Le Federal Open Market Committee a laissé les taux inchangés et a publié le 29 juillet un communiqué quasi identique à celui du 17 juin, modifiant un seul verbe et ajoutant un paragraphe de 35 mots désignant trois dissidents. Le texte de juin comptait 114 mots et la version de juillet 115, tandis que la note de mise en œuvre est demeurée inchangée, incluant un plafond de 160 G$ par contrepartie sur les opérations de prises en pension inversées au jour le jour et la poursuite des achats de bons du Trésor afin de maintenir des réserves abondantes. Le vote est passé de 12-0 à 9-3, Beth Hammack, Neel Kashkari et Lorie Logan préférant une hausse d’un quart de point; trois dissidences dans le même sens ne s’étaient pas produites depuis septembre 2016. Le communiqué a aussi réitéré l’équilibre du marché du travail, même si le taux de participation a reculé à 61,5 % en juin, avec une sortie d’environ 720 000 personnes de la population active parallèlement à des gains de 57 000 emplois, et il est tombé le jour où le brut a bondi de plus de 7 % après des tirs de missiles iraniens.
Les anticipations de marché se sont assouplies quant au resserrement à court terme : selon CME FedWatch, la probabilité d’au moins une hausse d’ici le 16 septembre s’établissait à 59,2 % à 12 h 40 GMT jeudi contre 64,1 % le 17 juillet, tandis que les probabilités jusqu’au 28 octobre sont restées à 88,0 % et une première hausse demeurait entièrement intégrée pour le 9 décembre. Plus loin, la probabilité de deux hausses d’ici décembre a grimpé à 31,3 % contre 22,5 %. Les taux longs ont poursuivi leur hausse, le rendement du 30 ans atteignant 5,21 % à 13 h 08 GMT, en hausse d’environ 7 pdb sur la séance et au plus haut depuis 2007; le Dow a reculé d’environ 2 % mercredi et a perdu près de 700 points par rapport à son sommet de l’après-midi dans l’heure suivant la conférence de presse. Le Board a voté à l’unanimité pour maintenir l’IORB à 3,65 % et le taux d’escompte (primary credit) à 3,75 %, tandis que la trajectoire conditionnelle affichait une probabilité de 0,0 % d’une fourchette cible plus basse à chacune des réunions restantes de 2026, redevenant positive le 28 juillet 2027 à 0,3 % et culminant à 1,6 % en octobre 2027; le prochain jalon majeur est Jackson Hole du 27 au 29 août.
Positionnement pour un bear steepener et la volatilité à venir
Nous devons réagir rapidement à l’écart qui se creuse entre les attentes de taux à court terme et les rendements à long terme. Avec le rendement du Trésor à 30 ans à 5,21 %, un sommet depuis 2007, le marché exige une prime beaucoup plus élevée pour détenir de la dette longue. Nous devrions nous positionner pour la poursuite d’un bear steepener en utilisant des options sur contrats à terme sur Treasuries afin de profiter de cette hausse du risque de duration.
Le symposium de Jackson Hole, du 27 au 29 août, sera le prochain catalyseur majeur des mouvements de marché. Comme le communiqué officiel de la Réserve fédérale est devenu entièrement figé, la totalité des signaux de politique monétaire proviendra probablement des remarques en direct du président. Nous recommandons d’acheter des straddles SOFR à très courte échéance afin de capter l’inévitable pic de volatilité, alors que le marché sera suspendu à chaque mot non préapprouvé prononcé au pupitre.
Couverture des risques de hausse des taux et suivi de la liquidité du bilan
Alors que certains traders ont d’abord interprété les trois dissidences hawkish comme un signe de faiblesse de la politique monétaire, l’historique raconte autre chose. En septembre 2016, une division similaire à trois voix a précédé une progression régulière vers des taux plus élevés au cours des mois suivants. Nous devrions nous couvrir contre une hausse-surprise en septembre en acquérant des calls sur taux, en dehors du cours et peu coûteux, d’autant que les tableaux de probabilités ont ramené les odds immédiats à 59,2 %.
Enfin, nous devons surveiller le bilan comme soupape de pression discrète pour les dissidents hawkish qui souhaitent une politique plus restrictive. Tout ajustement discret du resserrement quantitatif ou de l’approvisionnement en réserves aura un impact direct sur les spreads de swaps. Nous pouvons capter ce mouvement de liquidité sous le radar en mettant en place des opérations de valeur relative avant la fin de la période de calme d’août.
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