La dynamique des logiciels d\u2019IA se d\u00e9place de la raret\u00e9 vers l\u2019\u00e9conomie \u00e0 mesure que les co\u00fbts des mod\u00e8les et de l\u2019inf\u00e9rence diminuent, ce qui \u00e9largit l\u2019adoption via les syst\u00e8mes open source, les plateformes infonuagiques et les API, tout en affaiblissant le pouvoir de fixation des prix de certains d\u00e9veloppeurs et fournisseurs de mat\u00e9riel. La concurrence chinoise tire les prix et l\u2019efficacit\u00e9 vers le bas, avec Alibaba qui lance son plus grand mod\u00e8le et DeepSeek qui propose une tarification \u00e0 tr\u00e8s faible co\u00fbt, favorisant des cas d\u2019usage o\u00f9 le \u00ab suffisamment bon \u00bb l\u2019emporte sur la performance de pointe. Les hyperscalers continuent d\u2019accro\u00eetre leurs capacit\u00e9s, mais les achats deviennent plus s\u00e9lectifs alors que les clients se concentrent sur le co\u00fbt par t\u00e2che; le consensus des capex de Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta et Oracle est pass\u00e9 d\u2019environ 485 G$ au d\u00e9but de 2026 \u00e0 pr\u00e8s de 730 G$ en juillet, tandis que UBS anticipe une croissance de 76 % en 2026, qui ralentirait \u00e0 25 % en 2027 et 6 % en 2028. La demande pourrait se r\u00e9orienter vers des acc\u00e9l\u00e9rateurs personnalis\u00e9s, l\u2019optimisation de l\u2019inf\u00e9rence, le r\u00e9seautage, l\u2019alimentation \u00e9lectrique et le refroidissement, plut\u00f4t que vers l\u2019intensit\u00e9 maximale en GPU.<\/p>\n
Pour la Cor\u00e9e, un positionnement plus sain pourrait soutenir un rebond tactique, sans pour autant garantir un nouveau cycle de b\u00e9n\u00e9fices. J.P. Morgan estime que le d\u00e9bouclement des FNB \u00e0 effet de levier est termin\u00e9 et que les fonds sp\u00e9culatifs auraient r\u00e9alis\u00e9 environ 90 % du d\u00e9sendettement, mais le risque est que les attentes sur la m\u00e9moire plafonnent avant la demande. TrendForce s\u2019attend toujours \u00e0 un d\u00e9ficit d\u2019offre en DRAM, la croissance de la demande pouvant d\u00e9passer celle de l\u2019offre jusqu\u2019en 2027, m\u00eame si la HBM et la DRAM serveur avanc\u00e9e pourraient rester tendues tandis que la DRAM commodit\u00e9 et la NAND demeurent plus cycliques. Le message g\u00e9n\u00e9ral : les rendements iront \u00e0 la distribution, aux donn\u00e9es propri\u00e9taires et aux plateformes, de pair avec une infrastructure efficiente, et non seulement aux goulots d\u2019\u00e9tranglement de la premi\u00e8re phase.<\/p>\n
Nous observons une transition cl\u00e9 sur le march\u00e9 des options alors que la th\u00e9matique IA passe d\u2019une raret\u00e9 brute d\u2019infrastructures \u00e0 une logique d\u2019efficacit\u00e9 des co\u00fbts. Les op\u00e9rateurs en produits d\u00e9riv\u00e9s devraient se pr\u00e9parer \u00e0 un recul de la volatilit\u00e9 implicite des grands fournisseurs de mat\u00e9riel, \u00e0 mesure que la ru\u00e9e d\u00e9sesp\u00e9r\u00e9e vers les puces s\u2019essouffle. Nous sugg\u00e9rons de d\u00e9placer l\u2019attention vers des strat\u00e9gies d\u2019options qui tirent parti de cette transition, d\u2019autant plus que la croissance des d\u00e9penses d\u2019investissement des hyperscalers commence \u00e0 d\u00e9c\u00e9l\u00e9rer.<\/p>\n
