La réunion du Politburo de juillet en Chine a signalé une orientation politique prudente, sans annonce de mesures de relance à grande échelle malgré la reconnaissance de risques pour la croissance. L’accent s’est déplacé vers l’exécution au S2 2026, axée sur une accélération des dépenses budgétaires et une utilisation plus rapide des produits des émissions obligataires afin de faire avancer le programme d’infrastructures des « Six réseaux », ainsi que d’autres projets clés, de nouvelles infrastructures et des initiatives de développement social.
Pour 2026, le déficit budgétaire élargi — combinant le déficit officiel, le quota d’obligations spéciales des gouvernements locaux et les obligations souveraines spéciales — est estimé à 11,8 T CNY, globalement conforme à 2025. Atteindre le plan annuel implique encore 7,2 T CNY, soit 5,2 % du PIB, ce qui représenterait une impulsion budgétaire importante au second semestre. Avec une mise en œuvre plus vigoureuse, la croissance du PIB devrait se redresser après 4,3 % sur un an au T2, et la croissance annuelle est attendue à 4,6 %, conforme à la fourchette cible de 4,5 % à 5,0 %. Si les tensions commerciales États‑Unis–Chine s’intensifient, une réponse hors cycle pourrait prendre la forme d’un budget supplémentaire annoncé lors de la réunion économique du Politburo en octobre, à l’image d’octobre 2023.
Mise en œuvre des politiques et impact sur les marchés
À la suite de la récente réunion du Politburo de juillet, nous estimons que les opérateurs de dérivés devraient se positionner pour un rebond tactique des actifs chinois, soutenu par le budgétaire, plutôt que d’attendre un sauvetage monétaire massif. Comme Pékin se concentre sur le déploiement des 7,2 T CNY restants du déficit budgétaire élargi de 11,8 T CNY, les dépenses budgétaires devraient fortement accélérer dans les prochaines semaines. Nous recommandons d’acheter des options d’achat (calls) à courte échéance sur l’indice Hang Seng afin de capter ce coup de pouce à court terme lié à l’exécution des politiques.
Le déversement imminent d’obligations spéciales des gouvernements locaux pour financer ces projets d’infrastructure clés devrait exercer une pression sur les marchés obligataires onshore. Historiquement, les fortes pointes d’offre tirent les rendements souverains à la hausse, à l’instar de la réaction du marché lors de l’émission d’obligations souveraines d’octobre 2023, quand les rendements avaient nettement augmenté. Nous suggérons aux opérateurs de dérivés de vendre à découvert les contrats à terme sur obligations d’État chinoises à 10 ans ou de conclure des swaps payeurs (payer swaps) afin de profiter de la hausse des rendements à mesure que les émissions s’accélèrent.
Facteurs de risque et couverture tactique
Même si nous nous attendons à ce que la croissance du PIB de la Chine remonte vers 4,6 % au second semestre, les tensions commerciales États‑Unis–Chine qui se profilent représentent un risque majeur de volatilité. Les opérateurs devraient envisager d’acheter des options d’achat USD/CNH hors‑la‑monnaie (out‑of‑the‑money) arrivant à échéance fin octobre afin de se couvrir contre d’éventuelles escalades tarifaires. Si les conflits commerciaux s’intensifient, nous anticipons un programme de relance hors cycle qui déclenchera des mouvements brusques et soudains du renminbi.
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