Les États-Unis sont intervenus pour soutenir le yen japonais, mais au lieu d’acheter des yens avec des dollars, le Trésor a utilisé des euros afin d’éviter d’affaiblir le dollar et de limiter la pression sur le marché des bons du Trésor américain. Le *Financial Times* a rapporté que l’opération a pris la Banque centrale européenne de court, celle-ci n’ayant été informée qu’après l’intervention. La structure de l’opération importait, car un soutien conventionnel du yen peut forcer le Japon à se procurer des dollars en vendant des bons du Trésor américain, ce qui fait baisser les prix et monter les rendements — à un moment où les États-Unis dépensent déjà plus de 1 000 G$US par année en charges d’intérêt.
Le Japon intervient depuis des mois, les réserves en devises ayant reculé de 75,6 G$US en mai; Bloomberg a indiqué que cela correspondait largement au soutien du yen ce mois-là, tandis que les données de conservation (« custody ») de la Fed pointaient vers une liquidation des avoirs japonais en bons du Trésor. Pour réduire le besoin de ventes directes de Treasuries, des responsables japonais ont affirmé que les prochaines opérations utiliseraient la facilité FIMA (Foreign and International Monetary Authorities) de la Réserve fédérale, créée en mars 2020, qui prête des dollars contre des Treasuries en garantie pour une durée pouvant aller jusqu’à sept jours, avec possibilité de renouvellement. L’article a relié ces démarches à la diversification des réserves, notamment les achats d’or par les banques centrales, en réponse aux contraintes liées à l’utilisation des Treasuries américains pour des opérations de change à grande échelle.
Tensions sur le marché obligataire américain et stratégies de volatilité
Nous devons reconnaître que la stratégie d’intervention atypique du Trésor signale des tensions profondes sous-jacentes sur le marché obligataire américain. Avec la dette nationale américaine qui frôle désormais les 35 000 G$US et des paiements nets d’intérêts annuels qui dépassent 1 000 G$US, le gouvernement ne peut pas se permettre des rendements à long terme plus élevés. Comme négociateurs de produits dérivés, nous devrions nous préparer à une volatilité accrue sur le segment long de la courbe en utilisant des options sur contrats à terme de Treasuries afin de nous couvrir contre des hausses soudaines des taux.
Le choix de vendre des euros plutôt que des dollars pour soutenir le yen illustre un exercice d’équilibrisme fragile dont nous pouvons tirer parti. Nous nous attendons à ce que l’euro subisse une pression à la baisse, ce qui rend des options de vente (puts) à court terme sur l’EUR/USD très attrayantes au cours des prochaines semaines. Parallèlement, puisque l’utilisation par le Japon de la facilité de pension FIMA ne fait que retarder temporairement des liquidations de Treasuries, la volatilité de l’USD/JPY devrait augmenter, ce qui favorise des stratégies de straddle acheteur (long straddle).
Diversification des réserves et positionnement sur la courbe des taux
À mesure que les banques centrales du monde constatent que la liquidité du dollar n’est plus inconditionnelle, le virage vers des réserves alternatives va s’accélérer. Les statistiques montrent que les banques centrales ont acheté plus de 1 000 tonnes d’or par année au cours des dernières années, une tendance qui ne fait que s’intensifier alors que la diversification des réserves s’accentue. Nous recommandons d’établir des positions acheteuses sur des options d’achat (calls) sur l’or afin de capter l’élan de ce changement structurel.
Historiquement, lorsque des alliés étrangers sont dissuadés de vendre directement des Treasuries, le plafonnement artificiel des rendements finit par céder devant les forces du marché. Alors que les avoirs officiels étrangers de dette américaine diminuent de façon soutenue, les investisseurs privés exigeront une prime plus élevée pour absorber l’énorme offre de nouvelles émissions du Trésor. Nous devrions nous positionner pour un accentuation (steepening) de la courbe des taux en achetant des options de vente (puts) sur des FNB de Treasuries à longue duration.
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