Le dollar américain a reculé au cours de la dernière semaine, alors que l’attention s’est déplacée de la géopolitique et des anticipations à l’égard de la Fed vers le marché obligataire américain. Après que le secrétaire au Trésor, Scott Bessent, a déclaré que le Trésor rachèterait des montants plus importants d’anciennes obligations d’État à long terme, moins liquides, le dollar est passé sous 99,00, puis s’est dirigé vers 98,50 pour la première fois depuis la mi-mai. Le plan vise les Treasuries « off-the-run » afin de soutenir la liquidité et de gérer le profil de la dette, plutôt que de recourir à de l’assouplissement quantitatif (QE). La réaction initiale du marché a vu la demande pour les obligations de plus longue échéance augmenter tandis que les rendements reculaient, ce qui a pesé sur la devise. Le mouvement a aussi ravivé les inquiétudes budgétaires : la réaction du dollar s’est transmise via la baisse des rendements à long terme et l’ajustement des primes de risque, y compris la possibilité d’un *bear steepener* si les rendements du long terme remontent sur fond de craintes budgétaires ou inflationnistes.
Le message de la Fed est demeuré prudent : Alberto Musalem situe l’inflation sous-jacente entre 2,5 % et 3 %, au-dessus de l’objectif de 2 %, tandis que le compte rendu de la réunion du FOMC des 28–29 juillet montre que la plupart appuyaient un statu quo, même si plusieurs préféraient une hausse, et que les équipes de la Fed qualifiaient les perspectives de légèrement plus faibles. Les données de la CFTC pour la semaine se terminant le 11 août montrent que les positions spéculatives nettes sur le dollar ont diminué d’environ 1,1 k pour s’établir à ~21,4 k contrats, avec une variation sur quatre semaines à +8 230 contre +9 230, et un intérêt ouvert près de 49,5 k; l’exposition était de 43,21 %, avec des percentiles à 66,6 et 73,9. La semaine prochaine : Jackson Hole, ainsi que des révisions des emplois non agricoles (Nonfarm Payrolls), une nouvelle lecture du PIB du T2 et l’inflation PCE. À plus long terme, le rôle du dollar demeure lié à la cible de 2 % de la Fed et à sa boîte à outils — du QE au QT; la devise représente toujours plus de 88 % du volume mondial des opérations de change, soit 6,6 billions de dollars US par jour en 2022.
Implications de trading des rachats du Trésor et de la dynamique de la courbe des taux
Nous suggérons aux traders de produits dérivés de surveiller de près le marché des Treasuries américains de 30 000 G$ US, alors que le nouveau programme de rachats du Trésor redessine la trajectoire du dollar US. Avec le billet vert en repli sous le niveau de soutien de 99,00 vers 98,50, nous croyons que la pression à court terme sur la devise persistera. Cette initiative visant à renforcer la liquidité a réussi à faire baisser les rendements à long terme, érodant temporairement l’avantage de taux d’intérêt qui soutenait auparavant le dollar.
Pour tirer parti de ces changements, nous recommandons aux traders d’options d’envisager des stratégies de type *bear steepener*, qui profitent lorsque les rendements à long terme augmentent plus rapidement que les taux à court terme en raison de déficits budgétaires persistants. Les données historiques d’injections de liquidité similaires montrent que, même si des interventions temporaires atténuent les frictions de marché, elles ravivent souvent les préoccupations d’inflation et de finances publiques à long terme. L’achat d’options de vente (*puts*) sur l’indice du dollar (DXY) ou l’utilisation de stratégies de spreads sur les contrats à terme sur Treasuries pourraient donner de bons résultats dans cet environnement.
Naviguer la volatilité au milieu des risques liés à la politique de la Fed et aux données
Nous devons aussi nous préparer à une volatilité à venir, alors que la Réserve fédérale conserve un biais étonnamment faucon. Malgré les efforts du Trésor, des responsables de la Fed soulignent que l’inflation sous-jacente demeure tenace entre 2,5 % et 3 %, bien au-dessus de la cible de 2 %. Cela signifie qu’une hausse de taux en septembre demeure une possibilité bien réelle, ce qui pourrait provoquer un renversement abrupt et soudain de la tendance baissière du dollar.
Notre analyse des plus récentes données de positionnement de la CFTC révèle que, même si les positions acheteuses nettes spéculatives en USD ont récemment reculé de 1 100 contrats à 21 400, le sentiment de marché plus large demeure historiquement favorable. Ce léger repli ressemble davantage à une prise de profits temporaire qu’à un virage structurel durable vers un marché baissier. Nous conseillons de conserver des positions flexibles et d’utiliser des stop-loss serrés sur les positions vendeuses en USD afin de se protéger contre des surprises faucons lors du Symposium de Jackson Hole.
Au cours des prochaines semaines, nous nous attendons à ce que des publications clés — notamment la révision annuelle des emplois non agricoles et l’indicateur d’inflation PCE — dictent l’orientation des marchés. Historiquement, les révisions majeures des données d’emploi ont déclenché d’importants mouvements sur les options de change, ce qui fait que la volatilité implicite est relativement bon marché à acheter présentement. En équilibrant des positions tactiques à la baisse sur l’USD avec des options de protection, nous pouvons traverser cette confrontation particulière entre la liquidité budgétaire et le resserrement monétaire.
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