Le dollar am\u00e9ricain a recul\u00e9 au cours de la derni\u00e8re semaine, alors que l\u2019attention s\u2019est d\u00e9plac\u00e9e de la g\u00e9opolitique et des anticipations \u00e0 l\u2019\u00e9gard de la Fed vers le march\u00e9 obligataire am\u00e9ricain. Apr\u00e8s que le secr\u00e9taire au Tr\u00e9sor, Scott Bessent, a d\u00e9clar\u00e9 que le Tr\u00e9sor rach\u00e8terait des montants plus importants d\u2019anciennes obligations d\u2019\u00c9tat \u00e0 long terme, moins liquides, le dollar est pass\u00e9 sous 99,00, puis s\u2019est dirig\u00e9 vers 98,50 pour la premi\u00e8re fois depuis la mi-mai. Le plan vise les Treasuries \u00ab off-the-run \u00bb afin de soutenir la liquidit\u00e9 et de g\u00e9rer le profil de la dette, plut\u00f4t que de recourir \u00e0 de l\u2019assouplissement quantitatif (QE). La r\u00e9action initiale du march\u00e9 a vu la demande pour les obligations de plus longue \u00e9ch\u00e9ance augmenter tandis que les rendements reculaient, ce qui a pes\u00e9 sur la devise. Le mouvement a aussi raviv\u00e9 les inqui\u00e9tudes budg\u00e9taires : la r\u00e9action du dollar s\u2019est transmise via la baisse des rendements \u00e0 long terme et l\u2019ajustement des primes de risque, y compris la possibilit\u00e9 d\u2019un *bear steepener* si les rendements du long terme remontent sur fond de craintes budg\u00e9taires ou inflationnistes.<\/p>\n\n
Le message de la Fed est demeur\u00e9 prudent : Alberto Musalem situe l\u2019inflation sous-jacente entre 2,5 % et 3 %, au-dessus de l\u2019objectif de 2 %, tandis que le compte rendu de la r\u00e9union du FOMC des 28\u201329 juillet montre que la plupart appuyaient un statu quo, m\u00eame si plusieurs pr\u00e9f\u00e9raient une hausse, et que les \u00e9quipes de la Fed qualifiaient les perspectives de l\u00e9g\u00e8rement plus faibles. Les donn\u00e9es de la CFTC pour la semaine se terminant le 11 ao\u00fbt montrent que les positions sp\u00e9culatives nettes sur le dollar ont diminu\u00e9 d\u2019environ 1,1 k pour s\u2019\u00e9tablir \u00e0 ~21,4 k contrats, avec une variation sur quatre semaines \u00e0 +8 230 contre +9 230, et un int\u00e9r\u00eat ouvert pr\u00e8s de 49,5 k; l\u2019exposition \u00e9tait de 43,21 %, avec des percentiles \u00e0 66,6 et 73,9. La semaine prochaine : Jackson Hole, ainsi que des r\u00e9visions des emplois non agricoles (Nonfarm Payrolls), une nouvelle lecture du PIB du T2 et l\u2019inflation PCE. \u00c0 plus long terme, le r\u00f4le du dollar demeure li\u00e9 \u00e0 la cible de 2 % de la Fed et \u00e0 sa bo\u00eete \u00e0 outils \u2014 du QE au QT; la devise repr\u00e9sente toujours plus de 88 % du volume mondial des op\u00e9rations de change, soit 6,6 billions de dollars US par jour en 2022.<\/p>\n\n
Nous sugg\u00e9rons aux traders de produits d\u00e9riv\u00e9s de surveiller de pr\u00e8s le march\u00e9 des Treasuries am\u00e9ricains de 30 000 G$ US, alors que le nouveau programme de rachats du Tr\u00e9sor redessine la trajectoire du dollar US. Avec le billet vert en repli sous le niveau de soutien de 99,00 vers 98,50, nous croyons que la pression \u00e0 court terme sur la devise persistera. Cette initiative visant \u00e0 renforcer la liquidit\u00e9 a r\u00e9ussi \u00e0 faire baisser les rendements \u00e0 long terme, \u00e9rodant temporairement l\u2019avantage de taux d\u2019int\u00e9r\u00eat qui soutenait auparavant le dollar.<\/p>\n\n
Pour tirer parti de ces changements, nous recommandons aux traders d\u2019options d\u2019envisager des strat\u00e9gies de type *bear steepener*, qui profitent lorsque les rendements \u00e0 long terme augmentent plus rapidement que les taux \u00e0 court terme en raison de d\u00e9ficits budg\u00e9taires persistants. Les donn\u00e9es historiques d\u2019injections de liquidit\u00e9 similaires montrent que, m\u00eame si des interventions temporaires att\u00e9nuent les frictions de march\u00e9, elles ravivent souvent les pr\u00e9occupations d\u2019inflation et de finances publiques \u00e0 long terme. L\u2019achat d\u2019options de vente (*puts*) sur l\u2019indice du dollar (DXY) ou l\u2019utilisation de strat\u00e9gies de spreads sur les contrats \u00e0 terme sur Treasuries pourraient donner de bons r\u00e9sultats dans cet environnement.<\/p>\n\n
Nous devons aussi nous pr\u00e9parer \u00e0 une volatilit\u00e9 \u00e0 venir, alors que la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale conserve un biais \u00e9tonnamment faucon. Malgr\u00e9 les efforts du Tr\u00e9sor, des responsables de la Fed soulignent que l\u2019inflation sous-jacente demeure tenace entre 2,5 % et 3 %, bien au-dessus de la cible de 2 %. Cela signifie qu\u2019une hausse de taux en septembre demeure une possibilit\u00e9 bien r\u00e9elle, ce qui pourrait provoquer un renversement abrupt et soudain de la tendance baissi\u00e8re du dollar.<\/p>\n\n
Notre analyse des plus r\u00e9centes donn\u00e9es de positionnement de la CFTC r\u00e9v\u00e8le que, m\u00eame si les positions acheteuses nettes sp\u00e9culatives en USD ont r\u00e9cemment recul\u00e9 de 1 100 contrats \u00e0 21 400, le sentiment de march\u00e9 plus large demeure historiquement favorable. Ce l\u00e9ger repli ressemble davantage \u00e0 une prise de profits temporaire qu\u2019\u00e0 un virage structurel durable vers un march\u00e9 baissier. Nous conseillons de conserver des positions flexibles et d\u2019utiliser des stop-loss serr\u00e9s sur les positions vendeuses en USD afin de se prot\u00e9ger contre des surprises faucons lors du Symposium de Jackson Hole.<\/p>\n\n
Au cours des prochaines semaines, nous nous attendons \u00e0 ce que des publications cl\u00e9s \u2014 notamment la r\u00e9vision annuelle des emplois non agricoles et l\u2019indicateur d\u2019inflation PCE \u2014 dictent l\u2019orientation des march\u00e9s. Historiquement, les r\u00e9visions majeures des donn\u00e9es d\u2019emploi ont d\u00e9clench\u00e9 d\u2019importants mouvements sur les options de change, ce qui fait que la volatilit\u00e9 implicite est relativement bon march\u00e9 \u00e0 acheter pr\u00e9sentement. En \u00e9quilibrant des positions tactiques \u00e0 la baisse sur l\u2019USD avec des options de protection, nous pouvons traverser cette confrontation particuli\u00e8re entre la liquidit\u00e9 budg\u00e9taire et le resserrement mon\u00e9taire.<\/p>\n\n\n\n