$ de titres \u00e0 long terme en juin, mais l\u2019app\u00e9tit s\u2019est d\u00e9plac\u00e9 des \u00e9ch\u00e9ances 30 ans vers les bons. Sur une dette nationale d\u2019environ 40 T$, pr\u00e8s de 7,8 T$ sont d\u00e9tenus dans des comptes fiduciaires gouvernementaux et 4,5 T$ par la Fed, tandis que 46 % se trouve chez des d\u00e9tenteurs priv\u00e9s am\u00e9ricains; la Chine en d\u00e9tient 1,8 % et le Japon 3 %.<\/p>\n\n
Les march\u00e9s ont d\u2019abord fait baisser les rendements \u00e0 l\u2019annonce, le 30 ans reculant de 5,26 % \u00e0 5,18 % et le 10 ans de 4,68 % \u00e0 4,63 %. Le dollar s\u2019est affaibli, l\u2019indice Bloomberg du dollar ayant recul\u00e9 jusqu\u2019\u00e0 0,8 %; le DXY s\u2019\u00e9tablissait \u00e0 98,8, tandis que l\u2019or a bondi de plus de 3 % et les contrats \u00e0 terme de d\u00e9cembre ont atteint 4 557,60 $ US l\u2019once. Les actions ont peu boug\u00e9, le S&P 500 gagnant 0,2 % et le Nasdaq 0,16 %, mais deux jours plus tard les rendements sont remont\u00e9s \u00e0 5,2224 % et 4,6723 % alors que le Dow a chut\u00e9 de plus de 700 points, le S&P 500 a recul\u00e9 de 0,87 % et le Nasdaq de 1 %; une adjudication \u00e0 20 ans s\u2019est faite au deuxi\u00e8me rendement le plus \u00e9lev\u00e9 depuis sa cr\u00e9ation. L\u2019ampleur demeure faible par rapport au stock de 40 T$, et m\u00eame un \u00e9puisement de l\u2019encaisse ne d\u00e9placerait qu\u2019environ 2 %, tandis que l\u2019inflation s\u2019\u00e9tablit \u00e0 3,4 % contre une cible de 2 % et que trois pr\u00e9sidents de Fed r\u00e9gionales ont vot\u00e9 pour une hausse des taux en juillet; la prochaine r\u00e9union de la Fed est pr\u00e9vue le 16 septembre.<\/p>\n\n
Nous faisons face \u00e0 une configuration extr\u00eamement d\u00e9licate sur les march\u00e9s obligataire et des devises \u00e0 l\u2019approche de septembre. La d\u00e9cision du Tr\u00e9sor de doubler ses rachats sur l\u2019extr\u00e9mit\u00e9 longue \u00e0 4 G$ par op\u00e9ration n\u2019a fait que masquer temporairement la faiblesse structurelle de l\u2019obligation \u00e0 30 ans. Les op\u00e9rateurs de d\u00e9riv\u00e9s ne doivent pas confondre cet \u00e9change d\u2019\u00e9ch\u00e9ances avec un v\u00e9ritable retour de la confiance \u00e0 long terme envers le dollar.<\/p>\n\n
En substituant de la dette \u00e0 30 ans par des bons \u00e0 court terme, le gouvernement augmente fortement son risque de refinancement dans un environnement de taux tr\u00e8s volatil. Les donn\u00e9es historiques montrent que lorsque l\u2019\u00e9ch\u00e9ance moyenne de la dette publique raccourcit, les d\u00e9penses d\u2019int\u00e9r\u00eat f\u00e9d\u00e9rales deviennent extr\u00eamement sensibles \u00e0 des pouss\u00e9es soudaines des rendements. Il faut se pr\u00e9parer \u00e0 une volatilit\u00e9 accrue des contrats \u00e0 terme de taux \u00e0 court terme et des options sur le SOFR \u00e0 mesure que ces \u00e9ch\u00e9ances de refinancement approchent.<\/p>\n\n
La r\u00e9action initiale du march\u00e9 \u2014 une baisse de l\u2019indice du dollar et une pouss\u00e9e des contrats \u00e0 terme sur l\u2019or vers des sommets quasi records pr\u00e8s de 4 550 $ \u2014 montre exactement o\u00f9 la pression se d\u00e9place. Si des mesures de politique visent \u00e0 comprimer artificiellement les rendements \u00e0 long terme, le march\u00e9 forcera plut\u00f4t l\u2019ajustement par la devise. Nous recommandons d\u2019utiliser des options de change pour se positionner en faveur d\u2019un dollar plus faible, tout en recourant \u00e0 des options d\u2019achat sur l\u2019or pour se couvrir contre cette dilution mon\u00e9taire persistante.<\/p>\n\n
Alors que le pr\u00e9sident de la Fed, Kevin Warsh, doit prendre la parole \u00e0 Jackson Hole ce vendredi, il faudra surveiller tout signe de friction entre la politique budg\u00e9taire et la banque centrale. Bien que le th\u00e8me officiel du symposium porte sur l\u2019innovation financi\u00e8re, tout commentaire inattendu sur le bilan d\u00e9clencherait des liquidations massives avant la r\u00e9union de la Fed du 16 septembre. Les traders devraient privil\u00e9gier des options \u00e0 tr\u00e8s courte \u00e9ch\u00e9ance afin de capter ces mouvements imm\u00e9diats sans se retrouver enferm\u00e9s dans des paris directionnels de long terme.<\/p>\n\n
Malgr\u00e9 les inqui\u00e9tudes structurelles, les investisseurs priv\u00e9s domestiques et les comptes gouvernementaux ach\u00e8tent et d\u00e9tiennent encore plus de 75 % de la dette nationale, ce qui signifie que la menace imm\u00e9diate est davantage une contrainte de liquidit\u00e9 interne qu\u2019une liquidation par des investisseurs \u00e9trangers. Toutefois, avec le Tr\u00e9sor qui puise dans son coussin de tr\u00e9sorerie de 950 G$, tout \u00e9puisement de ces fonds finirait par forcer la main de la Fed. Nous sugg\u00e9rons de n\u00e9gocier de pr\u00e8s l\u2019\u00e9cart entre les options sur les bons du Tr\u00e9sor \u00e0 2 ans et \u00e0 10 ans, car un redressement soudain de la pente de la courbe d\u00e9terminera la prochaine grande tendance des indices boursiers.<\/p>\n\n
Au cours des prochaines semaines, il faudra privil\u00e9gier l\u2019ex\u00e9cution \u00e0 court terme plut\u00f4t que des convictions macro\u00e9conomiques de long terme. Le bras de fer entre les interventions du Tr\u00e9sor et les cibles d\u2019inflation de la Fed fait en sorte que des niveaux de soutien techniques peuvent se dissoudre en un seul apr\u00e8s-midi. Gardez des tailles de position disciplin\u00e9es et envisagez des strat\u00e9gies de volatilit\u00e9, comme des straddles sur les principaux indices boursiers, afin de tirer parti de ces fluctuations rapides, dict\u00e9es par la politique.<\/p>\n\n\n\n