Les donn\u00e9es r\u00e9centes de l\u2019industrie indiquent que, si les d\u00e9penses d\u2019investissement combin\u00e9es de g\u00e9ants technologiques comme Microsoft, Alphabet et Meta devraient atteindre pr\u00e8s de 730 G$ cette ann\u00e9e, le rythme de croissance devrait ralentir \u00e0 25 % l\u2019an prochain. Ce ralentissement rend beaucoup plus difficile \u00e0 justifier la prime \u00e9lev\u00e9e sur les options d\u2019achat (calls) li\u00e9es au mat\u00e9riel. Nous recommandons de cibler des \u00e9carts haussiers de calls (bull call spreads) sur les logiciels m\u00e9ga-cap et les plateformes num\u00e9riques qui parviennent \u00e0 mon\u00e9tiser des mod\u00e8les d\u2019IA moins co\u00fbteux.<\/p>\n
En Cor\u00e9e du Sud, nous voyons des signes que les attentes de pic sur la m\u00e9moire sont d\u00e9j\u00e0 int\u00e9gr\u00e9es dans le KOSPI, m\u00eame si la m\u00e9moire \u00e0 large bande (HBM) demeure sous tension. Les cycles historiques montrent que les valorisations des titres li\u00e9s \u00e0 la m\u00e9moire culminent souvent plusieurs trimestres avant les revenus des entreprises. Pour g\u00e9rer ce risque, nous privil\u00e9gions l\u2019utilisation d\u2019options de vente (puts) ou d\u2019\u00e9carts baissiers de puts (bear put spreads) sur les grands fabricants de m\u00e9moire afin de se couvrir contre une contraction des multiples.<\/p>\n
\u00c0 mesure que l\u2019industrie se concentre davantage sur une inf\u00e9rence moins co\u00fbteuse plut\u00f4t que sur d\u2019\u00e9normes mod\u00e8les d\u2019entra\u00eenement, le silicium sur mesure et les infrastructures sp\u00e9cialis\u00e9es gagnent en traction. Ce virage se refl\u00e8te dans la hausse des volumes d\u2019options sur des soci\u00e9t\u00e9s de moyenne capitalisation dans le r\u00e9seautage et la gestion de l\u2019alimentation. Nous pouvons capter cette tendance en vendant des puts sur certains fournisseurs d\u2019infrastructure qui profitent de cette qu\u00eate d\u2019efficacit\u00e9, ce qui nous permet d\u2019encaisser une prime sur des flux de tr\u00e9sorerie stables.<\/p>\n
Le biais (skew) de la volatilit\u00e9 implicite des principaux FNB de semi-conducteurs a r\u00e9cemment commenc\u00e9 \u00e0 favoriser les puts plut\u00f4t que les calls, ce qui indique que les acteurs institutionnels couvrent activement leur exposition au mat\u00e9riel. Cela sugg\u00e8re que l\u2019argent facile li\u00e9 \u00e0 l\u2019\u00e9lan des titres purement mat\u00e9riels a, pour l\u2019instant, fait son temps. Nous croyons que la n\u00e9gociation d\u2019\u00e9carts calendaires (calendar spreads) \u00e0 court terme sur ces titres mat\u00e9riels permettra de tirer parti de primes \u00e9lev\u00e9es sans s\u2019engager dans un pari directionnel.<\/p>\n
La tarification agressive des mod\u00e8les open source par des entreprises technologiques chinoises acc\u00e9l\u00e8re la d\u00e9flation des co\u00fbts \u00e0 l\u2019\u00e9chelle mondiale et comprime les marges des d\u00e9veloppeurs de mod\u00e8les. Cette guerre des prix rend les options d\u2019achat (calls) \u00e0 long terme sur des d\u00e9veloppeurs d\u2019IA \u00ab pure play \u00bb tr\u00e8s risqu\u00e9es et sp\u00e9culatives. Nous pr\u00e9f\u00e9rons plut\u00f4t acheter des calls \u00e0 longue \u00e9ch\u00e9ance sur des plateformes de logiciels d\u2019entreprise bien \u00e9tablies, qui peuvent int\u00e9grer facilement ces mod\u00e8les moins chers afin d\u2019am\u00e9liorer leurs propres marges b\u00e9n\u00e9ficiaires.<\/p>\n\n\n\n