La paire GBP/JPY a progressé lundi jusqu’à environ 216,75, en hausse de 0,60 % sur la séance, atteignant des niveaux inédits depuis janvier 2008, alors que le yen japonais est demeuré faible. USD/JPY est revenu à son plus haut niveau en quatre décennies, gardant les marchés concentrés sur la possibilité d’une intervention sur le marché des changes après que des responsables japonais ont réitéré qu’ils sont prêts à réagir à des mouvements jugés excessifs.
La Banque du Japon a mis fin à plus d’une décennie de politique ultra-accommodante en mars 2024 et a depuis relevé son taux directeur, le portant à 1,0 % contre 0,75 % lors de la réunion de juin, son niveau le plus élevé depuis 1995. Malgré tout, les taux demeurent faibles comparativement aux autres grandes économies, ce qui entretient l’écart de taux d’intérêt qui soutient les opérations de portage (« carry trades ») vers des devises comme la livre sterling. La hausse des rendements des obligations d’État japonaises n’a pas apporté de soutien au yen, car des rendements plus élevés impliquent aussi des coûts futurs de service de la dette plus lourds; le rendement des JGB à 10 ans a grimpé à 2,83 % lundi, son plus haut depuis mai 1997, tandis que le ratio dette/PIB du Japon demeure au-dessus de 250 %.
Dynamique du carry trade et stratégies d’options
Nous estimons que la forte tendance haussière du GBP/JPY est principalement alimentée par l’écart de taux d’intérêt. Avec un taux directeur de la Banque d’Angleterre à 4,0 % contre 1,0 % pour la Banque du Japon, l’attrait du carry trade est indéniable. Nous pouvons utiliser des options d’achat (calls) pour participer à de nouvelles hausses tout en définissant strictement notre risque maximal.
Risques d’intervention et facteurs structurels
Le principal risque pour cette position est une intervention soudaine des autorités japonaises, qui pourrait provoquer un renversement marqué. Il suffit de se rappeler les interventions de la fin de 2022, lorsque les autorités ont renforcé le yen de plus de 3 % en une seule séance, pour constater à quelle vitesse cela peut se produire. L’achat d’options de vente (puts) hors du cours (« out-of-the-money ») est une façon prudente de couvrir notre exposition acheteuse contre une chute aussi rapide.
La nervosité du marché à propos d’une intervention maintient les primes d’options élevées. La volatilité implicite à un mois sur GBP/JPY se négocie actuellement autour de 12,5 %, bien au-dessus de sa moyenne sur cinq ans, ce qui rend les options relativement coûteuses. Cela suggère que toute stratégie d’options que nous mettons en place devrait être soigneusement structurée afin de tenir compte de ces coûts plus élevés.
Sur le plan fondamental, nous croyons que la faiblesse du yen est un enjeu structurel de long terme. La dette nationale du Japon dépasse 260 % de son PIB, un niveau qui rend des hausses de taux importantes et soutenues très difficiles à assumer pour le gouvernement. Par conséquent, nous considérons que tout raffermissement du yen attribuable à une intervention serait probablement de courte durée et pourrait constituer une occasion d’initier de nouvelles positions acheteuses.
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