L’administration Trump envisage de pousser la Réserve fédérale à aider le Japon à défendre le yen d’une manière qui évite de perturber le marché des bons du Trésor américain, le secrétaire au Trésor Scott Bessent évoquant un recours accru à la facilité de prise en pension FIMA de la Fed afin que les banques centrales étrangères puissent emprunter en mettant des Treasuries en garantie plutôt que de les vendre. Le Trésor a refusé de commenter. Bessent a déclaré que les États-Unis étaient intervenus pour soutenir le yen, faisant écho à un rare précédent datant de 2011 à la suite du séisme et du tsunami au Japon, alors que la devise a reculé depuis 2022 en raison de trajectoires de taux d’intérêt divergentes et de vents contraires plus larges sur le plan intérieur au Japon.
La semaine dernière, le yen s’est approché de 164 par dollar, son plus bas niveau depuis 1986, avant qu’une action conjointe ne l’aide à rebondir à un peu moins de 157 lundi; selon des informations, le Trésor aurait vendu des euros provenant du Fonds de stabilisation des changes (Exchange Stabilization Fund) pour acheter des yens. Les tensions sur les opérations de portage (carry trades) financées en yen ont alimenté la crainte que des ventes forcées de Treasuries ne fassent monter les rendements, le 10 ans ayant dépassé 4,7 % avant de se replier. L’utilisation des swaps FIMA se distinguerait des lignes de swap standard de liquidité en dollars; elle comporte une limite quotidienne de 60 G$ US par contrepartie, tandis que le Japon détient environ 1 100 G$ US de Treasuries et que le soutien récent au yen est estimé entre 60 G$ US et 80 G$ US. Toute expansion nécessiterait l’approbation du FOMC.
Volatilité USD/JPY, stratégies d’intervention sur le yen et risques liés à l’euro
Nous recommandons aux négociateurs de dérivés de se préparer à une volatilité accrue de l’USD/JPY en utilisant des stratégies à risque plafonné, comme des écarts baissiers d’options d’achat (bear call spreads) ou l’achat d’options de vente hors du cours (out-of-the-money). La récente intervention conjointe, qui a réussi à faire reculer la paire de son creux de plusieurs décennies près de 164 à sous 157, laisse croire qu’un plafond ferme a été établi par les autorités monétaires. Les données historiques de l’intervention massive du Japon (62 G$ US) à la mi-2024 montrent que ces actions officielles peuvent déclencher des renversements marqués sur plusieurs semaines, pénalisant les positions longues USD/JPY non couvertes.
Les investisseurs devraient aussi envisager de vendre l’euro à découvert ou d’acheter des options de vente EUR/USD, la devise risquant d’encaisser des dommages collatéraux de ces manœuvres diplomatiques. La décision peu commune du Trésor américain de vendre des euros à partir du Fonds de stabilisation des changes pour soutenir le yen retire activement de la liquidité en euros. Ce schéma d’intervention introduit un nouveau catalyseur baissier pour l’euro, déjà sous pression en raison des tensions commerciales mondiales.
Enfin, il faut surveiller de près la tarification de la volatilité implicite à un mois de l’USD/JPY, qui dépasse généralement 12 % lors de périodes d’action coordonnée des banques centrales. Des primes de volatilité élevées signifient que la vente d’écarts d’options sur les paires en yen peut générer une excellente collecte de prime pour des opérateurs disciplinés. Alors que l’opération de portage financée en yen se dénoue sous la pression des menaces de tarifs américains, la gestion de l’effet de levier demeure notre priorité absolue.
Stratégies sur les rendements des Treasuries et implications de la facilité FIMA
Nous recommandons d’aborder le marché obligataire avec un biais vers des rendements stables ou en baisse, ce qui rend très attrayantes les options d’achat (calls) sur des instruments indexés aux Treasuries. Comme les rendements des Treasuries à 10 ans se replient après avoir touché le seuil critique de 4,7 %, le risque de ventes déstabilisantes de titres de dette recule. Si le Japon parvient à passer à l’utilisation de la facilité de prise en pension FIMA de la Fed pour emprunter en mettant en gage son stock de Treasuries de 1 100 G$ US, la pression d’offre sur la dette américaine s’atténuera nettement au cours des prochaines semaines.
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